战略变革卓有成效，深厚沉淀带动优势反弹。2020 年9 月公司同君智合作，重新聚焦九牧王主品牌及优势的男裤品类。1）品牌端：聚焦男裤品类，收缩产品矩阵，强化“男裤=九牧王”品牌认知；2）产品端：坚守产品品质。同时，精简SKU，根据场景打造系列化产品，包括商务、休闲、牛仔、轻户外、设计师联名系列等，推出“小黑裤”、“轻松裤”“商务户外1 号裤”等爆款产品；3）渠道端：分步升级全新“十代店”，提升购物中心、奥莱和高端渠道占比。在产品陈列上专业裤模醒目，在装潢上凸显年轻品牌形象。同时，加强线上私域建设，线上收入占比有望进一步提升。4）营销端：初期通过大规模广告投放、国际时装周走秀等活动来提高品牌声量。后续开展精细化营销，提升投放效率。2023 年随着终端客流复苏，商务需求增加，九牧王新门店、新形象吸引消费者，终端流水表现靓丽。九牧王男褲專家， 戰略變革再出發。九牧王創立於1989 年，深耕男褲賽道，目前已經成為銷量領先的男褲專家。公司旗下擁有主品牌九牧王（營收佔比約90%）、韓國品質時尚男裝ZIOZIA、潮流服飾FUN 三大品牌。
2020 年九牧王開啟戰略變革，聚焦男褲核心優勢品類，從品牌端、產品端、渠道端以及營銷端全面煥新，但2020~2022 年在疫情影響下，變革效果受抑，2023 年改革成效正逐步顯現。
對標百年品牌李維斯，男褲集合店模式可期。李維斯作為牛仔褲創始品牌，經歷170 餘年的發展，目前仍是全球最大的品牌服裝公司之一。目前李維斯在全球110 多個國家/地區擁有約5 萬個零售網點，FY2023 營收達62 億美元，淨利潤約6 億美元。我們復盤研究其發展歷程，主要分為以下四個階段：創業奠基期（1853-1945）、迅速擴張期（1946-1980）、出海+拓品類調整期（1981-1996）、品牌革新升級期（1997-至今）。從其實踐經驗可看出褲裝集合店可以成功推廣的原因在於：1）品控穩定、版型豐富，選購便捷，滿足消費者需求；2）相對偏標品，時尚保質期長。
戰略變革卓有成效，深厚沉澱帶動優勢反彈。2020 年9 月公司同君智合作，重新聚焦九牧王主品牌及優勢的男褲品類。1）品牌端：聚焦男褲品類，收縮產品矩陣，強化“男褲=九牧王”品牌認知；2）產品端：堅守產品品質。同時，精簡SKU，根據場景打造系列化產品，包括商務、休閒、牛仔、輕戶外、設計師聯名系列等，推出“小黑褲”、“輕鬆褲”“商務戶外1 號褲”等爆款產品；3）渠道端：分步升級全新“十代店”，提升購物中心、奧萊和高端渠道佔比。在產品陳列上專業褲模醒目，在裝潢上凸顯年輕品牌形象。同時，加強線上私域建設，線上收入佔比有望進一步提升。4）營銷端：初期通過大規模廣告投放、國際時裝周走秀等活動來提高品牌聲量。後續開展精細化營銷，提升投放效率。2023 年隨著終端客流復甦，商務需求增加，九牧王新門店、新形象吸引消費者，終端流水錶現靚麗。
投資建議：九牧王作為男褲第一品牌，品牌煥新成果可期。隨著產品端年輕化以及單品爆款的連續推出，有望持續吸引擴大消費客群；渠道端持續升級十代店，終端店效提升，我們看好其未來的成長性。預計公司2023—2025 年歸母淨利潤分別為3.06/4/4.88 億元，目前股價11.58 元，對應估值22/17/14 倍，給予其“買入”評級。
風險提示：銷售不及預期、市場競爭加劇、新品銷售不及預期等