原料藥傳統業務穩健，儲備品種蓄勢待發：公司深耕特色原料藥及中間體多年，是國內出口歐洲特色原料藥品種最多的企業之一，市場份額持續提升，2021 年公司培哚普利、氯呲格雷系列產品全球市佔率分別超過50%和30%。
未來隨着全球老齡化趨勢加快，慢病需求或將帶動原料藥市場穩健增長。公司積極推進研發註冊，佈局沙班、列淨、列汀類等專利到期產品，未來有望貢獻增量並改善業務毛利率，同時公司積極佈局產能建設，在建產能約1000 噸，優質產能豐收期逐步臨近。
與默沙東合作進入交付期，產能陸續釋放：2021 年，公司順利與大客戶默沙東簽訂十年戰略合作，CDMO 快速發展。2020 年至2021 年公司CDMO收入由1.2 億元增長至2.65 億元，同比增長118%，項目數量由175 個增長至200 餘個。展望未來，一方面與默沙東第一批合作進入商業化交付，貢獻收入彈性；另一方面，公司積極佈局新技術平台及產能，爲遠期增長打開空間。
厚積薄發，製劑業務迎來快速發展期：公司緊緊圍繞着“技術轉移+自主申報+國內MAH 合作”佈局製劑業務：1）與KRKA 深度合作，快速豐富管線，培育了自身生產、銷售與研發能力；2）佈局自主產品研發，持續豐富產品梯隊；3）積極拓展國內MAH 客戶合作；通過三種方式協同發展，製劑業務逐漸進入快速發展區，2021 年製劑收入爲1.53 億元，同比增長103.58%。
投資建議：我們預計公司2022-2024 年營業收入分別爲17.23、22.16、27.72億元，同比增長36.96%、28.57%、25.10%；歸母淨利潤爲3.52、3.53、4.67 億元，同比增長147.06%、0.28%、32.28%；對應PE 分別爲10.76、10.73 和8.11倍。首次覆蓋，給予“增持”評級。
風險提示：研發進度不及預期；產能建設進度不及預期；匯率波動風險。