2022 年業績與此前業績預告一致
惠理公告2022 年業績：收入總額同比-54%至5.8 億港元，淨收入總額同比-54%至4.1 億港元，歸母淨利潤虧損5.4 億港元（vs.2021 年盈利4.6 億港元），與公司此前披露的業績預告基本一致（盈利預警公告虧損約5.5 億港元），業績錄得虧損主因市場波動下公司管理費及表現費下行、並受投資收益（虧損3.4 億港元）及外匯（虧損1.2 億港元）表現拖累。
發展趨勢
管理費及表現費承壓，自營投資錄得虧損。1）管理費：收入2022 年同比-41%至5.5 億港元，對應AUM 同比-39%至61 億美元，主因報告期內錄得資金淨流出13.4 億美元（認購10.3 億美元+贖回23.6 億美元）疊加基金虧損23.4 億美元（vs.2021 年虧損7.9 億美元），年化管理費率同比-5bps 至93bps（系費率較低的產品規模佔比提升）、扣除分銷渠道回扣後的淨管理費-1bps 至59bps；2）表現費：收入同比-100%至90.4 萬港元，主因市場波動下大部分基金表現未能超越各自新高價、對應2022 整體基金表現-23.1%（其中兩大股票型旗艦產品惠理高息股票基金-18.9%/惠理價值基金-28.1%）；3）投資收益：投資收益淨額錄得虧損3.4 億港元（vs.2021 年收益1.1 億港元），主要系旗下基金的初投資本投資虧損；4）成本方面：嚴謹的成本管理下整體經營開支同比-8%至4.8 億港元。
產品豐富度持續提升、香港客戶粘性相對較強。1）產品：22 年產品AUM佔比—絕對回報偏長持倉73%/固收13%/多元資產7%/另類投資3%/量化及ETF 4%；產品拓展方面，根據公司公告，公司將推出新興市場網絡與電商ETF、惠理中國A 股ETF，正準備發行投資於內地及香港的另類投資產品，並計劃於23 年上半年新推出ESG 基金。2）地域/渠道：22 年客戶AUM 地區分佈—中國香港65%/歐洲12%/中國內地8%/日本6%/新加坡4%/其他5%，中國香港客戶在市場下行環境下保持粘性（vs.21 年60%）。
市場改善下業績及估值有望彰顯高彈性。公司當前交易於6.6% 2023eP/AUM（vs.歷史平均交易在10.5%），估值處於歷史相對低位。2022 年最後兩個月，市場反彈下公司大部分基金錄得收益、抵消了前三季度的部分損失；往前看，我們預計市場邊際改善下（22 年11 月至今恒生指數+31%/滬深300 指數+12%），公司業績及估值或有望迎來戴維斯雙升（截至23 年1月末公司AUM 較22 年10 月末/較年初分別+29%/+10%至67 億港元）。
盈利預測與估值
基於AUM 的下調，我們下調2023 年盈利36%至2.9 億港元，引入2024年盈利7.1 億港元。公司當前交易於2023e 6.6% P/AUM 及16x P/E；考慮公司在中國香港本土資管機構中的龍頭地位以及市場邊際改善下對公司估值的提振，維持目標價3.4 港元不變，對應2023e 8.7% P/AUM 及34%的上行空間；維持跑贏行業評級。
風險
市場波動風險；市場競爭超預期；業務拓展不及預期。