电磁屏蔽膜业务触底反弹;市占率有望持续提升:受全球通胀、地缘政治冲突等影响,我们预计2022 年全球手机出货量下滑约8%,公司1H22 电磁屏蔽膜业务因而同比下降17%。伴随海外通胀得到控制,消费信心有望回暖及手机库存去化接近尾声,我们预计2023 年全球智能机出货同比增长2.4%,将带动电磁屏蔽膜业务复苏。同时公司也有望突破大客户,根据我们测算,该客户2022 年全球手机电磁屏蔽膜需求占比达46%。
可剥铜打破海外厂商垄断;铜箔业务快速成长:根据我们的测算,类载板可剥铜市场空间约为20 亿元人民币。同时可剥铜未来有望从类载板向IC 载板渗透,在BT/ABF 载板上得到应用,而BT/ABF 载板的市场空间是类载板的四倍,我们预期在2H23 可能有采用可剥铜的IC 载板开始出货。目前公司产品持续推进客户认证,有望打破日本三井铜箔在该领域的垄断。除可剥铜外,公司标准铜箔/RTF/HVLP 铜箔也将持续放量,我们预期公司2023/2024年铜箔业务收入2.9 亿/4.6 亿,将成为第二业绩增长点。另一方面,公司也布局了PET 复合铜箔,其2025 年市场空间超百亿人民币。凭借公司在溅射、镀铜环节的工艺积累以及设备的成本优势,复合铜箔有望成为公司长期成长动能。
FCCL 业务协同效应显著;极薄型产品助力国产替代:公司布局 FCCL 业务可以使用自产的标准铜箔,无需外采,是其铜箔业务重要的“出海口”。同时公司FCCL 业务的优势体现在1)FCCL 的工艺技术和设备可以和电磁屏蔽膜复用;2)FCCL 与电磁屏蔽膜均属于FPC 上游,客户资源可以复用;另一方面根据我们的测算,高端产品超薄FCCL 市场空间超过8 亿美元,国产替代空间大。我们预期公司FCCL 业务收入将快速增长,2023/2024 年收入占比为4%/12%。
估值与建议:我们预测公司23/24/25 年收入为5.3 亿/9.6/14.2亿,同比增长67%/79%/48%,净利润为0.13 亿/2.01/3.88 亿元。由于公司业绩增速(2023-2025 418% CAGR)远高于同业且后续动能仍强,给予公司20x 2025 PE,以9.5% WACC 折现对应当前目标价74 元(对应29.5x 2024PE),首次覆盖给予“优于大市”评级。
风险:1)新产品推广不及预期;2)竞争加剧;3)铜价持续上涨冲击盈利能力;4)产能释放不及预期。
電磁屏蔽膜業務觸底反彈;市佔率有望持續提升:受全球通脹、地緣政治衝突等影響,我們預計2022 年全球手機出貨量下滑約8%,公司1H22 電磁屏蔽膜業務因而同比下降17%。伴隨海外通脹得到控制,消費信心有望回暖及手機庫存去化接近尾聲,我們預計2023 年全球智能機出貨同比增長2.4%,將帶動電磁屏蔽膜業務復甦。同時公司也有望突破大客戶,根據我們測算,該客戶2022 年全球手機電磁屏蔽膜需求佔比達46%。
可剝銅打破海外廠商壟斷;銅箔業務快速成長:根據我們的測算,類載板可剝銅市場空間約爲20 億元人民幣。同時可剝銅未來有望從類載板向IC 載板滲透,在BT/ABF 載板上得到應用,而BT/ABF 載板的市場空間是類載板的四倍,我們預期在2H23 可能有采用可剝銅的IC 載板開始出貨。目前公司產品持續推進客戶認證,有望打破日本三井銅箔在該領域的壟斷。除可剝銅外,公司標準銅箔/RTF/HVLP 銅箔也將持續放量,我們預期公司2023/2024年銅箔業務收入2.9 億/4.6 億,將成爲第二業績增長點。另一方面,公司也佈局了PET 複合銅箔,其2025 年市場空間超百億人民幣。憑藉公司在濺射、鍍銅環節的工藝積累以及設備的成本優勢,複合銅箔有望成爲公司長期成長動能。
FCCL 業務協同效應顯著;極薄型產品助力國產替代:公司佈局 FCCL 業務可以使用自產的標準銅箔,無需外採,是其銅箔業務重要的“出海口”。同時公司FCCL 業務的優勢體現在1)FCCL 的工藝技術和設備可以和電磁屏蔽膜複用;2)FCCL 與電磁屏蔽膜均屬於FPC 上游,客戶資源可以複用;另一方面根據我們的測算,高端產品超薄FCCL 市場空間超過8 億美元,國產替代空間大。我們預期公司FCCL 業務收入將快速增長,2023/2024 年收入佔比爲4%/12%。
估值與建議:我們預測公司23/24/25 年收入爲5.3 億/9.6/14.2億,同比增長67%/79%/48%,淨利潤爲0.13 億/2.01/3.88 億元。由於公司業績增速(2023-2025 418% CAGR)遠高於同業且後續動能仍強,給予公司20x 2025 PE,以9.5% WACC 折現對應當前目標價74 元(對應29.5x 2024PE),首次覆蓋給予“優於大市”評級。
風險:1)新產品推廣不及預期;2)競爭加劇;3)銅價持續上漲衝擊盈利能力;4)產能釋放不及預期。