投资要点
敏华控股公告:22/23H1 总收入95.33 亿港元(-8.0%,人民币口径-3.7%)、营业收入93 亿(-9.06%,人民币口径-4.8%),归母净利10.92 亿港元(+10.5%,人民币口径+15.6%),剔除美国Raffel 专利诉讼事项拨备费用8453 万港元后归母净利润同比+14.4%(人民币口径同比+19.7%),盈利端表现超出市场预期。
收入端上半财年主要受到国内疫情、地产压力传导拖累。上半财年派息比率54%,每股派息0.15 港元。
内销:渠道持续扩张、智慧零售运营,关店率低个位数剔除房地产销售等其他收入的影响(0.62 亿),报告期内公司中国市场实现收入57.13 亿(-10.7%,人民币口径-6.6%,剔除铁架-3.6%),占比总收入接近60%,上半年公司受到疫情和房地产双重高压,消费市场如履薄冰,但公司仍然蓄势布局、为市场转暖做好准备。具体来看:
(1)线下门店实现收入42 亿(-9.7%,人民币口径-5.5%),筑牢线下经销商主营管道,强化经销商盈利能力;积极拥抱和拓展新兴管道,寻找新增长赛道,期间公司净增加门店262 家(其中床垫占1/3,沙发占2/3),关店254 家,关店率仅4.2%,报告期末门店数量至6230 家(不包括收购的格调和普丽尼)。伴随国常会防控优化措施20 条执行,看好22Q4 及明年线下消费持续修复。
(2)电商渠道实现收入11.54 亿(-0.9%,人民币口径+3.7%)、占内销收入比重21.6%(不含铁架),电商收入结构大致为30%床垫、70%沙发。本轮双十一公司芝华仕销售额12.8 亿,以21 年亿邦动力公布的双十一销售额11 亿数据计算,本次双十一同比增长16%,稳健成长。细分品类看公司小橘沙发50611B、功能沙发10697 等多款爆款产品分别占领了京东沙发、天猫皮沙发、天猫/京东功能沙发、抖音皮床泪目TOP1,产品力突出。
(3)渠道数字化管理:强化门店管理系统,赋能经销商“体验数、转化率、客单价”三大指标,促进单店生意额提升;不断升级门店CRM 系统,深化VR 系统,建立产品智慧中台,强化对经销商支持力度;布局智慧新零售。
外销:北美、欧洲市场表现稳健,HG 受俄乌战争影响外销收入35.14 亿港币(-4.62%),主要系去年基数较高、海外客户去库存影响,具体分市场来看:
(1)北美市场:实现营收25.64 亿(+0.1%),和去年同期基本持平;北美业务毛利率41.8%(+0.7pct),系原材料成本下行&输出美国产品结构上移。
(2)欧洲及其他海外市场:收入6.70 亿(+2.1%)、平稳增长,毛利率21.3%(-2.9cpt);
(3)HG 集团实现营收2.79 亿(-39.9%),主要受到俄乌战争影响。
分品类:床具平稳增长,打造沙发单品竞争力(1)沙发&配套实现收入67.08 亿(-4.97%),其中中国市场-11.5%(人民币口径-7.4%)、北美市场0.1%、欧洲及其他海外市场-24.5%;总销量75.4 万套(-8.0%,中国-1.5%、美国-19%)。(2)床具(全部内销)实现15.06 亿(2.81%,人民币口径+7.6%),平稳增长。(3)智能家具部件(主要为铁架)7.33 亿(-33%)。(4)其他业务(房地产等)0.62 亿(-52.7%)。
公司深度打造品牌矩阵,纵向打造沙发单品超强竞争力,强化产品产品力、竞争力、价格力,强化消费者认知,让功能沙发走向全民家庭。
财务指标:降本增效、毛利率显著提升,内销毛利率+4.2pct(1)毛利率 38.8%(+2.6pct),经过公司积极的成本管理,毛利率提升0.7pct来自于制造费用节约、1.9pct 来自原材料降价(期内真皮/钢材/木夹板/化学品/包装纸价分别-0.5%/-8.5%/+21.2%/-15.8%/0.9%)。分市场来看,内销毛利率同比提升4.2pct、表现亮眼、系21 年国庆后新一轮提价拉动;北美市场同比+0.7pct、欧洲及其他海外市场-2.9pct,外销毛利率提升不明显系海运费核算方式变化所致。
(2)期间费用率合计26.6%(+1.35pct),其中销售费用率19.8%(+0.1ct)、管理费用率6.1%(+0.9pct)、财务费用率0.7%(+0.4pct)。
(3)净利率11.8%,同比提升2.1pct。
(4)有效税率21.5%(去年同期为18.8%),系越南疫情+收购高峰影响以及澳门子公司的税率较同期有所增长。
盈利预测及估值
我们预计公司未来3 个财年分别实现营业收入215.73 亿港元(+0.35%)、246.36 亿港元(+14.2%)、281.27 亿港元(+14.17%);实现归母净利润25.02亿港元(+11.34%)、28.73 亿港元(+14.8%)、32.96 亿港元(+14.72%);对应当前市值PE 为10.8X、9.41X、8.2X,维持“买入”评级。
风险提示
原材料价格大幅上涨、市场竞争加剧、对外贸易环境恶化、疫情再次反复
投資要點
敏華控股公告:22/23H1 總收入95.33 億港元(-8.0%,人民幣口徑-3.7%)、營業收入93 億(-9.06%,人民幣口徑-4.8%),歸母淨利10.92 億港元(+10.5%,人民幣口徑+15.6%),剔除美國Raffel 專利訴訟事項撥備費用8453 萬港元后歸母淨利潤同比+14.4%(人民幣口徑同比+19.7%),盈利端表現超出市場預期。
收入端上半財年主要受到國內疫情、地產壓力傳導拖累。上半財年派息比率54%,每股派息0.15 港元。
內銷:渠道持續擴張、智慧零售運營,關店率低個位數剔除房地產銷售等其他收入的影響(0.62 億),報告期內公司中國市場實現收入57.13 億(-10.7%,人民幣口徑-6.6%,剔除鐵架-3.6%),佔比總收入接近60%,上半年公司受到疫情和房地產雙重高壓,消費市場如履薄冰,但公司仍然蓄勢佈局、爲市場轉暖做好準備。具體來看:
(1)線下門店實現收入42 億(-9.7%,人民幣口徑-5.5%),築牢線下經銷商主營管道,強化經銷商盈利能力;積極擁抱和拓展新興管道,尋找新增長賽道,期間公司淨增加門店262 家(其中牀墊佔1/3,沙發佔2/3),關店254 家,關店率僅4.2%,報告期末門店數量至6230 家(不包括收購的格調和普麗尼)。伴隨國常會防控優化措施20 條執行,看好22Q4 及明年線下消費持續修復。
(2)電商渠道實現收入11.54 億(-0.9%,人民幣口徑+3.7%)、佔內銷收入比重21.6%(不含鐵架),電商收入結構大致爲30%牀墊、70%沙發。本輪雙十一公司芝華仕銷售額12.8 億,以21 年億邦動力公佈的雙十一銷售額11 億數據計算,本次雙十一同比增長16%,穩健成長。細分品類看公司小橘沙發50611B、功能沙發10697 等多款爆款產品分別佔領了京東沙發、天貓皮沙發、天貓/京東功能沙發、抖音皮牀淚目TOP1,產品力突出。
(3)渠道數字化管理:強化門店管理系統,賦能經銷商“體驗數、轉化率、客單價”三大指標,促進單店生意額提升;不斷升級門店CRM 系統,深化VR 系統,建立產品智慧中臺,強化對經銷商支持力度;佈局智慧新零售。
外銷:北美、歐洲市場表現穩健,HG 受俄烏戰爭影響外銷收入35.14 億港幣(-4.62%),主要系去年基數較高、海外客戶去庫存影響,具體分市場來看:
(1)北美市場:實現營收25.64 億(+0.1%),和去年同期基本持平;北美業務毛利率41.8%(+0.7pct),系原材料成本下行&輸出美國產品結構上移。
(2)歐洲及其他海外市場:收入6.70 億(+2.1%)、平穩增長,毛利率21.3%(-2.9cpt);
(3)HG 集團實現營收2.79 億(-39.9%),主要受到俄烏戰爭影響。
分品類:牀具平穩增長,打造沙發單品競爭力(1)沙發&配套實現收入67.08 億(-4.97%),其中中國市場-11.5%(人民幣口徑-7.4%)、北美市場0.1%、歐洲及其他海外市場-24.5%;總銷量75.4 萬套(-8.0%,中國-1.5%、美國-19%)。(2)牀具(全部內銷)實現15.06 億(2.81%,人民幣口徑+7.6%),平穩增長。(3)智能傢俱部件(主要爲鐵架)7.33 億(-33%)。(4)其他業務(房地產等)0.62 億(-52.7%)。
公司深度打造品牌矩陣,縱向打造沙發單品超強競爭力,強化產品產品力、競爭力、價格力,強化消費者認知,讓功能沙發走向全民家庭。
財務指標:降本增效、毛利率顯著提升,內銷毛利率+4.2pct(1)毛利率 38.8%(+2.6pct),經過公司積極的成本管理,毛利率提升0.7pct來自於製造費用節約、1.9pct 來自原材料降價(期內真皮/鋼材/木夾板/化學品/包裝紙價分別-0.5%/-8.5%/+21.2%/-15.8%/0.9%)。分市場來看,內銷毛利率同比提升4.2pct、表現亮眼、系21 年國慶後新一輪提價拉動;北美市場同比+0.7pct、歐洲及其他海外市場-2.9pct,外銷毛利率提升不明顯系海運費覈算方式變化所致。
(2)期間費用率合計26.6%(+1.35pct),其中銷售費用率19.8%(+0.1ct)、管理費用率6.1%(+0.9pct)、財務費用率0.7%(+0.4pct)。
(3)淨利率11.8%,同比提升2.1pct。
(4)有效稅率21.5%(去年同期爲18.8%),系越南疫情+收購高峰影響以及澳門子公司的稅率較同期有所增長。
盈利預測及估值
我們預計公司未來3 個財年分別實現營業收入215.73 億港元(+0.35%)、246.36 億港元(+14.2%)、281.27 億港元(+14.17%);實現歸母淨利潤25.02億港元(+11.34%)、28.73 億港元(+14.8%)、32.96 億港元(+14.72%);對應當前市值PE 爲10.8X、9.41X、8.2X,維持“買入”評級。
風險提示
原材料價格大幅上漲、市場競爭加劇、對外貿易環境惡化、疫情再次反覆