公司專注密碼技術，為安全提供全面的商密產品和解決方案。公司自成立起專注於密碼技術的創新和密碼產品的研發、銷售及服務，為網路資訊安全領域提供全面的商用密碼產品和解決方案，同時公司主要產品均在市場上處於領先地位。公司的產品主要分為四大板塊，分別是密碼板卡、密碼整機、密碼系統和密碼晶片，密碼晶片正在商業化中。整體來看，公司的產品廣泛應用於多個關鍵行業，其中包括金融、證券、電力、電信、石油、鐵路、交通、電子商務等；同時也應用於海關、公安、稅務、水利、質量監督、醫療保障等政府部門。公司股權結構清晰穩定，業績成長性良好，毛利率穩步提升。從整體收入來看，公司整體營收從2018 年至2022 年分別為1.04 億元、1.
34 億元、2.02 億元、2.7 億元、3.4 億元，2019 至2022 年同比增速分別為28.8%、50.7%、33.7%、25.7%。公司研發費用率和銷售費用率不斷提升，歸母淨利潤穩步增長，增速有望加快。公司正在逐步向同時服務廠商客戶和最終客戶的業務模式發展，形成間接需求和直接需求結合下雙輪驅動的業務模式。
公司乘商密賽道東風，著力數據安全，有望迎來持續高速發展。當前商密已形成全產業鏈條，密碼硬體佔比最大。我國現有商用密碼產品達到3000 餘款，品類涵蓋了密碼晶片、密碼板卡、密碼整機、密碼系統等全產業鏈條，截至2021 年，密碼硬體佔比為74.5%，密碼服務佔比18.9%、密碼軟體佔比6.6%。我國商密產業高速發展，未來發展空間廣闊。政策、合規、信創三板斧有效推進商密產業多商業領域應用。同時隨著新技術新場景的不斷出現，商用密碼的應用正在向工業互聯網、車聯網、智慧城市等領域融入，不同領域對密碼產品和相關適配設備提出差異化要求，尤其是新興領域對密碼功能和性能的要求會更高。隨著數據安全的重要程度不斷加深，在數據安全的全生命週期裡，其技術底層和工作原理都離不開密碼技術。
公司核心技術凸顯先進性，產品+銷售體系逐漸完備。公司產品縱橫佈局，從密碼晶片到密碼系統，矩陣分佈清晰。密碼板卡領先行業，適應不同場景的廣泛性需求，分細項來看，公司的密碼板卡又分為基礎密碼卡，商業級密碼卡，專業級密碼卡；公司密碼整機根據產品功能和應用場景可分為服務器密碼機、金融數據密碼機和行業應用密碼機，應用場景廣泛，綜合指標行業領先；公司密碼系統包括密鑰管理、身分認證系統和雲密碼服務平臺。公司自主研發晶片，實現技術突破，帶動第二增長曲線，或成為另一核心看點。晶片發展戰略重點關注雲計算和大數據安全領域，以及物聯網安全領域。公司正在逐步向同時服務廠商客戶和最終客戶的業務模式發展，形成間接需求和直接需求結合下雙輪驅動的業務模式，從而有效拓展重點行業客戶。
投資建議：我們預計2023-2025 年公司收入分別為4.57/6.09/8.08 億元，歸母淨利潤分別為1.46/1.93/2.59 億元，對應PE 分別為45.7/34.6/25.8。考慮公司業績高成長，技術壁壘高，產業內有卡位優勢，我們首次覆蓋給予公司“買入”評級。
風險提示：業務推進不及預期；行業競爭加劇，導致公司盈利能力下滑；政策落地不及預期；盈利預測結果依託於諸多假設前提，存在不及預期的可能；研究報告使用的公開資料可能存在資訊滯後或更新不及時的風險。