港股成功上市的“中国综艺第一股”

煜盛文化是国内领先的电视综艺节目运营商，也是港股综艺第一股。2019 年收入/净利分别为4.75/1.48 亿元，同比增长68%/71%，增长加速主要由于节目数翻倍增长；2016-2019 年收入/净利CAGR 分别为55%/120%，处于快速增长期；毛利率和净利率分别为56%/31%。

视频内容行业市场规模持续扩大

中国视频内容行业逐渐走出寒冬期，监管边际有所放松；资本层面允许影视文化相关产业在创业板重组上市。国内视频内容市场规模预计将在2023 年达到5.4 万亿。

公司优势：坚持原创自主产权，拓展性强；广告端提供完整解决方案，兼具客户+平台资源优势公司采用以自主研发的内容为核心的业务模式，根据市场需求，设立了五大类节目，同时公司拥有专门的内容研发团队，使公司可以保留行业价值链中价值较高的节目知识产权。保留的版权一方面拥有高价值，另一方面有利于公司日后对该知识产权的延伸及拓展。

此外，公司采用“主动招商、以销定产”的商业模式，为赞助商提供完整的广告解决方案，有效提高了公司节目的销售成功率、节目续订率及业务可持续性，同时提升了公司的议价及盈利能力，赞助商为保证宣传质量，会为节目研发初期提供稳定的资金，从而保证节目的质量；优秀的节目质量又可以保证其与各大卫视、网络视频谈判定价中的议价能力。

成长驱动：储备项目丰富，平均节目收益增加从量上看，2020 年预期发布20 套节目；从价上看，每套电视综艺节目的平均收入由2014 年的8140 万元增加至2018 年的1.42 亿元，预计在2023 年达到2.15 亿元。根据招股书，2020年20 套节目中有7 套电视综艺，若按平均每套按1.5 亿元计算，2020 年预备综艺项目可为公司带来10.5 亿元收入。

投资建议

短期看，疫情导致消费者对室内娱乐活动需求增大、利好视频内容生产提供商，2020 年业绩或超预期；中长期看，一方面政策回暖、监管边际有所放松，受限影视作品不断上线，同时资本层面允许影视文化相关产业在创业板重组上市；另一方面公司原创能力强、项目储备丰富，且优质内容支撑下每套综艺平均收入有望逐步提高，量价齐升共振贡献长期成长空间。

我们预计2020/2021/2022 年EPS 分别为0.17/0.23/0.31 元，对应20/21 年PE 为11/9X，较同行处于底部区域，首次覆盖，给予目标价2.80 港元，对应21 年PE 为11X，给予“买入”评级。（1 港元=0.889 元人民币）

风险提示

疫情发展的不确定性影响节目录制进度；监管政策的不确定性；市场竞争加剧；系统性风险。