戰略聚焦、數字化升級，盈利能力持續改善，首覆給予“增持”評級公司是我國中西部地區傳統零售龍頭，2010 年開始加大百貨業態投入、大力發展電商業務，而不夠重視超市主業的運營，導致2013-2016 年因費用率提升、淨利承壓。2018 年開始公司通過引入騰訊、京東等戰略投資者進行協作，藉助其優秀的數字化運營能力提升全渠道運營效率，另一方面剝離重慶地區業務，回歸湖南等優勢區域的運營，深挖縣域市場潛力，2018-2019 年歸母淨利連續錄得正增長。伴隨聚焦戰略的夯實落地，我們認爲公司盈利能力有望持續修復，預計公司2020E-2022E 的EPS 分別爲0.28、0.37、0.45 元，目標價10.36 元，首覆給予“增持”評級。 　　戰略聚焦，借重百混改契機戰略退出重慶市場 　　2013-2019 年步步高在重慶地區累計虧損4.35 億元，2019 年6 月參與重慶百貨混合所有制改革，並藉此契機戰略退出重慶市場。公司未來仍將以領先的湖南市場爲重點發展區域，保證超市與百貨的穩健增長；相對領先的廣西、江西市場，以超市業態爲核心，保證團隊的充分授權，推動戰略的高效落地；四川地區則避開紅旗連鎖、永輝超市所在的優勢區域主攻川南市場。。從業態來看，超市是公司未來擴張重心，百貨業態以存量運營爲主。 　　聚焦數字化，線上線下融合加速，向智慧零售轉型爲解決傳統零售業信息傳遞遲滯、運營效率低等痛點，公司2013 年起開始數字化嘗試，陸續推出雲猴電商、雲猴全球購等業務，但因線上線下業務割裂等問題轉型並不順利。2017 年起公司回歸零售本質，推動線上線下業務融合。一方面，公司通過數字化會員將顧客從線下轉化爲線上線下一體的全渠道用戶，並用私域流量運營的方式挖掘客戶價值；另一方面建立新的組織運營模式，如動態用工、經營合夥機制，提人效、創收益。 　　聚焦供應鏈，以生鮮品類爲核心推動全鏈條提效生鮮天然具有流量屬性，是超市業態的核心品類。公司2019 年初開始以生鮮爲核心，以“掌握生鮮市場定價權”爲戰略定位，圍繞後端採購、中臺統籌、前臺運營深化供應鏈變革，實現從供應鏈全環節的整合升級。截至2019 年，生鮮在公司門店滲透率已增至40%，蔬菜、水果標準件覆蓋率分別達98.3%、86.5%；2019 年公司超市業態生鮮銷售同比增長18.2%。 　　看好盈利能力進一步修復，首次覆蓋給予“增持”評級公司線下零售根基紮實，數字化轉型、供應鏈升級有望拉動淨利率向歷史水平回歸。我們預計2020-22 年歸母淨利達2.5、3.2、3.8 億元，對應EPS0.28、0.37、0.45 元。參考可比公司Wind 2021 年一致預期平均26.1x PE，考慮到公司數字化型升級在業內保持領先，降本提效後相較同業將表現出更大的利潤彈性，且公司門店基數相對小，成長速度預計更快。認可給予公司2021 年28 x PE，目標價10.36 元，首次覆蓋給予“增持”評級。 　　風險提示：疫情反覆、生鮮供應鏈轉型不及預期、數字化升級不及預期。