事件：豆神教育發佈 2020Q3 業績，全公司實現收入 5.9 億元，yoy+39.74%，歸母淨利潤 122 萬元，yoy-94%。其中大語文業務 20Q3 實現收入 1.43 億元。 　　核心觀點 　　除北京外線下網點復課，帶動分校業務回升。20Q3 分校業務實現收入 7553 萬元，Q1/Q2 分別爲 3986/5264 萬元，環比改善顯著。線下暑期就讀人次達到 3.3w 人次，其中培優班佔比相對較小，主要以王者拔尖班爲主，王者班由於北京疫情影響一部分學員會計入到線上六人小班。整體來看，線下王者拔尖班兩種核心班型的人次基本穩定。隨着培優暑期的轉化以及北京線下的回覆，分校業務將在 Q4 持續回升。 　　豆神網校品牌化，線上業務多產品線發力。線上核心產品人次達到 2.33w 人次，年化 arpu 值超 5000。其中線上六人小班 6801 人（王者/培優/拔尖）、線上大咖課 2951人(客單價 4000-8500）、網校直播課 13569 人（其他類短期課程），另外暑期線上99 元培優課達到 3.8w 人次。線上招新拓展亮眼，線上六人小班有效的實現北京地區學員的留存，同時將產品在全國範圍推廣，線上產品體系打磨逐步成熟。大咖課，短期直播課等產品線，藉助各類互聯網渠道觸達 1706w 的用戶，流量池轉化初見成效。 　　公司預計線上六人班收入有望達到 1.5~2.5 億元，成爲明年公司重要的收入增長點。 　　加 盟 業 務 環 比 改 善 ， B2B 業 務 收 入 穩 定 。 20Q1/Q2/Q3 加 盟 收 入 分 別 爲1206w/506w/747w，公司放開北京上海特定區域加盟，有望在 Q4 逐步實現收入兌現。 　　B2B 業務實現收入 2121 萬元，收入保持相對穩定。我們預計兩塊業務 20 財年收入貢獻超 1 億元，成爲公司今年收入增長的有力支撐。 　　大語文賽道長期成長可期，公司師資與產品在行業內競爭力突出，定增計劃和股權激勵計劃穩步推進，經過疫情挑戰，團隊保持強有力的執行力和凝聚力，線下線上品牌統一逐步落地，長期投資價值凸顯，看好公司長期發展。 　　財務預測與投資建議 　　公司業務符合我們的復甦預期，線上線下人次收入將逐步在 21 財年復甦,看好公司後期 成 長 ， 2020-2022E 年 收 入 爲 12.9/20.2/31.6 億元， 歸 屬 母 公 司 淨 利 潤 -3.51/0.15/3.98 億元。20 年受疫情影響業績失真，教培業務採用可比公司 21 年平均PE46.5X，對應市值爲 149 億元；其他業務按淨資產計算爲 17 億元，合計市值 166億元，對應股價 19.08 元/股，維持“買入”評級。 　　風險提示 　　秋季培優班轉化不及預期、商譽減值風險