全球光伏裝機需求持續增加。全球光伏發電市場將保持快速發展，2023 年樂觀預計全球光伏新增裝機 330 GW左右，同比增長約 37.5%，2025 年全球光伏新增裝機量將達 386 GW左右，23—25 年全球光伏新增裝機 CAGR約爲 17.16% 。2027 年光伏將取代燃煤機組成爲全球最大的發電電源，預計 2023-2027 年全球光伏新增裝機總規模將超過 1500 GW，年均裝機規模將達 300 GW以上。光伏新增裝機需求保持旺盛，公司作爲多晶硅料行業龍頭之一有望持續受益。
顆粒硅碳足跡表現突出。相較於改良西門子法，硅烷流化牀法其優點主要在於：硅烷較易提純，含硅量較高，分解溫度較低，能更爲有效地降低生產端能源消耗， 因此顆粒硅有助將光伏全生命週期碳排放控制在較低水平。根據公司的數據，使用顆粒狀生產的大尺寸 PERC 組件碳足跡平均值爲 400—450 千克 CO2/千瓦，較未使用顆粒硅的同型號組件產品碳排放平均值降低28%，具有較爲明顯的低碳屬性。在未來全球低碳經濟、低碳綠色壁壘趨勢下，顆粒硅市場佔有率有望持續提升。
顆粒硅+CCZ技術應用優勢或將逐步凸顯。顆粒硅形似球狀，具有良好的流動性、填充性，可以直接拉晶使用，能填補硅塊空隙，提高坩堝裝填量，從而提高拉晶產出。同時，顆粒硅大小形狀比較均勻，熔化時對拉晶爐熱場擾動小，具有單次投料量多，熔化效率高，免破碎等多重優勢，是未來大規模應用CCZ技術（連續直拉單晶硅技術）的必要條件。我們預計隨着 CCZ 技術路徑的研發推廣，顆粒硅的應用場景將得到進一步優化。
投資建議：未來全球光伏新增裝機需求仍然保持旺盛，作爲多晶硅料行業龍頭公司之一，我們預計公司 23 —25 年硅料產能將分別達到 30/ 40/ 50 萬噸，產業化加速推進，加之公司顆粒硅產品碳足跡的突出表現，CCZ 技術路徑的研發推廣，都將有助於顆粒硅市場佔有率持續提升。我們預計公司23—25 年歸母淨利潤分別爲 126.92/125.54/156.50 億元，同比 -20.82%/-1.09% /+24.66%，對應 EPS 爲 0.47 / 0.46 / 0.58 元。給予公司目標價爲 2.50 港元，對應 2023 年 4.9 倍 PE，給予“買入”的評級。
風險提示：光伏新增裝機規模不及預期；多晶硅料價格調整幅度超預期；顆粒硅產能投放不及預期；CCZ技術研發推廣不及預期。