2022 年美东汽车实现收入288 亿元，同比+21.5%；归母净利润5.21 亿元，同比-55.3%，符合业绩预告，主要由于疫情对新车型销售端的冲击，其中公司22H2 新车型销售毛利率受疫情影响降至1.9%。我们将收购追星等项目带来的一次性支出加回后，归母净利润为6.1 亿元。我们认为，2023 年，美东与保时捷的紧密合作仍将护航美东较为平稳地度过行业目前激烈的价格战。我们下调2023 年/2024 年收入预测4.7%/4.9%以反映汽车行业价格战的影响，并相应下调2023 年/2024 年净利润预测13.9%/19.1%，维持2023 年23 倍PE，对应目标价22.00 港元（原目标价26.00 港元），维持“买入”评级。

22H2 在疫情冲击下被迫降价卖车维持周转和销售造成利润端承压。2022 年，美东汽车实现收入288.32 亿元，同比+21.48%；毛利25.17 亿元，同比-9.11%；综合毛利率为8.79%，同比-2.96pcts；归母净利润5.21 亿元，同比-55.30%。

2022H2 公司实现营收160.92 亿元，同比+35.84%；毛利11.83 亿元，同比-20.91%；综合毛利率为7.40%，同比-5.32pcts；归母净利润1.78 亿元，同比-71.71%。公司2H22 年净利润和毛利率下滑的主要原因系疫情导致的需求疲软，供应短缺，以及经销商模式的固有的周转压力迫使美东在疫情影响下降价卖车，而经销商利润对于销售价格高度敏感，进而导致净利润下滑幅度较大。费用端来看，2022H2 公司费用率控制有效，期间费用率为6.52%，同比基本持平，环比-0.45pct，其中销售/行政/财务费用率分别为2.89%/2.71%/0.92%，同比-0.45pct/+0.15pct/+0.34pct。2022 全年公司费用率为6.79%，同比+0.63pct，系并购产生其他一次性费用、增发股权和派息产生费用导致。

收购“追星”后保时捷品牌贡献业绩占比提升，售后服务保持稳健。乘用车销售业务受保时捷品牌增长拉动，2022H2 实现收入141.45 亿元，同比+37.53%；实现毛利2.80 亿元，同比-61.11%；销量达38213 辆，同比+30.09%；单车收入37.02 万元，与2022H1（37.6 万元）基本持平；新车毛利率1.98%，同比-5.02pcts。2022 全年来看，受益于收购“追星”的保时捷门店，保时捷品牌销售收入达100.07 亿元，同比+106.2%，占新车销售收入40%；豪华品牌收入为221.77 亿元，同比+22.88%，占新车销售收入的比重提升至87.67%（2021 年为86.64%）。售后业务方面，2022H2 售后服务业务实现收入18.52 亿元，同比+24.86%，实现毛利8.95 亿元，同比+16.29%，毛利率为48.35%，同比-3.56pcts。由于公司服务基数持续扩大，在疫情冲击下售后服务仍保持了高速增长，2022 全年美东售后服务收入为33.58 亿元，同比+22.23%，服务台次70.66万台，同比+8.5%，实现毛利16.45 亿元，同比+21.98%，毛利率为49%，同比-0.10pct，整体表现稳健。

门店结构优化，追星门店效率提升，钣喷中心正式开业。2022H2 美东门店结构持续优化，深度聚焦豪华车销售，新增雷克萨斯门店1 家，丰田/现代门店各减少1 家，门店分布更加聚焦二三线城市，“小而美”以及高效运营依旧为公司长期追求目标。截至2022 年12 月31 日，公司运营门店数量为76 家，较2021年增加6 家，豪华品牌门店数量占比亦上升至84.21%（2021 年为80%），门店结构持续优化。2022 年受疫情影响，公司库存/应收账款/应付账款周转天数分别11.5/2.9/24.2，其中库存周转天数有所上升，但整体运营仍保持高效。同时，公司还在努力优化追星门店效率。根据公司2022 年业绩交流会，当年年年化调整后，追星的运营利润同比+8%，销售额同比+14%，销量+5%，库存金额和库存台数下降近一半，并购整合后追星运营效率有所提高。2023 年2 月，追星7 家门店中已有4 家门店进入公司单店产值TOP10。此外，2023 年初位于汕头的特斯拉钣喷中心的开业也标志着公司正在向新能源汽车经销商转型。目 前公司已进入特斯拉售后体系，并有望进入理想汽车的售后服务推进。

风险因素：价格战激烈程度超预期；对追星门店整合低于预期；特斯拉售后业务利润低于预期；进入其他新势力经销服务体系的进度低于预期；经销商竞争格局恶化；新的并购落地进度低于预期。

盈利预测、估值与评级：美东汽车在2023 年将会更加聚焦保时捷品牌，而保时捷中国区总裁已在3 月13 日宣布保持售价，不参与价格战。综合保时捷车型的相对高竞争力，我们认为保时捷在2023 年仍是最为稳健的豪车品牌，将帮助美东在2023 年带来稳定的盈利能力回升。同时，战略配售后，美东募资配售10.23亿港元，在手现金充沛。考虑到其已经基本完成对追星门店的整合，我们认为其在2023 年仍存在的进一步进行新并购的可能。因此我们下调2023 年/2024年收入预测4.7%/4.9%以反映汽车行业价格战的影响，新收入预测为331 亿人民币/399 亿人民币；并相应下调2023 年/2024 年净利润预测13.9%/19.1%，新净利润预测为11.34 亿人民币/13.91 亿人民币。新增2025 年盈利预测（收入483 亿人民币，归母净利润17 亿人民币）。维持2023 年22 倍PE，对应目标价22.00 港元（原目标价26.00 港元），维持“买入”评级。