核心观点：

　　时代中国控股2020 年上半年实现325.7 亿元销售额，其中接近90%集中在广东地区，虽然公司有意拓展长三角，但仍只有杭州项目，且仍未贡献销售额。公司土储主要分布在广州、佛山、清远等城市，其中清远面积占比最多，但长期与销售贡献占比不对等。千亿之路仍任重道远。

　　一、收入利润双降，未来提升空间有限

　　公司毛利润率下降明显，一方面因为高毛利润的物业管理服务被拆分，另一方面随着市场热度的趋缓以及一二线城市较严的限价和较高的地价，地产开发业务毛利润率也在下降。但我们发现，公司净利润率出现小幅提升，主要是因为其他收入带来的收益大幅提升，为11.9 亿元，主要来自于公允价值变动等非经常性损益。

　　二、广东销售占比接近90%，千亿之路任重道远销售主要集中在广州、佛山等珠三角城市，少部分分布在长沙和成都。其中，广州和佛山两大城市销售之和占总销售的一半以上，广东省占总销售的86.9%，公司仍是以广东布局为主的区域性房企。总土储也主要分布在珠三角，其中其中清远占比常年居首，但从贡献的销售面积来看，并不是很多，库存的长期积压一定程度上拖累公司发展。此外2019 年已经布局杭州、武汉等城市，但一年多的时间仍未贡献销售额。千亿之路任重道远。

　　三、投资力度大幅下降，偿债能力仍在下行

　　公司偿债能力持续下降，截止到2020 年6 月底，公司净负债率和现金短债比分别为71.0%和1.36，较2019 年底分别提升3.8 个百分点和下降0.21，但总体来看仍维持在合理水平，未触及“三大红线”。

　　但不得不提的是，在2020 年上半年公司投资大幅下降的情况下，偿债能力仍持续下降。未来随着地产融资的持续收时代中国控股2020 年上半年实现325.7 亿元销售额，其中接近90%集中在广东地区，虽然公司有意拓展长三角，但仍只有杭州项目，且仍未贡献销售额。公司土储主要分布在广州、佛山、清远等城市，其中清远面积占比最多，但长期与销售贡献占比不对等。千亿之路仍任重道远。

　　一、收入利润双降，未来提升空间有限

　　2020 年上半年，时代中国控股（以下简称“公司”）营业收入为149.2 亿元，同比下降6.4%。毛利润和净利润分别为40.2 亿元和18.1 亿元，同比增速分别为-22.5%和6.5%。

　　毛利润率和净利润率分别为26.9%和12.1%，较2019 年同期变动分别为-5.6 个百分点和+1.5个百分点。

　　从营业收入结构来看，营业收入的下降主要是由于城市更新服务、物业管理服务收入的消失，总收入规模大约10 亿元，其中物业管理服务被拆分为时代邻里独立上市。其次是由于疫情的影响，整个交付节奏放慢，以及商业租赁业务表现较差，增长缓慢，结转开发项目以及商业租赁收入分别为147.1 亿元和2.1 亿元，同比分别下降0.3%和上升3.4%。

　　此外，公司毛利润率下降明显，一方面因为高毛利润的物业管理服务被拆分，另一方面随着市场热度的趋缓以及一二线城市较严的限价和较高的地价，地产开发业务毛利润率也在下降。但我们发现，公司净利润率出现小幅提升，主要是因为其他收入带来的收益大幅提升，为11.9 亿元，主要来自于公允价值变动等非经常性损益。

　　2020 年下半年，随着疫情的好转，结转收入仍有提升空间，但整个销售的放缓，未来结转收入和利润的提升空间有限。

　　二、广东销售占比接近90%，千亿之路任重道远销售方面，2020 年上半年，公司实现合同销售金额和面积分别为325.7 亿元和234.2万平米，同比分别增长4.3%和13.5%，其中面积增速高于金额增速，销售均价出现一定程度下降。从均价下降的城市来看，销售占比较高的城市销售均价均出现明显下降，数据表现并不乐观。

　　从销售贡献城市来看，主要集中在广州、佛山等珠三角城市，少部分分布在长沙和成都。

　　其中，广州和佛山销售金额占比分别为25.6%和29.0%，两大城市销售之和占总销售的一半以上；广东省总销售金额为283.0 亿元，占总销售的86.9%；相比2019 年，汕尾和河源为新贡献销售额的城市，但金额较低，不足1%。公司仍是以广东布局为主的区域性房企。

　　土储储备方面，截止到2020 年6 月30 日，公司总土地储备约为2180 万平米，较2019年底下降5.2%，这也是近几年公司总土地储备首次出现下降。主要是因为2020 年上半年公司大幅降低拿地力度，上半年新增土地储备仅7 幅，建筑面积为54.8 万平米，总价格为42.6亿元，较2019 年同期517.1 万平、187.6 亿元的总新增土储大幅下降，仅在佛山、长沙和东莞购地。但总体来看，总土储未来仍然能够维持公司4-5 年的发展。

　　从土地储备的分布来看，公司总土储主要分布在珠三角，其中广州、佛山和清远三个城市面积占比最多，分别为19.1%、12.6%和23.8%。其中清远占比常年居首，但从贡献的销售面积来看，并不对等，库存的长期积压一定程度上拖累公司发展。此外公司2019 年已经布局杭州、武汉等城市，但一年多的时间仍未贡献销售额。

　　城市更新方面，截止到2020 年6 月底，公司已拥有城市更新项目超过150 个，潜在总建筑面积为5200 万平米，其中主要集中在广州、佛山和东莞，分别达到2781.9 万平米、922.7 万平米和668.9 万平米。并于2020 年6 月成功转化4 个城市更新项目，总建筑面积为137 万平米，预计货值为425 亿元。

　　总体来看，公司土地储备也仍然聚焦于广东，虽然持续加仓长沙、杭州，但规模较小。

　　预计公司千亿之前，仍将以广东为主。从公司发展策略来看，公司有意落子长三角等市场，是否能够助力企业成功千亿值得期待。

　　三、投资力度大幅下降，偿债能力仍在下行

　　财务方面，公司偿债能力持续下降，数据方面主要表现为净负债率的提升和现金短债比的下降。截止到2020 年6 月底，公司净负债率和现金短债比分别为71.0%和1.36，较2019年底分别提升3.8 个百分点和下降0.21，主要由于净资产的下降及有息负债的增加所致，但总体来看仍维持在合理水平，未触及“三大红线”。

　　但不得不提的是，在2020 年上半年公司投资大幅下降的情况下，偿债能力仍持续下降。

　　未来随着地产融资的持续收紧，或将进一步影响公司的资产结构。