上半年，整體業績平穩，數智運營業務重組暫遇陣痛，有望下半年恢復。2023 年上半年，公司實現收入約人民幣32.82 億元，同比增長5.6%。其中：三新業務收入實現約人民幣10.91 億元，同比增長8.7%，佔收比約33.3%，傳統及BSS 業務繼續保持穩定發展，收入同比增長了4%。另外，公司新簽訂單增長20%，而其中，三新業務新簽訂單增長70%。
三新業務中，數智運營產品線出現同比6%的下滑，主要有兩個因素，一個是原傳統艾瑞諮詢的業務受到消費/互聯網等行業大環境的影響；一個是從去年到今年以來的內部重組工作對公司原DSaaS平台業務的影響。收購艾瑞諮詢後，公司成立了全資子公司艾瑞數智，所有業務邊界都與公司整體業務架構之間做了調整，以前各事業部（比如電信BU）聯合打單的方式發生了改變，導致DSaaS 營收出現短期陣痛。公司管理層披露，數智運營產品線的整合已進入尾聲，下半年將開始發力，預計全年仍然可以保持兩位數的收入增長，2025 年實現20 億以上收入規模的目標不變。垂直產品線方面，公司繼續保持快速增長，特別是能源、交通和政務三大支柱行業保持了高速增長。公司通過標準化產品組合+解決方案的集合能力，在5G 專網、IoT、交通數據樞紐等重大項目中繼續保持高景氣發展。根據公司披露的數據，截至目前，公司在能源領域的5G 專網的滲透率已達30%，而其他能源領域（風，光，煤電）的滲透率還只有1%，發展潛力巨大。OSS 產品線方面，公司繼續保持行業領先地位，上半年電信領域一般收入較少，但仍然實現了15%的同比增長。公司計劃到2025 年，三新業務實現50%佔比的收入規模，目標不變。
構建TAC MaaS 通信認知增強平台。2023 年，公司發佈了telcoGPT白皮書，並構建TAC MaaS 通信認知增強平台。該平台就是在通用LLM 大模型之上構建的一個通信行業模型平台，基於電信行業繁雜的各應用場景，賦能類GPT 的AI 能力，比如BI、智能客服，代碼生成、電信營銷、場景化計費等等。To B 領域的GPT 應用，一定是基於行業數據和特徵的子模型來落地，公司在電信領域積澱20餘年，積累的行業知識、數據和業務平台將有效助力類GPT 應用在電信行業的落地。
估值建議： 我們預測，公司 2023-2025 年營業收入分別爲87.01（-2%）/98.33（-2.2%）/109.67（-2.6%）億元人民幣。淨利潤分別爲9.91（-2.4%）/11.29（-3%）/13.17（-4%）億元人民幣，淨利潤在 2022-2025 期間的 CAGR 爲16.9%。我們採用各業務線分別估值後加總的方法進行估值，其中，BSS 業務採用 PE 估值法，其他業務線採用 PS 估值法。考慮BSS 收入低速增長，作爲傳統電信業務，我們給予5 倍 PE（PEG 爲0.3，中國電信港股PEG 爲0.66）；DSaaS 業務方面，給予2023 年3 倍PS（原爲4 倍）；垂直行業及企業上雲（MSP）業務方面，給予2023 年4 倍PS（與原來一致）；OSS 業務方面，給予2023 年5 倍PS（與原來一致）。
四個業務線加總，則目標市值爲182.64 億人民幣（-12.2%），目標價格爲19.53 元人民幣/股，對應21.20 港元/股（-16.2%）。（人民幣港元匯率按：0.9213），維持“優於大市”評級。
根據分業務線估值後的總體 PE 爲 18 倍，低於橫向可比 ICT 公司（表2）的平均 PE 倍數，我們認爲公司處於合理估值範圍。
風險提示：公司BSS 業務出現萎縮影響盈利水平，三項新業務增速不及預期，宏觀市場風險加劇，影響公司相關業務所在領域的整體估值水平等負面因素。