事件：公司發佈2022 年報。公司2022 年實現營業收入約93.7 億元，同比下降13.9%；實現歸母淨利潤約20.1 億元，同比下降22.9%（調整後）；實現扣非歸母淨利潤約12.3 億元，同比下降47.4%（調整後）。公司擬派發現金股利（稅前）0.462 元/股，現金分紅率約55%，近三年現金分紅率保持在45%以上。
疫情負面衝擊，收費公路業務收入同比下降。受國內防控措施影響，公司的收費公路業務受負面衝擊，2022 年公司控股的收費公路（剔除武黃高速）的日均合計車流量較21 年同期下降7.8%，不過2022 年公司控股的收費公路（剔除外環項目、龍大高速）的日均合計車流量較19 年同期仍增長4.8%。考慮到22 年四季度貨車通行費減免10%的影響，公司22 年日均路費收入（剔除武黃高速）較21 年同期下降14.7%，較19 年同期下降14.3%（公司在21 年確認了長沙環路、益常高速和武黃高速疫情期間通行費補償的收入）。綜合以上，公司22 年收費公路業務實現營業收入49.8 億元，較21 年下降15.5%,較19 年增加8.9%。
成本存在剛性，收費公路業務毛利率同比下降。公司2022 年收費公路業務毛利率爲43.8%，較2021 同期減少5.3pct，較2019 年同期減少6.6pct。
收費公路業務穩步擴張，收購灣區發展提升盈利水平。公司機荷高速改擴建的初步設計方案（8+8 雙層複合通道）及概算已獲交通運輸部批覆，公司已簽訂PPP 合同和投資合作共建協議；公司外環二期已於2022 年1 月1 日通車，同時已開始外環三期的前期工作；沿江二期工程繼續推進，截至22 年底，沿江二期項目累計完成工程進度約78.4%；深汕第二高速（深圳–汕尾）已開展前期工作；另外公司已完成灣區發展（0737.HK）71.83%的控股權的收購，22 年灣區發展完成了沿江公司51%股權的增資收購，進一步擴大了其優質公路資產規模，同時協同廣深珠公司及合作股東積極推動廣深高速改擴建項目的前期申報及廣深珠公司所持土地的收儲工作，22 年已完成蘿崗立交地塊（約29.5 萬平方米）收儲協議簽訂，廣深珠公司可收回3.17 億元補償金。
大環保業務整體穩定。公司22 年清潔能源業務、固廢資源化管理業務分別實現營業收入8.1 億元、5.5 億元，分別同比變化+13.3%、-36.3%，主要原因是藍德環保在建項目進度滯後，部分項目未按計劃時間轉商業運營；此外截至22年底，公司風電項目累計裝機容量達648MW，22 年風電貢獻收入約6.9 億元，同比增長19.2%。公司2022 年大環保業務合計貢獻毛利約4.7 億元，同比持平。
投資建議：公司收費公路儲備項目豐富，大環保業務穩中有升，隨着國內防控措施優化，公司收費公路盈利將重回增長軌道。考慮公司各項業務仍處於擴張期，財務成本也將隨之上升，我們下調公司23-24 年淨利潤預測20%/6%分別至23億元/28 億元，新增25 年淨利潤預測33 億元，維持公司A、H“增持”評級。
風險提示：區域內新建路網對公司收費公路業務產生分流；收費公路收費標準下降；公司大環保等業務營收不及預期。