事件：公司公佈2022 年年報，全年實現營業收入28.5 億元（同比+7.66%），歸母淨利潤5.12 億元（同比-15.58%），扣非後歸母淨利5.11億元（同比-7.43%）。單季度看，22Q4 實現營業收入4.71 億元（同比-37.17%，環比-43.7%），歸母淨利潤0.38 億元（同比-78%，環比-69%），扣非後歸母淨利0.36 億元（同比-71%，環比-72%）。
毛利率環比向上，期間費用率環比提升。22Q4 毛利率30.04%（環比+2.47pct），淨利率8.03%（環比-6.77pct），銷售費用率6.85%（環比+2.89pct）；管理費用率4.83%（環比+1.72pct），財務費用率0.11%（環比+1.82pct），研發費用3.93%（環比+0.98pct）。產品利潤率小幅增長，一體輪電機、電池銷量高增。分產品看，電踏車電機實現銷售收入13.67億元（同比-11.3%），毛利率48.8%（同比+1.2pct），其中中置電機銷售51 萬件（同比-7.7%），輪轂電機銷售113 萬件（同比-28%）；一體輪電機實現銷售收入7.81 億元（同比+64%），毛利率5.3%（同比+1.2pct），銷售413.5 萬件（同比+44.6%）；電池實現銷售收入1.80 億元（同比+69.17），毛利率17.66%（同比+0.75pct）。
歐洲市場長期增長趨勢持續，國內市場蓄勢待發。（1）海外市場持續增長：歐洲電踏車2021 年銷量達510 萬輛，同比增長12.3%，市場滲透率約23.2%。儘管2022 年宏觀形勢嚴峻，部分國家電踏車銷量仍展現增長韌性，如荷蘭銷量同比增長1.67%。長期看，歐洲騎行文化悠久，能源危機加劇，政府補貼力度加大，電踏車市場仍具發展潛力。雖然美國市場起步較晚，2021 年銷量114 萬輛，同比增長40.7%，滲透率提升至3.8%。考慮美國政策及低滲透率，美國市場具有較大發展空間。
（2）國內市場方興未艾：中國電踏車市場仍處起步階段，隨着“碳達峯、碳中和”目標的提出，《綠色出行“十四五”發展規劃》明確綠色出行方向，電踏車市場有望迎來快速發展機會，看好未來國內電踏車市場的發展潛力。
投資建議： 我們預計公司2023-2025 年歸母淨利潤分別爲6.87/8.41/10.03 億元，對應PE 分別爲17/14/12 倍，首次覆蓋，給予增持評級。
風險提示：新品推廣不及預期、原材料價格上漲壓力、海外宏觀經濟環境惡化造成需求不確定等。