事件：大全能源發佈《2023 年半年度報告》。
2023 年上半年多晶硅價格大幅下跌，公司營業收入下滑。根據公司發佈的2023 年半年度業績報告，公司在本報告期內實現營業收入93.25 億元，同比減少42.93%；歸母淨利潤44.26 億元，同比減少53.53%，其中扣非歸母淨利潤44.25 億元，同比減少53.56%。主要系報告期內硅料市場新增產能陸續釋放，影響多晶硅價格大幅下跌所致。
2023 年多晶硅產能持續釋放，產品質量維持高水平。報告期內，公司對應多晶硅產能達到7.92 萬噸，同比上升18.66%，佔2023 年上半年國內多晶硅總產量的12.15%，位於行業第一梯隊。公司預計三季度產量實現5.5-5.7萬噸，預期全年產量19.3-19.8 萬噸。同時，公司積極消化產品庫存，2023H1實現銷量7.68 萬噸，多晶硅產品產銷情況良好。此外公司依託持續的研發投入和技術創新，保證產品質量穩定，單晶硅片用料佔比處於國內先進水平。
但由於行業週期性庫存消耗疊加新增產能釋放，國內多晶硅供給量大幅增加，2023 年上半年公司多晶硅單位銷售價格（不含稅）爲120.52 元/公斤。
低能耗低材耗保持公司成本優勢，在手現金充足助力公司穿越週期。2023年Q2 公司多晶硅單位現金成本44.13 元/kg，單位成本50.34 元/kg。報告期內，公司通過先進的品質、成本控制，在電力、水耗、蒸汽等能源的單位耗用實現了一類水平，使公司在上半年具備一定的成本優勢，2023 年上半年公司多晶硅單位現金成本45.05 元/kg，同比下降22.07%，單位成本51.36元/kg，同比下降18.66%。此外，公司中期期末在手現金185.71 億元，在下行週期中“氧氣”充足，有望成爲行業少數具備穿越週期能力的硅料公司。
高純半導體材料項目持續推進，N 型硅片市場不斷提升。公司募投項目之一“年產1,000 噸高純半導體材料項目”順利建設中，計劃新增半導體級多晶硅產能1,000 噸/年，有望成爲公司新的利潤增長點。此外，公司目前已經實現N 型硅料批量供應，並獲得下游多家客戶認可。公司預計隨着行業向下一代N 型技術的過渡，N 型多晶硅銷售溢價擴大，需求量將顯著上升，公司有望享受溢價紅利。
盈利預測：自2022 年硅料價格頂峯硅料企業獲得超額利潤後，2023 年Q2開始硅料價格加速下行，硅料企業毛利率回歸至理性區間內。市場預期後續硅料供給充足，價格將維持低位，因此我們調低了公司2023-2025 年的整體利潤預期。在合理毛利區間下，我們預計公司將在2023-2025 年實現歸母淨利潤53.92/30.38/30.54 億元，對應PE 估值15.7x/27.9x/27.8x，維持“增持”評級。
風險提示：硅料行業競爭加劇；光伏裝機不及預期。