核心觀點： 公司公佈2020 年三季報。2020Q1-Q3 公司實現營收36.8 億元，同比減少27.0%；歸母淨利潤4.0 億元，同比減少19.9%。其中單三季度收入13.9 億元，同比減少12.1%；歸母淨利潤1.6 億元，同比減少10.8%。2020Q1-Q3 公司毛利率21.4%，同比持平，其中單三季度毛利率18.8%，同比減少4.5 個PCT，這主要是因爲上游原材料漲價而公司產品價格一向較高因此並未漲價；期間費用率7.2%，同比提升0.3個PCT；淨利率10.8%，同比提升0.9 個PCT。 看好四季度印染業務復甦。據紡織面料平台，隨着十月全國各地陸續進入秋季，以及終端客流的恢復（十一黃金週全國購物中心總客流人數達3.05 億次），秋冬裝零售開始復甦，部分上游坯布廠、染廠出現漲價。我們預計服裝零售的回暖有望帶動航民印染業務Q4 的復甦。 黃金業務受疫情影響可能無法完成2018 年業績承諾。公司前三季度黃金飾品銷量26.54 噸，同比減少41.4%；黃金擺件銷量0.11 噸，同比增加32.5%。單三季度黃金飾品銷量9.43 噸，同比減少25.1%；黃金擺件銷量0.04 噸，同比增加56.53%。前三季度疫情延遲了航民百泰春節後的復工復產，也壓縮了黃金珠寶行業Q1 這一傳統旺季的銷售，導致公司黃金業務銷量下挫。雖然Q3 國內疫情有所緩解，下游金鋪陸續營業，但公司全年黃金業務的業績很難達到2018 年重組交易約定的累積業績承諾。 2020-2022 年業績分別爲0.63 元/股、0.75 元/股、0.80 元/股。公司當前股價對應21 年PE7.3 倍，參考近三年平均PE（TTM）11.3 倍，給予2021 年PE 估值11 倍（航民黃金業務同屬加工業務，且貢獻利潤較低，因此合併估值），對應合理價值爲8.3 元/股，維持“買入”評級。 風險提示。需求不景氣；18 年重組約定的業績承諾無法完成等風險。