投資要點：
一季度季節性開工率低位疊加開採成本上升，2023Q1 業績低於預期。公司發佈業績公告，2022 年實現營收18.79 億元，同比增長14.73%，實現歸母淨利潤3.65 億元，同比下降13.5%；其中Q4 單季度實現營收6.6 億元，同比下降1.9%，實現歸母淨利潤1.44 億元，同比下降20.8%，2022 年業績符合預期。公司2023Q1實現營收2.81 億元，同比增長21.4%，實現歸母淨利潤0.16 億元，同比下降53.7%，Q1 業績增長低於預期。公司當前主要在產礦山均位於內蒙古自治區內，採選受季節影響較大，一季度開工率通常處於季節性低位，另一方面受礦山填充成本及原材料成本上行影響，公司開採成本上行，2023Q1 業績同比出現下滑。
礦山重點項目持續推進，各礦山探轉採、採轉投有序進行。金山礦業額仁陶勒蓋礦區Ⅲ-Ⅸ礦段外圍探礦權及採礦權深部探礦權整合已收到呼倫貝爾市人民政府批覆，有利於進一步探轉採手續辦理，延伸金山礦業服務年限擴大資源保障。銀都礦業取得北部1.43 平方公里拜仁達壩銀多金屬礦普查的探礦權證。德運礦業收到赤峯市自然資源局下發劃定礦區範圍批覆，目前正在進行可行性研究論證及探轉採辦理工作。東晟礦業積極開展礦山建設前的準備工作，礦山生產規模爲25萬噸/年。
投資屬性與工業需求共振，白銀價格上行確定性高。從商品屬性角度預期23-25年全球白銀供需平衡分別爲-92.2/-150.1/-220.6 百萬盎司，主要驅動來自光伏裝機量大幅提升。同時白銀作爲貴金屬具有保值功能，預期23H2 美聯儲進入降息通道，有望進入實際利率下行環境，白銀等貴金屬獲得上行支撐。投資屬性疊加供需持續趨緊，白銀價格有望迎來上行支撐。
白銀價格上漲趨勢延續，公司有望充分受益，維持增持評級。公司是國內白銀資源龍頭，白銀儲量近萬噸，旗下擁有6 座銀多金屬優質礦山，其中4 座在產礦山，此外金山礦業、銀都礦業、德運礦業、東晟礦業的探轉採及採轉投進程有序推進，未來業務仍將聚焦貴金屬資源開採方向，有望充分受益白銀價格上行週期。維持23-24 年盈利預測，新增2025 年盈利預測，預計公司2023-2025 年實現歸母淨利潤4.7/5.6/7.01 億元，對應PE 分別爲28/23/18 倍，維持增持評級。
投資要點：
風險提示：產能規劃不及預期風險，礦區安全事故風險，美聯儲加息超預期風險，通脹快速回落風險，資產減值風險（根據公司2021 年11 月27 日公告的《盛達金屬資源股份有限公司發行股份購買資產並募集配套資金暨關聯交易預案（修訂稿）》，公司已於2021 年3 月1 日向交易對手方董贏、柏光輝兩人支付定金5 億元，並已在取得標的公司20%股權的質押權利後支付定金1 億元。2023 年1 月19 日，公司公告基於豬拱塘鉛鋅礦未能按照協議在規定期限內辦理完成建設項目覈准、徵地、礦區內居民搬遷安置、礦山建設、安全環保等審批手續，決定終止本次重組事項，公司將督促董贏、柏光輝在收到公司發出的解除協議通知之日起5 個工作日內返還公司已支付的6 億元定金。2023 年3 月28 日公司公告就與董贏、柏光輝合同糾紛案向北京第三中級人民法院提起訴訟，根據4 月29 日披露進展，目前本次訴訟案件尚在審理中。若出現以下幾種場景之一：（1）標的公司股權大幅減值不足以覆蓋定金金額；（2）交易對方其他債務較多，無法全額償還定金；（3）其他導致上市公司無法優先受償的情形，不排除公司未來出現資產減值損失或利潤受損的風險。）