上半年收入持续高增，光伏玻璃价格下行、成本高企拖累盈利。公司1H23 收入121.4亿港元，同比增长25.2%，其中光伏玻璃/电站业务收入分别同比+30.8%/-1.8%至105.8/14.9 亿港元。1H23 公司毛利率录得22%，同比/环比下降8.7/4.3pct，主要是由于1）光伏玻璃售价仍有小幅下跌；2）1-5 月纯碱价格较高；3）天然气成本总体仍然处于高位。加上人民币汇率贬值的影响，1H23 归母净利润同比减少26.9%至13.9 亿港元，归母净利润率11.5%，同比/环比分别下滑8.2/6.2pct。

光伏玻璃行业格局或可边际优化，下半年装机需求有望改善。1）供给端看，2Q23以来，各省依照国家工信部、国家发改委《关于进一步做好光伏压延玻璃产能风险预警的有关通知》，发布了光伏玻璃生产线风险预警信息处理意见。我们认为，听证会等政策对于光伏玻璃产能投放的约束力明显，2024-2025 年光伏玻璃供需格局或可边际优化。信义光能作为龙头企业，扩产成本优势显著，市占率有望进一步提升。2）需求端看，硅料价格6 月起大幅下跌，截至8 月2 日的致密料周度均价为6.9 万元/吨，相较5 月底的11.8 万/吨，下跌了41.5%。我们认为下半年主产业链价格回归合理的背景下，光伏装机量有望得到快速释放，从而改善光伏玻璃的需求。

下半年纯碱、天然气成本环比有望大幅降低，公司毛利改善可期。1）原材料方面，5 月以来重质纯碱现货价格快速下降。根据生意社数据，8 月6 日重质纯碱价格为2267 元/吨，相较5 月底下降15.5%。我们预计纯碱价格下行有望降低公司2H23光伏玻璃生产成本，从而改善盈利能力。2）燃料方面，由于前期签订的天然气合约期限较长，天然气价格下行对公司上半年利润表现贡献不大，但公司下半年燃料成本望大幅改善。我们认为，当前公司毛利水平基本已经触底，看好下半年盈利改善。

光伏玻璃扩产目标不变，电站装机指引提高。1）光伏玻璃方面，截至1H23，公司今年新投产了两条日熔量1000 吨的产线，下半年计划新增5 条日熔量1000 吨的产线，全年新增7000 吨/日产能，年末产能可由当前的21800 吨/日增长到26800 吨/日，预计公司全年有效产能有望增长45.6%。此外，公司计划1H24 在马来西亚新增2 条日熔量各为1200 吨的产线，在国内新增3 条日熔量各为1000 吨的产线，1H24合计规划新增产能5400 吨/日，为明年产销量的增长奠定了基础。2）光伏电站方面，上半年光伏主产业链价格高企，公司电站建设有所放缓；鉴于组件价格下降，公司计划下半年加快电站建设，争取超过年初设定的500-800MW 建设目标。

投资建议：我们预测公司2023-2025 年收入分别为278/400/469 亿港元，同比增速分别为35.1%/44.0%/17.2%；归母净利润分别为46.1/64.4/76.4 亿港元，同比增长20.7%/39.6%/18.7%。考虑盈利有望改善、公司行业地位和竞争优势等估值因素，我们认为公司合理市值为890 亿港元（9.32 港元/股），对应18 倍2023 年P/E，维持“买入”评级。

风险提示：行业产能过度扩张导致光伏玻璃价格下跌超过预期风险、原材料及燃料成本改善不及预期风险、光伏装机量不达预期风险、光伏电站业务核准并网规模不达预期风险、多晶硅项目投产进度不达预期风险。