公司2022H1 收入/EBITDA 内生同增2.7%/0.4%。2022Q2，中国地区逐月改善，4-7月餐饮渠道开店率为82%/96%/98%/97%；韩国地区解除防疫管控后市场快速复苏，Cass 和HANMAC 在现饮和非现饮渠道市占率提升；印度地区实现市场扩容和市占率提升，整体超预期。展望2022H2，公司望成本压力下寻求销售费用投放与管理优化，全年望实现利润率弹性。维持“增持”评级。
2022H1 收入/EBITDA 内生同增2.7%/0.4%。2022H1 公司实现收入34.5 亿美元、同比-0.7%/内生+2.7%，其中量/价内生同比-1.4%/+4.2%；EBITDA 11.4 亿美元、同比-1.4%/内生+0.4%。2022Q2 实现收入18.2 亿美元、同比-1.6%/内生+3.7%，其中量/价内生同比-0.4%/+4.1%；EBITDA 为5.7 亿美元、同比-9.3%/内生-5.6%，同比与内生差别较大主要为美元兑人民币汇率变化影响。。
亚太西部：中国区逐步从疫情影响中恢复，高端化下吨价保持增长韧性。2022H1亚太西部收入内生+0.3%，EBITDA 同比下降5.1%；其中Q2 收入内生+0.8%，EBITDA 同比下降12.1%。分量价看，1）量：亚太西部2022H1/22Q2 销量分别内生-2.5%/-1.4%。其中，中国市场受疫情影响2022H1/22Q2 分别内生-5.5%/-6.5%（22Q1 -4.3%）。6 月疫情管控放松后，整体品牌实现高单位数增长、超高端和高端品牌均实现双位数增长；2022H1 印度地区增长强劲，高端加超高端品牌销量同比翻倍。2 ） 价： 亚太西部2022H1/22Q2 吨价内生+2.9%/+2.2%，其中中国市场吨价分别内生+2.4%/+1.7%。我们认为整体中国区Q2 表现符合市场预期，印度地区受益于经济发展&无酒精酒发展情况良好。
亚太东部：现饮和非现饮渠道均表现出色，核心品牌提价吨价保持增长。2022H1亚太东部收入内生+13.9%，EBITDA 同比增长39.2%；其中Q2 收入内生+16.8%，EBITDA 同比增长34.9%，在销量快速增长背景下规模效应有较大幅度释放。分量价看，1）量：亚太东部2022H1/22Q2 销量内生+7.1%/+7.4%，22Q2 韩国市场实现高单位数增长、Cass White 上市消费者反馈良好。2）价：公司2022H1/22Q2吨价内生+6.4%/+8.7%，22Q2 吨价高单位数增长，包括凯狮和HANMAC 啤酒在内的核心品类在韩国提价7.7%、高端品牌提价幅度甚至达双位数，抵消了餐饮渠道占比提升及酒税调整带来的吨价下行压力，超市场预期。
展望未来：疫情催化啤酒高端化行情，韩国现饮渠道放开促进收入增长。中国方面，我们预计公司将进一步推进高端化策略，顺应中国中产消费者增加的大趋势。短期看，2022 年公司目标新增超高端/高端品牌城市至45/70+个，继续提升高端及超高端品牌区域覆盖率。数字化系统方面，公司也在上半年稳步推进，已经覆盖55 个城市/超3 万名月活跃用户。韩国方面，2022H1 疫情政策全面放宽，公司在现饮渠道和非现饮渠道有望持续增加市场份额，在线下运用更好的包装尺寸和营销策略、线上持续打造Cass 新形象。盈利能力方面，我们预计原材料压力将持续。公司望通过生产提效、销售及管理费用优化等实现一定对冲，利润率总体实现提升。
风险因素：宏观经济承压；局部疫情反复程度超预期；高端价格带竞争加剧；7-9 月天气及温度变化；食品安全问题。
投资建议：短期来看，中国区逐步从疫情中恢复，4-7 月餐饮渠道开店率为82%/96%/98%/97%（根据百威亚太二季度业绩交流电话会）；韩国地区疫情政策全面放宽助力收益和利润提升；印度啤酒产品接受度提升趋势明显。考虑到2022Q2上海疫情变化，我们下调2022/2023 年EPS 预测至0.62/0.70 港元（原预测为0.69/0.75 港元），新增2024 年EPS 预测为0.84 港元，中长维度下持续看好公司高端渗透率提升&超高端发力，考虑到公司未来三年利润有望保持稳健快增长，对比海外龙头PE（根据彭博一致预期，百威/嘉士伯2022 年PE 为27/20 倍）水平，给予2022/2023 年45/40 倍PE，维持目标价28 港元，维持“增持”评级。
公司2022H1 收入/EBITDA 內生同增2.7%/0.4%。2022Q2，中國地區逐月改善，4-7月餐飲渠道開店率為82%/96%/98%/97%；韓國地區解除防疫管控後市場快速復甦，Cass 和HANMAC 在現飲和非現飲渠道市佔率提升；印度地區實現市場擴容和市佔率提升，整體超預期。展望2022H2，公司望成本壓力下尋求銷售費用投放與管理優化，全年望實現利潤率彈性。維持“增持”評級。
2022H1 收入/EBITDA 內生同增2.7%/0.4%。2022H1 公司實現收入34.5 億美元、同比-0.7%/內生+2.7%，其中量/價內生同比-1.4%/+4.2%；EBITDA 11.4 億美元、同比-1.4%/內生+0.4%。2022Q2 實現收入18.2 億美元、同比-1.6%/內生+3.7%，其中量/價內生同比-0.4%/+4.1%；EBITDA 為5.7 億美元、同比-9.3%/內生-5.6%，同比與內生差別較大主要為美元兑人民幣匯率變化影響。。
亞太西部：中國區逐步從疫情影響中恢復，高端化下噸價保持增長韌性。2022H1亞太西部收入內生+0.3%，EBITDA 同比下降5.1%；其中Q2 收入內生+0.8%，EBITDA 同比下降12.1%。分量價看，1）量：亞太西部2022H1/22Q2 銷量分別內生-2.5%/-1.4%。其中，中國市場受疫情影響2022H1/22Q2 分別內生-5.5%/-6.5%（22Q1 -4.3%）。6 月疫情管控放鬆後，整體品牌實現高單位數增長、超高端和高端品牌均實現雙位數增長；2022H1 印度地區增長強勁，高端加超高端品牌銷量同比翻倍。2 ） 價： 亞太西部2022H1/22Q2 噸價內生+2.9%/+2.2%，其中中國市場噸價分別內生+2.4%/+1.7%。我們認為整體中國區Q2 表現符合市場預期，印度地區受益於經濟發展&無酒精酒發展情況良好。
亞太東部：現飲和非現飲渠道均表現出色，核心品牌提價噸價保持增長。2022H1亞太東部收入內生+13.9%，EBITDA 同比增長39.2%；其中Q2 收入內生+16.8%，EBITDA 同比增長34.9%，在銷量快速增長背景下規模效應有較大幅度釋放。分量價看，1）量：亞太東部2022H1/22Q2 銷量內生+7.1%/+7.4%，22Q2 韓國市場實現高單位數增長、Cass White 上市消費者反饋良好。2）價：公司2022H1/22Q2噸價內生+6.4%/+8.7%，22Q2 噸價高單位數增長，包括凱獅和HANMAC 啤酒在內的核心品類在韓國提價7.7%、高端品牌提價幅度甚至達雙位數，抵消了餐飲渠道佔比提升及酒税調整帶來的噸價下行壓力，超市場預期。
展望未來：疫情催化啤酒高端化行情，韓國現飲渠道放開促進收入增長。中國方面，我們預計公司將進一步推進高端化策略，順應中國中產消費者增加的大趨勢。短期看，2022 年公司目標新增超高端/高端品牌城市至45/70+個，繼續提升高端及超高端品牌區域覆蓋率。數字化系統方面，公司也在上半年穩步推進，已經覆蓋55 個城市/超3 萬名月活躍用户。韓國方面，2022H1 疫情政策全面放寬，公司在現飲渠道和非現飲渠道有望持續增加市場份額，在線下運用更好的包裝尺寸和營銷策略、線上持續打造Cass 新形象。盈利能力方面，我們預計原材料壓力將持續。公司望通過生產提效、銷售及管理費用優化等實現一定對衝，利潤率總體實現提升。
風險因素：宏觀經濟承壓；局部疫情反覆程度超預期；高端價格帶競爭加劇；7-9 月天氣及温度變化；食品安全問題。
投資建議：短期來看，中國區逐步從疫情中恢復，4-7 月餐飲渠道開店率為82%/96%/98%/97%（根據百威亞太二季度業績交流電話會）；韓國地區疫情政策全面放寬助力收益和利潤提升；印度啤酒產品接受度提升趨勢明顯。考慮到2022Q2上海疫情變化，我們下調2022/2023 年EPS 預測至0.62/0.70 港元（原預測為0.69/0.75 港元），新增2024 年EPS 預測為0.84 港元，中長維度下持續看好公司高端滲透率提升&超高端發力，考慮到公司未來三年利潤有望保持穩健快增長，對比海外龍頭PE（根據彭博一致預期，百威/嘉士伯2022 年PE 為27/20 倍）水平，給予2022/2023 年45/40 倍PE，維持目標價28 港元，維持“增持”評級。
