事件：公司披露2022 年年报及2023 年一季报，2022 年全年实现营业收入71.35 亿元， 同比下降14.19%； 归母净利润9.49 亿元， 同比下降56.38%；扣非净利润11.14 亿元，同比下降46.91%。2023 年一季度实现营业收入13.90 亿元，同比下降7.02%；归母净利润为1.73 亿元，同比下降49.40%；扣非净利润为1.44 亿元，同比下降54.13%。对此点评如下：

受水泥量价齐跌及成本高涨等因素影响，全年业绩承压。单四季度，公司营业收入同比下降24.85%至19.71 亿元，归母净利润同比下降82.51%至1.03 亿元，扣非净利润同比下降87.84%至0.70 亿元。1）砂石骨料和环保处置业务收入保持增长。2022 年，公司砂石骨料/环保处置业务分别实现营业收入7.25/2.08 亿元，同比分别增长8.36/58.97%；水泥/熟料业务分别实现营业收入45.78/13.81 亿元，同比分别下降15.82/22.02%。分地区看，华东/西北/西南地区分别实现营收54.80/12.30/4.25 亿元，同比分别变动-18.56/+18.04/-21.84%。2） 价跌本升，叠加销售结构变化，导致毛利率/净利率同比分别下降9.96/13.67pct 至33.62/13.44%。2022 年，公司水泥/熟料销售单价（含税）同比分别下降13.20/5.22%至348.12/346.25元/吨，同时原燃料价格高企，加上毛利率较低的西部子公司销售比重提升， 导致水泥/ 熟料业务毛利率同比分别下降12.99/9.74pct 至27.60/32.86%。砂石骨料毛利率基本维持稳定， 同比下降1.19pct 至78.73%。3）水泥产销量彰显韧性，砂石骨料产销量稳步增长。2022 年公司水泥产销量分别达到1512.05/1487.35 万吨， 同比分别小幅下降2.85/3.00%；熟料产销量同比分别下降5.69/18.72%至1525.64/445.47 万吨；砂石骨料产销量同比分别增长20.80/20.75%至1613.00/1611.94 万吨。产能方面，截止2022 年末，公司水泥熟料年总产能约1650 万吨，水泥年总产能约2000 万吨，年余热发电能力约77MW，商品混凝土年总产能约60 万方，骨料年总产能约1800 万吨。4）经营性现金流下降，费用率有所增长。2022 年公司经营性现金流净额为10.20 亿元，同比下降64.07%。

公司期间费用率同比增长2.3pct 至13.24%，其中销售/管理/财务费用率分别为1.87/8.20/0.33%，同比分别变动+0.44/+1.66/-0.48pct。

23 年Q1 市场需求偏弱，业绩暂时承压。受疫情及春节放假影响，1-2月水泥行业市场需求较弱，3 月后市场开始逐步回暖，Q1 公司营业收入为13.90 亿元，同比下降7.02%；归母净利润为1.73 亿元，同比下降49.40%；扣非净利润为1.44 亿元，同比下降54.13%。1）水泥建材主业产品销量同比增长。Q1 公司华东区域水泥产品销量回升，产品库位大幅降低；西南区域新增水泥产能，水泥产品销量同比增长；西北区域水泥销量维稳，骨料销量增长。2）产品价格下降导致毛利率走低。一季度公司成本端基本维稳，华东区域（2022 年收入占比76.81%）产品售　　价同比下降， 导致毛利率/净利率同比分别下降14.79/11.16pct 至26.35/11.35%。3）经营性现金流有所下降。受煤炭采购预付款上升，以及新投产子公司的铺底流动资金支出上升影响，Q1 公司经营活动产生的现金流净额为9140.79 万元，同比下降76.94%。投资/筹资活动产生的现金流净额分别为-3.39/10.87 亿元。

房地产数据回暖，基建投资持续向好，市场需求有望好转。2022 年受经济下行压力持续加大、房地产市场继续探底等多重因素影响，水泥行业整体承压，全年水泥产量21.30 亿吨，同比下降10.4%。水泥行业利润总额约680 亿元，同比下降约60%。展望2023 年，房地产方面，政策加码效果逐步显现，一季度新房和二手房市场成交火热，3 月房地产销售/施工/新开工/竣工面积分别同比变动-3.5/-34.2/-29.0/+32.0%，数据有所回暖，全年市场预期向好。基建方面，1-3 月基建投资累计同比增长10.8%，延续去年高增态势，有望成为水泥行业需求增长的重要支撑。

“一主两翼”稳步推进，助力公司持续成长。公司深耕水泥主业的同时不断拓展新业务，并取得了实质性进展，2022 年公司首批光伏新能源项目顺利建成并网；新经济股权聚焦光储新能源、半导体产业链优质标的稳健推进，合肥晶合申报科创板上市已顺利过会即将发行，广州粤芯项目新一轮融资致公允价值增值4991.91 万元。此外，公司发布2023 年度项目计划投资，拟投资29.96 亿元用于主业项目、资源配置、产品配套、资产配套、技改与其他配套、新经济股权投资、光伏发电项目、环保项目。该投资计划的实施有利于提升公司整体产业规模，拓展公司水泥建材业务，提升整体竞争力。未来将进一步提升公司营收和盈利能力，增厚公司利润水平。

投资建议：业绩阶段性承压，看好长期成长，维持增持评级。预计2023~2025 年公司归母净利润分别达到15.12、16.40、17.87 亿元，同比增长59%、9%、9%，对应PE 估值8、7、7 倍。公司持续推进“一主两翼”发展战略，水泥建材+骨料环保+投资三条发展线稳健均衡发展，综合竞争力进一步提升。

风险提示：原材料价格波动风险；环保政策（例如排放标准，产能置换比例、错峰生产等）或出现反复；行业竞争加剧等