投資要點
2022 年公司總收入同比增長18.6%至人民幣28.0 億元，實現穩健增長；淨利潤從2021 年的-3.9 億元增長至2.9 億元，得益於收入的增加、成本控制的改善以及運營效率的提升；歸母淨利潤從2021 年的-2.9 億元增長至1.3 億元，盈利水平提升。收入及利潤的增長主要由社交業務貢獻。
①社交業務方面，2022 年公司社交產品平均月度活躍用戶同比增長約20%至約2290 萬人；社交業務收入同比增長22.0%至25.6 億元。在MICO、YoHo 等產品鞏固垂直賽道優勢地位的同時，公司推進產品複製，跑出了中東領先的遊戲社交產品TopTop。同時，公司深耕本地化運管，豐富內容生態、提升社區氛圍、強化品牌效應，加固了社交壁壘。
②創新業務方面，2022 年公司創新業務收入佔總收入的比例下降幅度逐季收窄，第二增長曲線蓄勢待發。2022 年推出的《Mergeland》系列精品遊戲，下載量和收入均快速增長。③公司主動開展新業務佈局，2022年下半年，公司出資成立的基金參與到藍城兄弟的私有化，從而快速切入全球LGBTQ 社交的廣闊市場。2023 年3 月23 日公司發佈公告稱，公司已持有藍城兄弟78.86%的股份，並將合併藍城兄弟的財務報表。藍城兄弟的並表有助於增厚公司收入及利潤，公司也能夠幫助藍城兄弟提升在全球市場的獲客效率、運營效率、變現效率，在這一廣闊的賽道上加速前進。
社交業務：2022 年收入同比增長22.0%至25.6 億元，收入佔比增長2.5pct 至91.3%。公司聚焦全球開放式社交賽道，已形成多元化的社交產品矩陣。在該矩陣中，Mico 是公司的核心產品，已經在美國和日本等多個發達國家的社交應用暢銷榜Top15 上取得了突破。YoHo 在中東北非起步，規模迅速擴大，已進入美國、法國、意大利等國家的社交應用暢銷榜Top10，2022 年的付費用戶同比增長40%。Yumy 在2022 年下載量突破5,000 萬，Google Play 評分達4.9 分，實現了月度扭虧轉盈，且毛利率不斷提升。公司自研的孵化新品TopTop 也在逐漸升起，已進入“海灣六國”社交應用暢銷榜Top3，成爲一款多人遊戲社交平台，擁有多種“社交+遊戲”的互動場景，平均活躍用戶每日使用時長達60 分鐘，用戶規模及商業效率也在不斷提升，2022Q4 收入環比增長超30%。
社交業務：即將並表的子公司藍城兄弟爲LGBTQ+社交頭部企業，預計2023H2 並表，有望貢獻增量收入及利潤。①公司於2022 年投資藍城兄弟。2022 年1 月14 日，赤子城科技發佈公告稱，將於3 月31 日前，與Spriver Tech Limited 及其一家全資附屬公司合夥成立基金，並參與藍城兄弟（Blued）的私有化交易，其中赤子城科技出資5000 萬美元，佔比50%。2022 年8 月12 日，藍城兄弟宣佈公司已完成私有化交割， 將從美國納斯達克退市。②預計藍城兄弟將於2023H2 並表。2023 年3月23 日，公司發佈公告，稱公司已直接持有Chizicheng StrategyInvestment 的全部已發行股本，並通過Multelements 間接持有藍城兄弟78.86%的股份，並將合併藍城兄弟的財務報表。此外，公司預計2023 年4 月30 日之前將發佈通函。參考Mico 並表時間線，我們預計藍城兄弟將於2023Q3 起併入公司業績。③藍城兄弟於2015 年出海，專注LGBT+人羣，是印度、韓國、泰國、越南等地區最大的LGBT+社區；根據公司FY22 發佈會最新信息，截至2022 年，藍城兄弟旗下產品的MAU 約爲700 萬，其中海外用戶佔比約40%。④藍城兄弟虧損邊際改善。2019-2021 年藍城兄弟收入分別爲人民幣7.6 億元、10.3 億元（YoY+35.9%）、10.8 億元（YoY+4.4%），其中來自海外的收入分別佔6.6%、10.0%、11.9%。
2019-2021 年藍城兄弟毛利率分別爲28.0%、30.2%、32.4%，毛利率逐年提升。我們預計2023 年藍城兄弟收入增速將提升至20%左右，並且實現淨利率轉正，主要基於赤子城科技和藍城兄弟的業務協同效應：赤子城科技可以基於海外本地化能力，在技術、人才、渠道方面爲藍城兄弟提供支持，以幫助其實現收入增長和市佔率提升。同時，赤子城科技的管理經驗和專業團隊也將爲藍城兄弟提供更爲全面和專業的管理服務，幫助其優化業務流程和提高效率，從而實現盈利。⑤LGBTQ+社交市場空間廣闊，且競爭並不激烈。根據弗若斯特沙利文，全球LGBTQ羣體從2016 年的3.9 億人增至2021 年的5.4 億人（CAGR=6.7%），並將繼續穩定增長至2026 年的6.6 億人（CAGR=4.2%）；全球LGBTQ 人口增速快於全球總人口增速，滲透率（LGBTQ 人數÷總人口數）從2016年的5.3%提升至2021 年的6.9%，預計進一步提升至2026 年的8.2%，全球LGBTQ 羣體貢獻的GDP 將從2021 年的10.9 萬億美元提升至2026年的13.8 萬億美元（CAGR=4.8%，已考慮通脹因素）。全球LGBTQ 社交賽道的頭部APP 主要爲Blued 和Grindr，2021 年二者MAU 合計（未去重）約1800 萬人，佔比全球LGBTQ 總人數僅3.3%左右。
創新業務：2022 年收入下降8.3%至2.4 億元，收入佔比下降2.5pct 至8.7%。① 2021-2022 年公司開始重點佈局精品遊戲業務，並於2022 年6 月上線合成類精品手遊《Mergeland-Alice’s Adventure》，上線僅兩月便獲得Google 官方全球推薦，目前已進入25 個國家/地區Google Play 的Puzzle 類遊戲暢銷榜Top 10。根據公司FY22 年度業績發佈會最新消息，《Mergeland-Alice’s Adventure》的月流水已超過100 萬美元，並於2023年2 月上線iOS 端，預計月流水規模將進一步提升。②遊戲業務2021及2022 年處於前置投入期，根據2022 年度業績發佈會，《Mergeland-Alice’s Adventure》的商業回收週期約爲9～12 個月，並預計於2023H2開始爲公司貢獻月度利潤。③除了已上線的合成類手遊，公司目前在研的精品手遊儲備有3～4 款，分別爲合成類及模擬經營類，並預計於2023年內有新遊戲正式上線。
盈利預測及投資評級：①收入方面，預計公司2023 年收入38.7 億元人民幣（YoY+38.2%）。其中，實際自有社交業務（不含藍城）收入預計爲28.1 億元（YoY+9.8%）；藍城兄弟全年收入13.2 億元（YoY+20.2%），計入赤子城科技的部分爲6.6 億元（基於2023H2 並表的假設）；創新業務4.0 億元（ YoY+65.0% ）； 預計公司2024 年收入50.5 億元（YoY+30.6%），其中實際自有社交業務（不含藍城）收入30.8 億元（YoY+9.6%）、藍城兄弟收入14.5 億元（YoY+10.1%）、創新業務5.2 億元（YoY+30.0%）。②利潤方面，預計公司2023 年經調整EBITDA 利潤5.5 億元，淨利潤3.9 億元，歸母淨利潤2.4 億元；預計2024 年經調整EBITDA 利潤6.5 億元，淨利潤4.9 億元，歸母淨利潤2.9 億元。④預計2023-2025 年公司EPS 分別爲0.20/0.25/0.25 元，對應當前股價PE 爲7.3/5.9/5.9X，看好公司成長邏輯持續兌現，維持“買入”評級。
風險提示：海外經營風險，海外政策風險，匯率波動風險。