核心观点

公司评级：国外评级方面，穆迪于2019-04-09 给予公司主体B1 评级，评级展望稳定；标普于2019-04-12 给予公司主体B 评级，评级展望正面；惠誉于2019-09-10 给予公司主体B+评级，评级展望稳定。国内评级方面，中诚信国际于2020-5-27 给予正荣地产控股主体AAA 评级，评级展望稳定；大公国际于2020-05-28 给予正荣地产控股主体AAA 评级，评级展望稳定。

发行美元债寻求多元融资，加权票息低于行业同评级。公司2020 年上半年美元债发行8.9 亿美元，平均利率为7.57%，平均年期为3 年。存量美元债加权平均票面利率为9.1%，房企主体评级为B2 的加权平均票息为11.9%，票面利率低于同评级市场水平。

销售目标稳中有增，土储分布日益均衡。正荣地产2019 年合约销售金额和面积分别为1307.1 亿元和843.9 万平方米，2020 年目标销售金额1400 亿，2020H1 完成全年销售目标40%。2019 年土储聚焦二、三线城市，城市群分布较均衡，权益土地储备达1446.5 万平方米。2020 年上半年地价房价比38.4%，拿地金额与销售金额比为31.8%，开始加大拿地力度，同时，土地权益比例也在稳步提升。

业绩保障系数较高，三费占比维持低位，成本管控较好。2019 年业绩保障系数1.2。三费占营收比6.7%，成本管控较好。2019 年权益乘数、资产周转率、存货周转率分别为5.4、21.0%、30.8%，较去年基本保持稳定。

根据公司公告的2019 年和2020 年—上半年销售金额，进行现金流压力测算，短期偿债具有的安全边际。若仅考虑通过销售回款来偿还公司短债，2019 年6-12 月销售对今年同期销售规模覆盖比率为2.0；若进一步考虑土地款支出，销售回款偿还短期债务之后，剩余的金额能够支撑1.07 倍的2019 年拿地力度，销售回款对于债务及费用的覆盖程度较高，资金的使用情况较为灵活。

短期偿债能力稳定，公司受关联方及非控股股东交易影响较小。2019 年公司短债现金比为1.42。向合营企业提供的担保为47.7 亿元，同比增长29.3%，占所有者权益的15.4%。抵押资产获款比45.9%。存货和投资物业的抵押比分别为61.3%和46.0%。应收关联方款项和应收附属公司非控股股东款项占流动负债比7.3%。应付关联方款项和附属公司非控股股东垫款占流动负债比14.4%。

综上，公司偿债能力有安全边际。建议关注公司一、二级市场表现。

风险提示：政策风险，融资风险，信用风险，销售业绩未完成风险