核心观点
业绩同比下滑，产业新城业务表现亮眼。公司2020 年上半年实现营业收入373.7 亿元，同比下降3.5%，实现归母净利润60.6 亿元，同比下降28.5%，主要由于受疫情影响，环北京区域房地产项目交付结算滞后，房地产业务收入同比下降30.2%。但产业新城业务收入198.4 亿元，相较去年同期增长45.7%。利润率方面，上半年毛利率为46.9%，较2019 年提升3.2 个百分点；归母净利率为16.2%，较2019 年提升2.3 个百分点。
销售有所下滑，投资强度提升。公司2020 年上半年总销售额415.6 亿元，同比下降35.6%，其中房地产销售金额195.7 亿元，同比下降59.1%；产业园区结算收入额202.3 亿元，同比增长39.8%。2020 年上半年公司新增土储408.4 万平方米，同比增长3.3%，土地投资金额241.5 亿元，投资强度123%。截至报告期末，公司总土储1273.9 万平方米。
净负债率上升，短债覆盖比率有所下降。2020 年上半年公司净负债率191.9%，较2019 年底提升9.1%。公司短债覆盖比率也下降至0.5。公司2020 年上半年回款有所改善，回款率较去年同比提升近11 个百分点，我们预计随着下半年结算节奏的恢复，负债率有望逐步下降。
产业新城异地复制持续推进，单家签约额保持增长。2020 年上半年公司投资运营的园区新增176 家入园企业，新增签约投资额624.6 亿元，面临疫情的不确定性，签约投资额同比下降40.6%，但单家新签约投资额仍取得10.7%的增长。上半年环京区域内新增31 家企业入园，环京区域外新增145家，“异地复制”战略成果显著，其中，长三角地区产业集群初具规模。
财务预测与投资建议
维持买入评级，调整目标价至23.20 元（原目标价30.70 元）。根据中报数据，同时考虑股本数变动的影响，我们调整公司2020-2022 年EPS 的预测至4.64/5.51/6.51 元。可比公司2020 年估值为5X，对应目标价23.20 元。
风险提示
京津冀地区调控政策超预期。框架合作协议或合作备忘录落地不及预期。
园区新增落地投资额增长不及预期。非京津冀区域拿地不及预期。
核心觀點
業績同比下滑，產業新城業務表現亮眼。公司2020 年上半年實現營業收入373.7 億元，同比下降3.5%，實現歸母淨利潤60.6 億元，同比下降28.5%，主要由於受疫情影響，環北京區域房地產項目交付結算滯後，房地產業務收入同比下降30.2%。但產業新城業務收入198.4 億元，相較去年同期增長45.7%。利潤率方面，上半年毛利率為46.9%，較2019 年提升3.2 個百分點；歸母淨利率為16.2%，較2019 年提升2.3 個百分點。
銷售有所下滑，投資強度提升。公司2020 年上半年總銷售額415.6 億元，同比下降35.6%，其中房地產銷售金額195.7 億元，同比下降59.1%；產業園區結算收入額202.3 億元，同比增長39.8%。2020 年上半年公司新增土儲408.4 萬平方米，同比增長3.3%，土地投資金額241.5 億元，投資強度123%。截至報告期末，公司總土儲1273.9 萬平方米。
淨負債率上升，短債覆蓋比率有所下降。2020 年上半年公司淨負債率191.9%，較2019 年底提升9.1%。公司短債覆蓋比率也下降至0.5。公司2020 年上半年回款有所改善，回款率較去年同比提升近11 個百分點，我們預計隨着下半年結算節奏的恢復，負債率有望逐步下降。
產業新城異地複製持續推進，單家簽約額保持增長。2020 年上半年公司投資運營的園區新增176 家入園企業，新增簽約投資額624.6 億元，面臨疫情的不確定性，簽約投資額同比下降40.6%，但單家新簽約投資額仍取得10.7%的增長。上半年環京區域內新增31 家企業入園，環京區域外新增145家，“異地複製”戰略成果顯著，其中，長三角地區產業集羣初具規模。
財務預測與投資建議
維持買入評級，調整目標價至23.20 元（原目標價30.70 元）。根據中報數據，同時考慮股本數變動的影響，我們調整公司2020-2022 年EPS 的預測至4.64/5.51/6.51 元。可比公司2020 年估值為5X，對應目標價23.20 元。
風險提示
京津冀地區調控政策超預期。框架合作協議或合作備忘錄落地不及預期。
園區新增落地投資額增長不及預期。非京津冀區域拿地不及預期。
