事项：
上海银行发布2021 年报，2021 年全年实现营业收入562.3 亿元，同比增长10.8%，实现归母净利润220.4 亿元，同比增长5.5%，ROE 11.80%，较去年下降0.29pct。年末总资产2.65 万亿元，较上年末增长7.8%。2021 年公司利润分配预案为：拟每10 股派发现金红利4 元（含税），分红率27.06%。
平安观点：
营收稳健增长，财富管理转型成效凸显。公司21 年实现归母净利润同比增长5.5%（vs+10.6%，21Q1-3），保持稳健增长，我们判断较前三季度增速有所下滑主要受到20Q4 高基数影响。营收增速稳中有升，实现营收同比增长10.8%（vs+10.4%，21Q1-3），分结构来看：1）21 年净利息收入同比增长11.1%（vs+6.9%，21Q1-3），增速较前三季度进一步提升，我们判断利息净收入增长提速主要受规模带动，全年生息资产日均同比增长15.8%，有效对冲息差收窄影响；2）21 年手续费及佣金净收入同比增长61.3%（vs+38.3%，21Q1-3），增长尤为强劲，占营收比重提升5.04pct至16.09%。我们认为主要得益于公司的财富管理转型成效凸显，代理类收入同比增长126.1%，占中收比重提升21.7pct 至65.6%，中收结构持续优化。我们认为，代理手续费收入主要由养老金融以及财富管理业务推动，21 年末公司零售AUM达到9,015 亿元（YoY+20.3%），养老金客户AUM达4,166 亿元（YoY+20.0%），公司在财富管理市场影响力显著提升。
贷款定价下行拖累息差，存款成本持续改善。公司21 年末净息差1.74%（vs1.73%，21Q3），基本保持平稳，同比下行8BP，息差同比收窄主要受资产端尤其是贷款定价影响。资产端来看，公司21 年生息资产收益率同比下行19BP 至4.01%，其中贷款收益率4.72%（-34BP，YoY），我们判断公司主要受到让利实体经济、新投放贷款利率下降的影响，叠加LPR下调后存量浮动利率贷款重定价效应释放影响，与行业整体趋势一致，其中：对公/零售贷款平均利率同比下降25BP/65BP 至4.41%/5.79%。负债端成本持续改善，21 年计息负债成本率同比下行3BP 至2.23%，存款成本改善是关键原因。在同业负债、应付债券成本上行情况下，存款成本同比直降8BP 至2.07%，归因于公司结构性存款定价管理的强化，公司对公定期存款成本率大幅下行至2.69%（-21BP，YoY）。
资负平稳扩张，21 年末总资产同比增长7.8%（vs+8.5%，21Q3），其中贷款保持快速增长，贷款规模同比增长11.4%，增速环比小幅放缓但仍保持在较高增长水平。贷款结构来看，依托于公司积极服务长三角等重点经济区域，对公业务为贷款增长注入主要动力，对公贷款占贷款比重达60.0%，同比增长10.4%。零售贷款同比增长11.7%，投放力度向高收益资产倾斜，其中个人经营性贷款规模同比增长64.3%。负债基础巩固，公司21 年存款同比增长11.8%，占负债比重同比提升2.2pct 至59.3%。存款结构持续优化，活期存款占存款总额比重达到38.0%，其中个人活期存款同比增长14.5%，呈现良好发展态势。
不良处置力度加大，前瞻指标持续改善。公司21 年末不良率1.25%，同比上升3BP，分结构来看，对公贷款不良率同比上升24BP 至1.67%，主要受个别房企风险影响，零售贷款不良率同比下降35BP 至0.77%，各项业务不良率均有所下降，其中信用卡贷款不良率同比下降9BP 至1.65%。我们测算公司21 年不良生成率0.83%，同比下降59BP，不良生成压力边际大幅缓释，维持在可比同业低位。前瞻性指标来看，公司21 年末关注率1.65%，环比下行5BP，同比下行26BP，为2015年以来最低水平。21 年末拨备覆盖率301%，环比Q3 下行31pct，拨备覆盖水平仍然充足，拨贷比3.76%，环比Q3 下行18BP，风险抵补能力较强。
投资建议：区位优势显著，看好财富管理转型稳步推进。上海银行深耕以上海为主的长三角、粤港澳大湾区、京津冀等重点区域，区位优势显著，这些地区良好的信用环境为公司的发展奠定了坚实的基础。另一方面，公司加快推进零售转型，聚焦消费金融、财富管理、养老金融三大主线，持续加快零售业务布局，近三年实现核心客户数和客户AUM翻番，预计随着疫情缓和、经济修复、消费信贷需求回暖，公司盈利有望继续修复。公司非保本理财产品规模位列城商行首位，去年8 月公司获准筹建理财子公司，有望进一步巩固理财业务优势。考虑到经济下行压力的边际抬升以及疫情扰动，我们小幅下调公司22 及23 年盈利预测，并新增24 年盈利预测，预计公司2022/2023/2024 年EPS 分别为1.71/1.92/2.16 元（原22/23 预测值分别为1.77/1.94 元），对应盈利增速分别为10.5%/12.1%/12.4%（原22/23 预测值分别9.2%/9.5%）。目前上海银行对应22/23/24年PB 分别为0.47x/0.43x/0.39x，公司估值水平仍处在历史底部分位，下行空间有限，安全边际充分，维持“推荐”评级。
风险提示：1）宏观经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。
事項：
上海銀行發佈2021 年報，2021 年全年實現營業收入562.3 億元，同比增長10.8%，實現歸母淨利潤220.4 億元，同比增長5.5%，ROE 11.80%，較去年下降0.29pct。年末總資產2.65 萬億元，較上年末增長7.8%。2021 年公司利潤分配預案為：擬每10 股派發現金紅利4 元（含税），分紅率27.06%。
平安觀點：
營收穩健增長，財富管理轉型成效凸顯。公司21 年實現歸母淨利潤同比增長5.5%（vs+10.6%，21Q1-3），保持穩健增長，我們判斷較前三季度增速有所下滑主要受到20Q4 高基數影響。營收增速穩中有升，實現營收同比增長10.8%（vs+10.4%，21Q1-3），分結構來看：1）21 年淨利息收入同比增長11.1%（vs+6.9%，21Q1-3），增速較前三季度進一步提升，我們判斷利息淨收入增長提速主要受規模帶動，全年生息資產日均同比增長15.8%，有效對衝息差收窄影響；2）21 年手續費及佣金淨收入同比增長61.3%（vs+38.3%，21Q1-3），增長尤為強勁，佔營收比重提升5.04pct至16.09%。我們認為主要得益於公司的財富管理轉型成效凸顯，代理類收入同比增長126.1%，佔中收比重提升21.7pct 至65.6%，中收結構持續優化。我們認為，代理手續費收入主要由養老金融以及財富管理業務推動，21 年末公司零售AUM達到9,015 億元（YoY+20.3%），養老金客户AUM達4,166 億元（YoY+20.0%），公司在財富管理市場影響力顯著提升。
貸款定價下行拖累息差，存款成本持續改善。公司21 年末淨息差1.74%（vs1.73%，21Q3），基本保持平穩，同比下行8BP，息差同比收窄主要受資產端尤其是貸款定價影響。資產端來看，公司21 年生息資產收益率同比下行19BP 至4.01%，其中貸款收益率4.72%（-34BP，YoY），我們判斷公司主要受到讓利實體經濟、新投放貸款利率下降的影響，疊加LPR下調後存量浮動利率貸款重定價效應釋放影響，與行業整體趨勢一致，其中：對公/零售貸款平均利率同比下降25BP/65BP 至4.41%/5.79%。負債端成本持續改善，21 年計息負債成本率同比下行3BP 至2.23%，存款成本改善是關鍵原因。在同業負債、應付債券成本上行情況下，存款成本同比直降8BP 至2.07%，歸因於公司結構性存款定價管理的強化，公司對公定期存款成本率大幅下行至2.69%（-21BP，YoY）。
資負平穩擴張，21 年末總資產同比增長7.8%（vs+8.5%，21Q3），其中貸款保持快速增長，貸款規模同比增長11.4%，增速環比小幅放緩但仍保持在較高增長水平。貸款結構來看，依託於公司積極服務長三角等重點經濟區域，對公業務為貸款增長注入主要動力，對公貸款佔貸款比重達60.0%，同比增長10.4%。零售貸款同比增長11.7%，投放力度向高收益資產傾斜，其中個人經營性貸款規模同比增長64.3%。負債基礎鞏固，公司21 年存款同比增長11.8%，佔負債比重同比提升2.2pct 至59.3%。存款結構持續優化，活期存款佔存款總額比重達到38.0%，其中個人活期存款同比增長14.5%，呈現良好發展態勢。
不良處置力度加大，前瞻指標持續改善。公司21 年末不良率1.25%，同比上升3BP，分結構來看，對公貸款不良率同比上升24BP 至1.67%，主要受個別房企風險影響，零售貸款不良率同比下降35BP 至0.77%，各項業務不良率均有所下降，其中信用卡貸款不良率同比下降9BP 至1.65%。我們測算公司21 年不良生成率0.83%，同比下降59BP，不良生成壓力邊際大幅緩釋，維持在可比同業低位。前瞻性指標來看，公司21 年末關注率1.65%，環比下行5BP，同比下行26BP，為2015年以來最低水平。21 年末撥備覆蓋率301%，環比Q3 下行31pct，撥備覆蓋水平仍然充足，撥貸比3.76%，環比Q3 下行18BP，風險抵補能力較強。
投資建議：區位優勢顯著，看好財富管理轉型穩步推進。上海銀行深耕以上海為主的長三角、粵港澳大灣區、京津冀等重點區域，區位優勢顯著，這些地區良好的信用環境為公司的發展奠定了堅實的基礎。另一方面，公司加快推進零售轉型，聚焦消費金融、財富管理、養老金融三大主線，持續加快零售業務佈局，近三年實現核心客户數和客户AUM翻番，預計隨着疫情緩和、經濟修復、消費信貸需求回暖，公司盈利有望繼續修復。公司非保本理財產品規模位列城商行首位，去年8 月公司獲準籌建理財子公司，有望進一步鞏固理財業務優勢。考慮到經濟下行壓力的邊際抬升以及疫情擾動，我們小幅下調公司22 及23 年盈利預測，並新增24 年盈利預測，預計公司2022/2023/2024 年EPS 分別為1.71/1.92/2.16 元（原22/23 預測值分別為1.77/1.94 元），對應盈利增速分別為10.5%/12.1%/12.4%（原22/23 預測值分別9.2%/9.5%）。目前上海銀行對應22/23/24年PB 分別為0.47x/0.43x/0.39x，公司估值水平仍處在歷史底部分位，下行空間有限，安全邊際充分，維持“推薦”評級。
風險提示：1）宏觀經濟下行導致行業資產質量壓力超預期抬升。2）利率下行導致行業息差收窄超預期。3）房企現金流壓力加大引發信用風險抬升。
