疫情后需求回补明显。2023 年上半年收入15.2 亿元（+68.2%），拥有人应占溢利4.6 亿元（+78%）。其中墓园/殡仪/其他服务分别实现收入12.9/2.2/0.2亿元（+76.9%/+36.2%/-8.7%），墓园板块回补最为明显，公司整体净利率同比+2.3pcts 至38.4%，好于预期。公司拟中期派息每股9.06 港仙、对应股利支付率41%。公司作为行业龙头，长期看专业化经营能力和扩张优势均突出，维持“买入”评级。

需求回补明显，带动盈利能力明显提升。疫情后需求如期回补，1H23 公司营业收入15.2 亿元（+68.2%），回补幅度好于预期，拥有人应占溢利4.6 亿元（+78%）。分业务看，H1 墓园服务/殡仪服务/其他服务收入分别为12.87/2.24/0.20 亿元，同比分别+76.9%/+36.2%/-8.7%，占收入比重为84.4%/14.7%/1.3%，墓园板块回补最为明显，带动收入贡献比例有所提升。成本端，收入提升带动经营杠杆下员工成本（18.0%，-5.2pcts）、工程成本（3.6%，-2.0pcts）、折旧及摊销（5.3%，-3.3pcts）费用率同比下降明显。综上，H1 经营利润率同比大增10.3pcts 至55.4%；所得税税率同增7.0pcts 至32.4%、主因集团境内公司向境外控股股东逐级分红时需缴纳预提所得税约5160 万元；公司净利润率同增2.3pcts、环增0.2pct 至38.4%。

墓园需求回补显著，上海占比回升带动客单价及利润率提升。至2023 年6 月30 日，公司已进入20 个省市区（同比+1 个）的47 个城市（同比+1 个），目前运营34 个墓园/同比+3 个、32 座殡仪服务设施/同比+2 座。①墓园服务：被累积和递延的殡葬消费需求得以快速释放，客户来园量大幅上升，经营性墓穴销售服务业绩回补显著。23H1 经营性墓穴收入11.8 亿元（+84.3%），结构上，单价+14.9%、墓穴数+60.5%；收入基本来自可比较墓园，新收购或新建墓园上半年销售墓穴数仅为2 座。价格提升是产品结构改善、不同墓园贡献和价值提升等综合因素所致，特别是去年同期低基数的上海墓园贡献提升，而上海墓园的平均单价明显高于全国平均水平，因此对价格的同比提升有明显带动。上海墓园利润率水平亦高于全国平均，叠加收入提升的杠杆效应，墓园服务板块经营利润率同比提升8.4pcts 至62.3%。②殡仪服务：23H1 殡仪服务收入2.2 亿元（+36.2%），基本均来自于可比较设施，由服务量（+20.2%）和平均价格（+13.3%）共同增长驱动，其中增值类服务的恢复带动单价回升。殡仪服务经营利润率同比提升7.6pcts 至20.9%。③其他业务：23H1 收入0.20 亿元（-8.7%），其中向国内墓园和殡仪馆提供专业设计服务的收益/建造服务（EPC）收益/火化机业务收入分别0.07/0.04/0.06 亿元。公司23H1 签订9,272 份生前契约（+18.4%），签约量再创新高。

外延拓展进度重启。根据公司中报，上半年公司收购了延安洪福100%的股权，这是由经营性墓园及殡仪服务组成的殡葬一体化项目，是公司在陕西省的首个战略据点，目前已通过招拍挂取得了428 亩的殡葬建设用地；公司与沈阳福园达成并签署了合作协定，双方将在沈阳市共同设立合资公司，开展殡仪服务相关业务，该项目是公司在北方区域首个政企合作殡仪项目，也代表公司在东北地区的殡葬产业链布局进一步完善。公司在建设中和筹建项目包括陕西延安墓园项目、大连湾墓园项目和河北涿鹿项目。

风险因素：市场预期影响墓园经营和服务提供的风险；《殡葬管理条例》等政策限制超出预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司管理经营风险。

盈利预测、估值与评级：我们维持2023/2024/2025 年EPS预测为0.38/0.45/0.52元，现价对应2023-25 年PE 分别为14/12/11x。可比公司SCI（SCI.N） PE 为18X（2023E、路透一致预期），对应中长期利润增速预期为个位数。我们给予公司2023 年18 倍PE，当前汇率下对应目标价7.4 港元，维持“买入”评级。