HJT 型电池未来可期，UV 转光膜为HJT 电池关键技术。预计于2030 年，HJT 渗透率为31.4%，为主流电池技术之一。公司拥有高可靠性转光物质-杂化分子（镭博）的独有技术，产出品质最优转光膜，获得市场广泛认可。转光膜的核心技术为“光转剂”，预计23 年年底前实现在国内大批量生产。高分子材料技術領先，光伏賽道厚積薄發。公司以薄膜形態功能性高分子材料為核心技術，不斷拓展產品和市場。公司在光伏背板和膠膜領域深耕多年，背板行業雄踞龍頭，膠膜業務快速擴張。2018-2022 年公司光伏膠膜營業收入復合增長率達到127%，2022 年膠膜業務營收佔比達51.3%，首次超越背板成為公司最大收入來源。
全球光伏裝機量快速上升，有望帶動膠膜市場需求。2023 年1-6 月中國光伏發電新增裝機量78.4GW，同比增長154%。2022 年全球元件需求達到284.4GW,同比增長33.2%，對應膠膜需求約為29.41 億㎡；其中我國元件需求為109.3GW，對應膠膜需求約為11.3 億㎡。根據推算，2025 年全球光伏膠膜需求量將達到63.51 億平方米，2022-2025 年復合增長率達到31.9%。未來疊加硅料價格逐步企穩，下游開工率有望逐步升高，利多膠膜等輔材環節。
N 型電池及雙面元件成為市場主流，公司POE 膠膜先發優勢明顯。據中國光伏產業協會披露，N 型電池片產能陸續釋放，2023 年中國TOPCon 投產產能有望超過300GW，預計2030 年N 型電池總佔比將高達86.1%，其中TOPCon 滲透率為42.5%。2022 年，全球單面發電元件佔比約為59.6%，雙面發電元件佔比約為40.4%，預計2024 年雙面元件超越單面元件成為市場主流。公司TOPCon 膠膜產品矩陣豐富，尤其是單玻膠膜已經陸續通過下游客戶測試，TOPCon 滲透率提升及單面元件的高市場佔比，促使公司膠膜業務短期內增益空間明顯；而未來隨著N 型電池技術的不斷更新及雙面元件市場佔比提高，將推動透明膠膜向POE 膠膜和EPE 膠膜升級，公司有望持續受益於行業技術更迭紅利。綜合技術儲備、產品豐富程度、出貨量等方面來看，公司面向TOPCon 元件的膠膜業務居於第一梯隊。
HJT 型電池未來可期，UV 轉光膜為HJT 電池關鍵技術。預計於2030 年，HJT 滲透率為31.4%，為主流電池技術之一。公司擁有高可靠性轉光物質-雜化分子（鐳博）的獨有技術，產出品質最優轉光膜，獲得市場廣泛認可。轉光膜的核心技術為“光轉劑”，預計23 年年底前實現在國內大批量生產。
背板龍頭企業，首創KPf 背板市佔率第一。公司自主研發的氟皮膜技術，首創KPf背板，KPf 背板連續9 年市佔率第一。在原有KPf 背板設備上進行改造，研發出不需要添加PVDF 膜的復合背板PPf 和塗覆背板FPf。FPf 背板產品陸續通過元件商晶科、東方日升及通威股份等測試認證，PPf 背板產品於2022 年通過晶澳科技測試驗證，背板產品逐漸步入放量期。公司新研發出透明網格背板、透明背板、黑色高反光背板及高阻水背板等技術含量較高的高附加值產品，受到海外市場的廣泛認可。
黑色高反光背板較普通黑色背板增益區間在1.5%-2%。未來海外市場增量，有望為公司營收添磚加瓦。
非光伏材料業務長坡厚雪，疊加相關產品的國產化趨勢，公司或將充分受益。非光伏業務主要包含SET/3C 材料。SET（Semiconductor、Electric、Transportation）材料包含應用在半導體（含IGBT）、電氣、交通運輸工具（含動力鋰電池）領域的材料；3C 材料包含應用在手機等電子資訊產品及家電領域的材料。在交通運輸工具（含動力鋰電池）為公司主力擴展賽道，形成了電芯-PACK-整車環節的全產業鏈材料佈局，深度綁定下游龍頭企業，多個細分產品行業位列市佔率第一。3C 及半導體材料領域，公司有望受益於國產替代進程加速，未來可期。
投資建議：公司背板業務繼續保持全球領先地位，通過調整背板出貨結構，盈利能力有望企穩回升；公司膠膜產能快速擴張，TOPCon 產品矩陣豐富，已通過多個下游測試。另外UV 轉光膜為國內首發，隨著HJT 電池滲透率提升，未來有望充分受益；非光伏領域，公司以高分子材料為技術基幹，SET/3C 領域膜材持續放量，未來有望成為業績第三成長曲線，給予一定估值溢價。我們預計公司2023-2025 年營業收入分別為62.9/86.0/117.4 億元，同比增長53%/37%/37%；歸母淨利潤分別為2.8/5.9/8.8 億元， 同比增長65%/109%/49% ； 當前股價對應PE 分別為26.9/12.9/8.6。首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：光伏裝機需求不及預期、膠膜行業競爭加劇、原材料價格波動、行業規模測算偏差風險、研報資訊更新不及時、技術變革等風險。
