主要观点
以种业为主的农业综合服务商，背靠央企资源雄厚2011 年以来，公司凭借实际控制人中农发集团的资金优势及央企背景，开启了以兼并收购为主的种子及农化业务扩张之路。目前公司拥有控参股企业12 家，业务涵盖农作物种业、农药、肥料以及农业综合服务。公司已于2015 年实现了小麦种业全国第一、水稻种业全国第六、玉米种业全国第九的阶段性目标，综合实力位居中国种业第四位。从收入构成上看，化肥贸易是公司主要的收入来源，2019 年，公司实现营业收入51.36 亿元，其中，化肥贸易/ 种子/ 农药业务收入占比分别为
73.87%/11.78%/6.33%；从毛利构成上看，种子业务是公司主要的毛利来源，2019 年，公司实现毛利2.86 亿元，其中，化肥贸易/种子/农药业务毛利占比分别为9.99%/47.50%/24.91%。
种植大周期拐点已现，种业迎来景气周期
种子业务是公司主要的利润来源，我们认为，种子行业拐点已经出现，公司有望迎来利润拐点。玉米方面：从供给端来看，在库存加速去化的背景下，受大豆振兴计划影响，2019 年国内玉米播种面积并未恢复反而进一步下滑，国储库存 & 播种面积双双见底；与此同时，草地贪夜蛾对玉米减产的威胁仍在，玉米供给端承压。从需求端来看，全国能繁母猪存栏于2019 年10 月首次环比转正，2020 年6 月首次实现同比正增长，随着能繁母猪产能的快速释放，饲用玉米的需求将逐步趋旺。玉米供需矛盾加剧将支撑玉米价格上行，并带动小麦、水稻等其他粮食作物库存加速去化，我国种植业将迎来景气反转的大拐点。
小麦方面：供给端来看，今年春节期间我国部分小麦主产区爆发了过去十年来最为严重的条锈病，后续又接连遭遇了倒春寒、干热风、连阴雨等极端天气，导致冬小麦出现了一定幅度的减产。
今年夏粮收购中，主产区小麦累计收购量仅为4285.7 万吨，同比减少928.3 万吨。需求端来看，在玉米价格上行的背景下，小麦替代需求将持续趋旺，带动库存加速去化，看好后续小麦价格上行。公司作为国内小麦种子的绝对龙头将显著受益。
化肥 & 农药：受益于粮价上行，农资需求有望复苏
我国是复合肥产销大国，2013-2018 年，我国复合肥施用量稳定在2200 万吨左右，同时呈现出小幅增长的态势，CAGR+1.97%。
过去几年，受粮食价格低迷以及环保政策收紧影响，行业中小产能加速出清。在玉米、小麦等主要粮食作物价格看涨的大背景下，农民的种植积极性提高将从量价两方面促进农资需求的回暖。公司控股的华垦公司，是国内拥有化肥进口经营权的四家公司之一，有望充分受益于农资需求复苏。同时，由于今年以来人民币相对于国际主要货币明显升值，公司的进口化肥业务将产生一定的汇兑收益，增厚公司利润。
投资建议：
我们预计， 2020-2022 年， 公司营业收入分别为56.50/65.18/78.32 亿元， 归母净利润分别为5500/9700/14300 万元，对应EPS 分别为0.05/0.09/0.13 元，当前股价对应PE 分别为99/56/38X，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：
自然灾害风险，疫情扩散风险，种子销售不及预期风险。
主要觀點
以種業爲主的農業綜合服務商，背靠央企資源雄厚2011 年以來，公司憑藉實際控制人中農發集團的資金優勢及央企背景，開啓了以兼併收購爲主的種子及農化業務擴張之路。目前公司擁有控參股企業12 家，業務涵蓋農作物種業、農藥、肥料以及農業綜合服務。公司已於2015 年實現了小麥種業全國第一、水稻種業全國第六、玉米種業全國第九的階段性目標，綜合實力位居中國種業第四位。從收入構成上看，化肥貿易是公司主要的收入來源，2019 年，公司實現營業收入51.36 億元，其中，化肥貿易/ 種子/ 農藥業務收入佔比分別爲
73.87%/11.78%/6.33%；從毛利構成上看，種子業務是公司主要的毛利來源，2019 年，公司實現毛利2.86 億元，其中，化肥貿易/種子/農藥業務毛利佔比分別爲9.99%/47.50%/24.91%。
種植大週期拐點已現，種業迎來景氣週期
種子業務是公司主要的利潤來源，我們認爲，種子行業拐點已經出現，公司有望迎來利潤拐點。玉米方面：從供給端來看，在庫存加速去化的背景下，受大豆振興計劃影響，2019 年國內玉米播種面積並未恢復反而進一步下滑，國儲庫存 & 播種面積雙雙見底；與此同時，草地貪夜蛾對玉米減產的威脅仍在，玉米供給端承壓。從需求端來看，全國能繁母豬存欄於2019 年10 月首次環比轉正，2020 年6 月首次實現同比正增長，隨着能繁母豬產能的快速釋放，飼用玉米的需求將逐步趨旺。玉米供需矛盾加劇將支撐玉米價格上行，並帶動小麥、水稻等其他糧食作物庫存加速去化，我國種植業將迎來景氣反轉的大拐點。
小麥方面：供給端來看，今年春節期間我國部分小麥主產區爆發了過去十年來最爲嚴重的條鏽病，後續又接連遭遇了倒春寒、乾熱風、連陰雨等極端天氣，導致冬小麥出現了一定幅度的減產。
今年夏糧收購中，主產區小麥累計收購量僅爲4285.7 萬噸，同比減少928.3 萬噸。需求端來看，在玉米價格上行的背景下，小麥替代需求將持續趨旺，帶動庫存加速去化，看好後續小麥價格上行。公司作爲國內小麥種子的絕對龍頭將顯著受益。
化肥 & 農藥：受益於糧價上行，農資需求有望復甦
我國是複合肥產銷大國，2013-2018 年，我國複合肥施用量穩定在2200 萬噸左右，同時呈現出小幅增長的態勢，CAGR+1.97%。
過去幾年，受糧食價格低迷以及環保政策收緊影響，行業中小產能加速出清。在玉米、小麥等主要糧食作物價格看漲的大背景下，農民的種植積極性提高將從量價兩方面促進農資需求的回暖。公司控股的華墾公司，是國內擁有化肥進口經營權的四家公司之一，有望充分受益於農資需求復甦。同時，由於今年以來人民幣相對於國際主要貨幣明顯升值，公司的進口化肥業務將產生一定的匯兌收益，增厚公司利潤。
投資建議：
我們預計， 2020-2022 年， 公司營業收入分別爲56.50/65.18/78.32 億元， 歸母淨利潤分別爲5500/9700/14300 萬元，對應EPS 分別爲0.05/0.09/0.13 元，當前股價對應PE 分別爲99/56/38X，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：
自然災害風險，疫情擴散風險，種子銷售不及預期風險。
