民和股份发布2020 年三季报：20Q3 公司实现营收3.88 亿元（-49.29%）；实现归母净利润-1.54 亿元（-140.07%）。1-9 月份，公司实现营收12.90 亿元（-44.59%），实现归母净利润0.79 亿元（-93.71%）。盈利能力方面，公司前三季度综合毛利率为23.33%，同比下降35.02 个百分点；综合净利率为6.01%，同比下降47.78 个百分点；加权ROE 为2.84%，同比下降68.86个百分点。期间费用率为8.08%，同比上升1.63 个百分点。

　　苗价下跌叠加完全成本飙升，Q3 业绩录得净亏损。20Q3 公司鸡苗外销量8377 万羽，同比上升14.5%。受禽链行情低迷影响，20Q3 公司鸡苗销售均价约为2.05 元/羽，同比大幅下降70.4%、环比下降30.5%。主要受大宗原料价格上行影响，我们测算20Q3 公司鸡苗完全成本大幅上升至约4 元/羽。

　　禽链行情低迷叠加完全成本上行，我们估计20Q3 公司鸡苗羽均亏损1.9 元/羽，环比下降2.7 元/羽；录得净亏损约1.6 亿元。向后看，父母代鸡苗存栏高位叠加替代性需求减弱，我们预计20Q4 鸡苗价格仍将保持低位徘徊，公司业绩仍将持续承压。我们预计2020 年公司鸡苗外销量同比增速约为10%，羽均亏损约0.5 元/羽，鸡苗业务预计录得净亏损约1.8 亿元。

　　中长期关注鸡苗产能扩张与产业链延伸。2020 年7 月份公司发布非公开发行股票预案，本次募集资金总额不超过6.5 亿元，用于年存栏80 万套父母代肉种鸡养殖园区项目、年孵化1 亿只商品代肉雏鸡孵化厂建设项目、肉制品和熟食制品加工项目。

　　公司以外销商品代鸡苗作为主营业务，目前存栏父母代肉鸡约330 万套、年孵化鸡苗3 亿多只，本次募投项目投产后将会显著扩大公司鸡苗销售规模，我们判断届时大概率将会迎来禽链新一轮上行周期，有望显著增厚公司业绩。

　　公司目前年屠宰产能约为7.2 万吨，年生产鸡肉7 万吨以上。本次募投项目计划新增肉制品产能共计6 万吨，与既有屠宰产能形成良好匹配与协同，有利于通过产业链延伸提高产品附加值，进而增强盈利能力和平滑周期波动。

　　盈利预测与投资建议。假设公司2020-2022 年商品代鸡苗外销量分别为3.26/3.20/3.50 亿羽， 我们预计公司2020-2022 年归母净利润分别为-1.33/-1.69/1.43 亿元，对应EPS 分别为-0.44/-0.56/0.47 元，对应BPS 分别为8.62/8.06/8.54 元。给予2020 年1.8~2.0 倍PB 估值，合理价值区间为15.52~17.24 元，给予“中性”评级。

　　风险提示。行业供给大幅增加，鸡苗价格下跌；禽流感等疫情。