核心觀點
帥豐電器2022 年業績短期下滑,2022Q4 及2023Q1 盈利水準持續改善,中高端產品佔比高,募投專案推動櫥櫃業務高增。公司加快全渠道建設進度,提高配套產品銷售佔比,2023 年將加大費用投放力度,同時業績考核目標較高,有望搶佔更多市場份額,同時堅持中高端定位,盈利水準保持穩定。
事件
2023 年4 月20 日,帥豐電器發佈2022 年年度報告;2023 年4月28 日,帥豐電器發佈2023 年第一季度報告。
公司2022 年實現營業收入9.46 億元(YOY-3.20%),歸母淨利潤2.14 億元(YOY-13.08%),淨利率為22.65%(YOY-2.58pct);其中Q4 實現營業收入2.37 億元(YOY-18.50%),歸母淨利潤0.62 億元(YOY-0.26%),淨利率為26.33%(YOY+4.82pct)。
2023Q1 實現營業收入1.75 億元(YOY-8.52%),歸母淨利潤0.40億元(YOY+6.33%),淨利率為22.87%(YOY+3.20pct)。
建恩評
一、收入分析:集成灶細分品類突出,新興渠道高增Ⅰ、分產品:蒸烤獨立領先優勢,櫥櫃及配套產品將上量1)集成灶:線上份額提升,蒸烤獨立領先。實現收入8.59億元(YOY-4.93%),佔比90.79%。銷售方面,根據奧維雲網數據,2022 年集成灶線上銷量同比-7.69%;帥豐品牌集成灶線上銷量同比-4.88%,市佔率同比+0.15pct。結構方面,根據奧維雲網數據,2022 年帥豐集成灶線上的蒸烤款(蒸烤一體+蒸烤獨立)銷量佔比分別達到80%,其中蒸烤獨立佔比分別為38%,領先競爭對手。
2)其他廚房用品:實現收入0.41 億元(YOY-14.10%),佔比4.35%。2022 年公司擴大廚房電器配套產品的銷售,未來將穩步提升配套率和客單價,其他廚房用品有望放量。
3)櫥櫃:實現收入0.29 億元(YOY+189.96%),佔比3.11%。
公司募投專案推動全屋定製及櫥櫃的銷售增長,後續將逐漸完善產品矩陣,提供一站式集成智慧廚房解決方案。
4)其他業務:實現收入0.17億元(YOY+4.66%),佔比1.75%。
Ⅱ、分渠道:經銷商質量提升,新興渠道快速增長1)經銷商:提升門店質量,未來打造標桿經銷商。實現收入8.74 億元(YOY-1.97%),佔比92.39%。2022年公司新增、優化經銷商約200 家,保持經銷商數量近1300 家、銷售終端數量1600 多個,同時新增、改造帥豐第五代形象店專賣店220 家,其中一二線城市新增、改造30 多家門店。公司積極推動“標桿俱樂部之資源配稱計劃”,三年打造省會城市終端零售額達億級經銷商,地級城市達5000 萬級經銷商,縣級城市達1000 萬級經銷商多個。
2)電商:調整策略及結構,後續有望回暖。實現收入0.42 億元(YOY-36.29%),佔比4.43%。根據奧維雲網數據,帥豐集成灶2022 年線上銷額、銷量、均價分別為3.75 億元、3.39 萬臺、11044 元/臺,分別同比-1.31%、-4.88%、+3.75%,均價領先主要競爭對手。2022 年公司調整電商渠道營銷策略,促進經銷商線下門店成交率提升,隨著集成灶品類需求復甦,電商ToC 銷售有望回暖。
3)線下直銷及其他:加快全渠道建設,收入規模高增。實現收入0.30 億元(YOY+50.61%),佔比3.18%。
2022 年公司主要強化下沉渠道及家裝渠道的開拓與建設,積極與京東智慧廚房、天貓優品合作,推進家裝渠道總對總合作,與湖南千思等地方家裝合作網點達到1000 家以上,加大產品和費用投入,擴大渠道覆蓋面,助力新興渠道收入規模增長。
二、盈利分析:成本端改善,盈利水準提升
I、毛利端:集成灶毛利率穩定,Q4 毛利率明顯回升2022 年毛利率為46.09%(YOY-0.14pct),其中Q4 毛利率為46.90%(YOY+1.65pct),主要系Q4 原材料價格下行帶來成本紅利。
1)分產品:2022 年集成灶毛利率為48.03%(YOY+0.20pct);其他廚房用品毛利率為11.54%(YOY+2.76pct);櫥櫃毛利率為18.31%(YOY+8.90pct),主要系櫥櫃品類增加及收入增長,規模效應帶動單位成本下降。
2)分渠道:2022 年經銷商毛利率為45.08%(YOY+0.62pct);電商毛利率為54.13%(YOY-6.49pct),主要系線上產品結構調整;線下直銷及其他毛利率為64.23%(YOY-13.97pct),主要系配套產品銷售較多,批量較小,尚未形成規模效應,毛利率降低。
Ⅱ、費用端:渠道擴張+折舊增加,全年費用率提升2022 年期間費用率同比提升3.15pct,銷售/管理/研發/財務費用率分別同比+2.22/+1.47/+0.34/-0.88pct;2022Q4 期間費用率同比提升0.82pct,銷售/管理/研發/財務費用率分別同比+4.48/+0.92/-2.97/-1.62pct。主要系:
1)公司持續加大全渠道佈局力度;2)薪酬支出和折舊增加;3)利息收入大幅增加。
Ⅲ、淨利端:Q4 淨利率回升,盈利能力有望持續改善2022 年實現歸母淨利潤2.14 億元(YOY-13.08%),淨利率為22.65%(YOY-2.58pct);其中Q4 實現歸母淨利潤0.62 億元(YOY-0.26%),淨利率為26.33%(YOY+4.82pct)。公司Q4 毛利率及淨利率同比提升,隨著集成灶品類需求回暖,公司盈利水準有望持續回升。
三、2023Q1:盈利能力改善,費用投放將迎來成效終端需求將回暖,盈利水準穩步提升。1)收入端:根據奧維雲網數據,2023Q1 集成灶線上銷額、銷量分別同比-9.74%、-6.69%,終端需求仍承壓;帥豐品牌集成灶線上銷額、銷量分別同比+21.86%、+21.43%,市佔率明顯提升。公司Q1 實現營業收入1.75 億元(YOY-8.52%)。2)利潤端:公司Q1 毛利率為47.70%(YOY+3.37pct),主要系原材料成本改善,疊加產品結構持續優化;期間費用率同比下降1.66pct,銷售/管理/研發/財務費用率分別同比+3.64/-1.13/-4.31/+0.14pct,費用端控制效果顯著;實現歸母淨利潤0.40 億元(YOY+6.33%),淨利率為22.87%(YOY+3.20pct)。
投資建議:公司中高端集成灶產品力突出,二代接班優化管理組織架構和多元化渠道佈局,股權激勵計劃考核目標合理有望持續發揮效用。我們預測2023-2025 年公司實現歸母淨利潤2.42/2.92/3.50 億元,對應EPS 為1.31/1.58/1.90 元,當前股價對應PE 為12.82/10.61/8.86 倍,維持“買入”評級。
風險分析
1)行業競爭加劇:老闆、方太、華帝等傳統廚衛品牌先後入局集成灶行業,並加大力度佈局線下渠道和產品,細分產品已出現價格競爭趨勢,隨著品牌不斷佈局下沉市場和高端產品,價格競爭可能進一步加劇。
2)原材料價格回升:原材料是集成灶產品的主要構成和成本來源,原材料價格影響集成灶板塊的盈利水準和業績,當前原材料價格處於低位,但行業毛利率平均水準難以提升,隨著原材料價格逆轉,集成灶行業盈利水準可能進一步下降。
3)房地產行業波動:集成灶銷售主要集中在三四線城市、線下經銷渠道,並且主要來源於新房裝修,當前住宅銷售增速處於下行區間,集成灶銷售可能持續承壓。