《凌云诺》进入产品稳定期释放利润，料2H22 期间费用率环比改善。营销投入方面，公司表示2H22 调整《凌云诺》产品发行策略，以精细化运营及多样内容迭代推动游戏收益稳定，我们预计2H22 销售费用率同比相对稳定或略有提升、环比较大幅度下降；我们预计2022 年全年销售费用率同比提升约13~15ppt。研发投入方面，我们判断公司持续投入自研产品，2H22 延续相对稳定的投入水平；我们预期全年研发投入体量同比相对持平。預告2022 年實現年內淨利潤2,100~2,600 萬元，略低於我們預期公司發佈盈利預警，預告2022 年營業收入約爲15.0~15.5 億元（同比下降4~7%），年內淨利潤約2,100~2,600 萬元（同比下降約90~92%），略低於我們預期；其中2H22 預計實現年內淨利潤9,400~9,900 萬元（同比下降約32%~25%，環比扭虧）。我們判斷，1H22《凌雲諾》上線集中推廣致當期虧損；但2H22 產品漸入穩定期，公司利潤率環比或改善。
關注要點
2H22《凌雲諾》流水企穩，主力產品《浮生爲卿歌》暢銷榜表現穩健。根據七麥數據，3Q22/4Q22《凌雲諾》（2022 年1 月上線）中國區iOS遊戲暢銷榜日均排名分別爲66/77 名，相比1H22 平均排名下降10~20 位，整體表現仍穩健。旗艦產品《浮生爲卿歌》2H22 日均位列iOS遊戲暢銷榜第50位（同/環比分別下降20/8 位）。我們認爲公司產品體現長生命週期特點，有望以長效運營維持存量遊戲流水，公司2022 年收入端同比或相對穩健。
《凌雲諾》進入產品穩定期釋放利潤，料2H22 期間費用率環比改善。營銷投入方面，公司表示2H22 調整《凌雲諾》產品發行策略，以精細化運營及多樣內容迭代推動遊戲收益穩定，我們預計2H22 銷售費用率同比相對穩定或略有提升、環比較大幅度下降；我們預計2022 年全年銷售費用率同比提升約13~15ppt。研發投入方面，我們判斷公司持續投入自研產品，2H22 延續相對穩定的投入水平；我們預期全年研發投入體量同比相對持平。
自研新遊《杜拉拉昇職記》上線，新品週期可期。存量產品及新遊方面，2023年1 月12 日公司自研女性向手遊《杜拉拉昇職記》上線，公司表示產品於中國區iOS遊戲暢銷榜排名最高升至第48 位,《浮生爲卿歌》《凌雲諾》亦穩定於iOS遊戲暢銷榜前100 位。儲備產品方面，公司自研女性向古風手遊《浮生憶玲瓏》（《浮生爲卿歌》續作）於2 月10 日版號獲批，公司亦有多元風格產品儲備，包括《代號：PE》《代號：WX》等。展望2023 年，我們認爲公司頭部存量產品有望維持相對穩健的流水錶現，新遊《杜拉拉昇職記》上線亦有望貢獻收入增量；儲備產品研發進程穩步推進，或將陸續上線。
盈利預測與估值
考慮產品表現略低於預期，下調2022 年淨利潤預期24.4%至2,625 萬元；同時考慮新品上線或致營銷投入提升，下調2023 年淨利潤預期21.7%至2.09 億元；維持2024 年盈利預測不變。當前股價對應2023/2024 年10.3/6.0 倍P/E。維持跑贏行業評級，考慮行業估值中樞上移，維持1.40 港元目標價，對應13.0 倍2023 年P/E，較當前股價有21.7%的上漲空間。
風險
新游上線進度或流水錶現不及預期；宏觀經濟影響娛樂消費支出；行業監管政策風險；流動性風險。
