事件：招商銀行公佈2023 年一季報，營收增速爲-1.47%，撥備前利潤增速爲-3.93%，歸母淨利潤增速爲7.82%，基本符合市場預期，我們點評如下：
今年一季度，招商銀行業績增長主要依靠規模擴張、撥備計提壓力同比減輕所驅動，而淨息差同比明顯收窄、非息收入增長放緩、成本支出加快則對利潤增長帶來拖累。
1. 規模擴張速度加快。招商銀行今年一季度生息資產（日均餘額口徑）同比增長11.3%，較2022Q4 增速提升1.2 個百分點，對淨利息收入增長形成支撐，貸款與投資類資產增速均有所上行。從單季新增生息資產規模來看，新增信貸1786 億元，同比多增452 億元；新增投資類資產2122 億元，同比多增1179 億元，資產投放靠前佈局，通過“以量補價”的邏輯緩解淨息差下行壓力。
進一步拆解信貸結構，我們採用招商銀行本公司口徑數據進行分析，今年一季度末，招行一般對公貸款餘額同比增速提升幅度較大，零售信貸增速觸底回升。從新增角度觀察，今年Q1，招行新增信貸2524 億元，同比多增822 億元，也略好於2021 年同期，一方面，在基建信貸需求旺盛、實體企業部門經營性資金需求緩慢回升的環境下，新增一般對公貸款同比多914 億元，成爲信貸高增的主要驅動因素；另一方面，新增零售信貸754 億元，明顯優於去年一季度，但弱於2021 年同期，其中，小微貸款、消費貸款恢復情況最好，按揭貸款餘額依然負增長，預計主要是提前還貸的影響，信用卡貸款同比、環比也均在修復。
2. 淨息差環比回落。今年一季度，招行淨息差爲2.29%，環比下降8bp，基本符合市場預期，同比下降22bp，拖累淨利息收入增長。
①資產端收益率環比下降2bp。此前市場預期在貸款重定價影響下，招行資產端，特別是信貸收益率環比降幅較大，但從實際情況來看，明顯好於市場預期。其中，一季度貸款收益率環比僅下降5bp，預計主要受益於持續優化生息資產結構，高收益零售信貸投放有所恢復；投資類資產收益率環比提升3bp，預計主要受益於年初市場利率小幅抬升的影響，這也驅動同業資產收益率改善較爲明顯。
②負債成本率環比提升6bp。受存款市場競爭加劇的影響，存款定期化趨勢依然存在，自2021 年上半年至今，招商銀行活期存款日均餘額佔客戶存款日均餘額的比例逐步回落，從64.7%降低至目前的60.1%，帶動存款成本率抬升，今年一季度，存款付息 率環比提升4bp；此外，在市場資金利率上升的影響下，同業負債成本環比也略有上行。
③綜合來看，負債端成本的壓力導致招行淨息差環比回落，與市場預期的“資產端重定價帶來的收益率下行”有較大差異。展望未來，整個銀行業淨息差可能仍面臨下行壓力，但幅度可能逐步收窄，考慮到去年淨息差的高基數，淨利息收入增長可能仍將放緩。
3. 中收增速明顯放緩拖累營收。今年一季度，招商銀行手續費及佣金淨收入增速爲-12.6%，較去年的增速下降12.4 個百分點。具體來看：
①財富管理業務收入延續同比下降的態勢。代理基金、信託、理財的收入同比均有所回落，去年代理保險業務發展勢頭非常不錯，在高基數效應下，今年相關收入增速也在放緩。
②今年一季度處於疫後修復狀態，市場消費活動復甦力度並不是特別強，信用卡交易量也受到影響，導致銀行卡收入增長乏力。
③此外，結算與清算手續費收入、託管業務收入增速也較去年有所放緩。
4. 其他非息淨收入表現好於預期。今年一季度，招行其他非息淨收入增速爲14.9%，主要是債券與基金投資收益增加，表現優於同業。
5. 成本收入比同比提升。今年一季度，招商銀行成本收入比爲27.59%，同比上升1.5 個百分點，主要是本集團堅持金融科技建設投入，不斷夯實科技基礎，保持數字化基礎設施建設及研發人員投入規模，加速推進數字化轉型步伐。成本支出加快，壓低撥備前利潤。
6. 不良生成速度放緩，資產質量改善。爲方便數據對比，以下內容以招商銀行本公司口徑進行分析，①今年一季度末，招行不良率環比持平，其中零售信貸不良率環比下降1bp。隨着經濟活動企穩基礎不斷鞏固，各項貸款關注率、逾期率均較去年末有所下行。
②從不良淨生成來看，今年一季度年初不良淨生成率（年化）爲1.09%，同比下降7bp，環比下降8bp，其中對公信貸、零售信貸（不含信用卡）不良生成均有所回落，房地產業貸款不良生成節奏同比有所放緩。但信用卡不良淨生成仍維持在較高水平，表徵零售客戶還款意願和能力尚未明顯恢復。
③一季度招行信貸減值損失同比增長49.6%，而計提非信貸減值損失同比大幅減少，主要是買入返售資產規模較上年末減少，減值損失計提結構的變化，驅動招行廣義口徑下信用成本同比下降，對利潤增速形成支撐。
7. 零售業務增速保持平穩。受益於資本市場回暖，招行各項零售客戶數增速、AUM 增速降幅逐步收窄，部分指標增速保持平穩態勢，這也爲未來零售業務增長、財富管理收入提升提供了契機。
投資建議：展望2023 年，壓制招商銀行基本面的負面因素在明顯緩解，隨着消費復甦、地產政策發力，招商銀行零售業務的優勢、房地產信用風險的改善將對基本面產生正向驅動。我們預計公司2023 年營收增速爲3.99%，利潤增速爲12.50%，給予買入-A 的投資評級，6 個月目標價爲48.6 元，相當於2023 年1.3XPB。
風險提示：宏觀經濟復甦不及預期