愛施德是國內領先的數字化分銷和數字化零售服務商，目前聚焦以手機爲核心的 3C 數碼、快消品和新能源汽車領域。2022 年，愛施德手機銷售收入佔比89.34%，非手機銷售收入佔比 10.38%。看好公司收購山木新能源與現有業務、渠道的協同效應；子公司優友互聯擬於新三板上市，利好公司長期發展，預計未來公司通過自身供應鏈管理優勢和渠道資源以“自有品牌+合作品牌”的方式雙輪驅動業績增長。
2022 年收入微降，業績承壓。2022 年，公司實現營業收入914.29 億元/-3.93%，歸屬淨利潤7.30 億元/-20.79%，扣非歸屬淨利潤7.03 億元/-10.07%，毛利率3.36%/+0.13pct，歸屬淨利率0.80%/-0.17pct，扣非淨利率0.77%/-0.05pct，銷售費用率爲1.58%/+0.22pct，主要系營業收入減少；管理費用率0.29%/ -0.04pct；研發費用率0.02%/+0.01pct，主要系新購子公司研發費用增加；存貨週轉率爲18.84 次/-7.14 次，應收賬款週轉率52.4 次/-7.71 次。2022Q4 單季度，公司實現營業收入235.05 億元/-21.24%，歸屬淨利潤0.99 億元/-43.06%，扣非歸屬淨利潤1.16 億元/-57.04%，毛利率 3.23%/-0.1pct，歸屬淨利率0.42%/-0.16pct，扣非淨利率0.49%/-0.41pct，銷售費用率1.73%/+0.18pct，管理費用率0.37%/+0.15pct，研發費用率0.04%/+0.02pct，受疫情影響收入降低三項費用率皆有上升。公司2022 年業績下滑主要系2022 年下半年疫情對門店經營造成負面影響，且對利潤率造成壓力。
手機銷售業務收入承壓毛利率改善，非手機銷售業務收入提升。按照產品拆分，2022 年，手機銷售業務實現收入816.76 億元/-5.15%，佔比89.34%/-1.15pcts，毛利率2.47%/+0.27pct；非手機銷售業務實現收入94.95 億元/+6.68%，佔比10.38%/+1.03pcts，毛利率爲8.52%/-3.18pcts；其他業務收入2.59 億元/+69.78%，佔比0.28%/+0.12pct。根據市場研究機構 Canalys，2022 年，蘋果佔據國內全年18%的市場份額、排名第一，是蘋果自進入中國市場以來獲得的最高市場份額；榮耀全年出貨量增長率高達30%，爲國內市場全年出貨量第二；三星持續發力高端市場，憑藉着摺疊屏產品的開創性和穩定性積累了更多高購買力用戶。公司是蘋果、榮耀、三星的全國一級經銷商，看好手機高端化趨勢下公司手機業務持續貢獻主要收入和利潤，非手機業務未來提供增量收入和業績。
國內外渠道持續拓展，榮耀品牌實現大陸外市場銷售規模的新突破。①國內渠道持續拓展：蘋果業務零售渠道方面，公司旗下Coodoo 品牌在全國一至三線城市的核心商圈自營145 家蘋果優質經銷商（APR）門店，淨增加15 家，是蘋果公司全球最大的優質經銷商，除Coodoo 門店以外，在管蘋果授權零售客戶數量達到1124 家/+24.6%，淨增加222 家門店；蘋果業務分銷渠道方面，當前運營管理的蘋果授權門店、網點數量達到3,064 家，保持行業領先地位；公司是榮耀品牌唯一的全渠道零售服務商，線上運營支撐榮耀天貓官旗、榮耀親選、抖音等電商渠道，線下服務榮耀體驗店，2022 年全年榮耀手機在國內的出貨量位列第二，市場佔有份額實現了跨越式發展；公司是三星零售業務的重要合作伙伴，運營管理中國區最大的三星旗艦體驗店，總管理門店數量超4000 家。②海外銷售服務能力持續提升：公司海外業務快速發展，實現銷售規模57.57 億元/+71.11%，佔比6.3%/+2.76pcts。公司持續拓展並強化海外銷售服務網絡，取得了榮耀在海外多個國家及地區的獨家授權，攜手榮耀在香港市場實現了銷售份額及銷量規模的新突破。
自有品牌穩健發展，收購山木新能源進一步拓展新能源業務佈局。①自有品牌穩步健康發展：公司自有智能健康品牌“UOIN/柚印”及智能護理品牌“ROZU/榮尊”等品牌的產品力持續提升，報告期內銷量突破百萬臺；3C 數碼電池品牌“Mottcell/山木”依託在3C 數碼新型鋰電池行業領先的技術能力，在海內外擁有廣泛的客戶和市場份額；新式茶飲品牌“茶小開”產品SKU 不斷豐富，銷售渠道不斷拓展，品牌內容不斷創新，消費者認知不斷強化。公司通過進一步加大自有品牌建設力度，自有品牌競爭力不斷提升，爲公司實現產業升級貢獻新價值。②開拓新能源汽車銷售服務網絡：在智能手機和智能汽車加速融合，新能源汽車向“新智能終端”加速轉變的關鍵進程中，公司依託資深的渠道品牌號召力、高效的銷售服務網絡能力、豐富的門店拓展運營經驗、完善的新零售IT 系統支撐能力、優異的資源整合能力，與業內領先的新能源汽車企業建立了戰略合作關係，建設立體化新能源汽車銷售服務網絡，將公司在智能終端銷售服務領域的核心競爭優勢向新能源汽車銷售服務網絡進一步延伸，實現更大數字化銷售服務的網絡價值。③收購山木新能源實現上下游協同：2022 年11 月6 日，全資子公司深圳市愛施德新能源產業發展有限公司以7,650 萬元現金收購深圳市山木新能源科技股份有限公司的51%股權，本次交易估值1.5 億元（=7650 萬元現金/51%股權），2022 年Q1-Q3 山木新能源實現淨利潤1105 萬元，對應PE 約10-14 倍（假設四季度不產生利潤）。山木新能源鋰電池產品廣泛用於通信基站儲能、戶內外儲能產品、工業類、消費類電子產品等，現已達到日產96 萬Ah電芯及4MWH 電池組裝的系統生產規模；目前，山木新能源在業務層面和渠道層面與公司的3C 數碼、新能源汽車、電子煙等業務具有協同效應，3C 數碼電池品牌“Mottcell/山木”具有一定的影響力。
子公司優友互聯新三板掛牌已予受理並計劃定增。根據公司公告，2023 年3 月6 日，子公司優友互聯改制設立股份有限公司、申請新三板掛牌並同時定向發行申請已被受理。優友互聯的主營業務爲移動通信轉售業務、物聯網業務及MVNE合作業務。本次定增項目計劃募資1000 萬元，所募集資金擬用於優友互聯優智雲項目建設。優友互聯優智雲項目致力於爲用戶提供物聯網全場景一站式解決方案，將整合通信解決方案及大數據/AI 等解決方案。我們認爲，優友互聯在新三板掛牌後，仍將是公司合併報表範圍內控股子公司，不會影響公司對優友互聯的控制權，對公司財務狀況、經營成果及持續經營不會構成影響，且有利於增加上市公司資產的流動性，提升公司品牌力影響，推動優友互聯的快速、持續、健康發展。
風險因素：子公司上市進展不及預期；局部疫情反覆致線下零售銷量不及預期的風險；國際關係惡化、芯片供應限制的風險；新能源汽車需求恢復不及預期的風險；新電池技術對鋰電行業造成衝擊的風險；新合作品牌及自有品牌拓展不及預期的風險。
盈利預測、估值與評級：愛施德作爲以手機銷售爲主的渠道服務商，2022 年營業收入與業績在疫情期間受損，在智能手機行業整體出貨量承壓且行業整體競爭加劇對利潤率或造成壓力的背景下，我們下調對公司2023/24E 淨利潤預測至12.82/15.26 億元（原預測爲13.48/14.82 億元），新增2025E 淨利潤預測爲17.46 億元，對應2023-2025 年EPS 預測爲1.03/1.23/1.41 元，現價對應PE爲9.0/7.6/6.6 倍。對比可比公司天音控股、孩子王、愛嬰室、華致酒行Wind 一致預期2023E 30x PE 平均估值水平，愛施德目前爲2023E 9x PE，估值低於可比公司平均估值水平，長期看好公司投資價值。