2020 年三季报业绩低于我们的预期
华夏幸福公布1-3Q20 业绩，营业收入同比下降12%至567 亿元，归母净利润同比下降25%至73 亿元，低于我们的预期，主要因：
1）地产业务结算收入下滑，致营业收入同比下降；2）财务费用大幅增长，期内利息支出增加致财务费用同比增长301%至37 亿元；3）坏账准备计提额高增（主要为应收园区结算款），信用减值损失同比增长119%至9.5 亿元；4）少数股东损益增逾四倍，公司合作项目陆续结算，结算权益比例大幅下降。
发展趋势
全年产业园区收入料增四成，地产销售增速承压。公司前三季度产业园区结算收入额同比增长37%至261亿元，我们预计在约2000亿元未落地结算园区投资额的支撑下，产业园区收入四季度将延续较高增速，全年有望录得四成左右增长。公司前三季度房地产签约销售额同比下降61%至309 亿元，签约面积同比下降64%至329 万平（京津冀和外埠分别同比下降60%和66%）。由于当前可售货值充裕度仍偏低，我们预计公司全年地产销售增速将承压；总签约销售额料同比降约10%。
三季度拿地放缓，全年补地力度可能低于预期。公司前三季度拿地金额同比下降9%至266 亿元，拿地面积同比下降18%至548 万平，其中第三季度分别同比下降89%和69%，我们认为公司拿地放缓主要出于融资政策收紧后降杠杆考量，预计四季度公司仍将保持谨慎取地态度，全年补地力度可能低于预期。
财务指标仍待改善，关注短期现金安全性。公司商业地产业务取地积极，货值将陆续推出。公司期内取得4 个商办项目，总建面210 万平，取地支出102 亿元，占全部取地支出51%。当前哈尔滨、广州、武汉等地项目已实现开工，期内合计开工面积56 万平，我们预计项目货值有望陆续于明年推出，后续将带动公司签约销售量价齐涨。
盈利预测与估值
考虑到公司地产结算收入不及预期，我们下调2020/2021 年每股盈利预测20%/20%至3.58/4.47 元/股。当前股价交易于4.0/3.2 倍2020/2021 年市盈率。维持跑赢行业评级，下调目标价19%至16.28元以反映盈利预测调整，对应4.5/3.6 倍2020/2021 年目标市盈率和13%的上行空间。
风险
地产销售、结算增速低于预期；融资环境超预期收紧；主要布局城市楼市政策超预期收紧。
2020 年三季報業績低於我們的預期
華夏幸福公佈1-3Q20 業績，營業收入同比下降12%至567 億元，歸母淨利潤同比下降25%至73 億元，低於我們的預期，主要因：
1）地產業務結算收入下滑，致營業收入同比下降；2）財務費用大幅增長，期內利息支出增加致財務費用同比增長301%至37 億元；3）壞賬準備計提額高增（主要為應收園區結算款），信用減值損失同比增長119%至9.5 億元；4）少數股東損益增逾四倍，公司合作項目陸續結算，結算權益比例大幅下降。
發展趨勢
全年產業園區收入料增四成，地產銷售增速承壓。公司前三季度產業園區結算收入額同比增長37%至261億元，我們預計在約2000億元未落地結算園區投資額的支撐下，產業園區收入四季度將延續較高增速，全年有望錄得四成左右增長。公司前三季度房地產簽約銷售額同比下降61%至309 億元，簽約面積同比下降64%至329 萬平（京津冀和外埠分別同比下降60%和66%）。由於當前可售貨值充裕度仍偏低，我們預計公司全年地產銷售增速將承壓；總簽約銷售額料同比降約10%。
三季度拿地放緩，全年補地力度可能低於預期。公司前三季度拿地金額同比下降9%至266 億元，拿地面積同比下降18%至548 萬平，其中第三季度分別同比下降89%和69%，我們認為公司拿地放緩主要出於融資政策收緊後降槓桿考量，預計四季度公司仍將保持謹慎取地態度，全年補地力度可能低於預期。
財務指標仍待改善，關注短期現金安全性。公司商業地產業務取地積極，貨值將陸續推出。公司期內取得4 個商辦項目，總建面210 萬平，取地支出102 億元，佔全部取地支出51%。當前哈爾濱、廣州、武漢等地項目已實現開工，期內合計開工面積56 萬平，我們預計項目貨值有望陸續於明年推出，後續將帶動公司簽約銷售量價齊漲。
盈利預測與估值
考慮到公司地產結算收入不及預期，我們下調2020/2021 年每股盈利預測20%/20%至3.58/4.47 元/股。當前股價交易於4.0/3.2 倍2020/2021 年市盈率。維持跑贏行業評級，下調目標價19%至16.28元以反映盈利預測調整，對應4.5/3.6 倍2020/2021 年目標市盈率和13%的上行空間。
風險
地產銷售、結算增速低於預期；融資環境超預期收緊；主要佈局城市樓市政策超預期收緊。
