8 月2 日西部水泥公告，公司间接全资子公司尧柏特种水泥于7 月31 日与陕西凝鑫等订立购股协议，拟以7.294 亿元现金收购康定跑马山水泥97.5%股权。
我们认为，本次收购价格较为合理，收购标的作为四川甘孜州仅有两条熟料生产线之一，料将受益川藏铁路等重大工程推进，中短期内即可为公司增厚业绩；同时覆盖川滇藏青四省交界地带，预计长期将受益新时代西部大开发战略。我们上调公司2020-2022 年净利润预测至21.6/24.0/25.8 亿元（原预测为21.5/22.9/24.1 亿元），对应EPS 预测为0.40/0.44/0.47 元，现价对应PE 为3.7x/3.4x/3.1x，基于30%分红率假设当前股价对应2020 年股息率8.0%，维持目标价2.20 港元（对应2020 年1.0 倍PB）及“买入”评级。
收购标的为四川甘孜州仅有两条熟料生产线之一，收购价格相对合理。本次收购标的为康定跑马山水泥有限责任公司，旗下日产2500 吨熟料生产线刚于5 月18 日点火投产，是甘孜州目前仅有运行的两条熟料生产线之一（另有一日产2000 吨生产线在产，以及一日产2500 吨生产线在建），年水泥产能150 万吨。
由于生产线刚刚投产，PE 估值较为失真，且2019 年尚在建设期，2019 末净资产为负，无法使用PB 估值，因此我们以吨EV 角度估值：本次交易的吨EV 为500 元，而当前行业平均/西部水泥吨EV 分别为541/347 元，考虑到行业目前的并购环境，我们认为本次收购价格相对合理；同时本次收购所需资本开支较公司自身资产情况相对有限，我们判断今年分红比例料将保持与去年一致状态。
受益川藏铁路等重大工程推进，中短期内即可为公司增厚业绩。1）需求端看，川藏铁路横穿甘孜州，全长1838 公里，总投资2166 亿元，计划于2028 年建成；此外甘孜州水利资源丰富，规划建设若干重大水利工程、供水水库及引水工程。随着重大工程陆续推进，料将大幅度带动当地水泥需求；2）供给端看，甘孜州目前仅有两条熟料生产线，在建生产线预计2021 年末投产，供给稀缺下当地高标袋装吨价格常年在600 元以上。我们预计生产线3-6 月达到满产状态，考虑未来较大的供需缺口，我们认为本次收购后在中短期内可为公司增厚业绩。
覆盖川滇藏青四省交界地带，料长期将受益新时代西部大开发战略。在当前以国内大循环为主体、构建国内国际双循环发展格局下，新时代西部大开发为重要切入点，无论是承接东部产业转移，还是加快西部地区城镇化建设，预计均将带来旺盛的投资建设需求。该生产线位于甘孜州西北部，可向西北南三个方向拓展，覆盖川滇藏青四省交界地带，料将长期受益新时代西部大开发战略推进。此外，西藏区域目前仍有较大供需缺口，未来随着甘孜州路网逐步完善以及川藏铁路建成，该生产线可进一步向西藏辐射，或受益西藏供给稀缺、售价高企的红利。
风险因素：收购协议终止；生产线投产达产不及预期；西部建设投资不及预期。
投资建议：考虑收购标的达产后中短期为公司增厚业绩、长期受益新时代西部大开发战略的预期等因素，我们上调2020-2022 年净利润预测至21.6/24.0/25.8亿元（原预测为21.5/22.9/24.1 亿元），对应EPS 预测为0.40/0.44/0.47 元，现价对应PE 为3.7x/3.4x/3.1x，基于30%分红率假设当前股价对应2020 年股息率8.0%，维持目标价2.20 港元（对应2020 年1.0 倍PB）及“买入”评级。
8 月2 日西部水泥公告，公司間接全資子公司堯柏特種水泥於7 月31 日與陝西凝鑫等訂立購股協議，擬以7.294 億元現金收購康定跑馬山水泥97.5%股權。
我們認爲，本次收購價格較爲合理，收購標的作爲四川甘孜州僅有兩條熟料生產線之一，料將受益川藏鐵路等重大工程推進，中短期內即可爲公司增厚業績；同時覆蓋川滇藏青四省交界地帶，預計長期將受益新時代西部大開發戰略。我們上調公司2020-2022 年淨利潤預測至21.6/24.0/25.8 億元（原預測爲21.5/22.9/24.1 億元），對應EPS 預測爲0.40/0.44/0.47 元，現價對應PE 爲3.7x/3.4x/3.1x，基於30%分紅率假設當前股價對應2020 年股息率8.0%，維持目標價2.20 港元（對應2020 年1.0 倍PB）及“買入”評級。
收購標的爲四川甘孜州僅有兩條熟料生產線之一，收購價格相對合理。本次收購標的爲康定跑馬山水泥有限責任公司，旗下日產2500 噸熟料生產線剛於5 月18 日點火投產，是甘孜州目前僅有運行的兩條熟料生產線之一（另有一日產2000 噸生產線在產，以及一日產2500 噸生產線在建），年水泥產能150 萬噸。
由於生產線剛剛投產，PE 估值較爲失真，且2019 年尚在建設期，2019 末淨資產爲負，無法使用PB 估值，因此我們以噸EV 角度估值：本次交易的噸EV 爲500 元，而當前行業平均/西部水泥噸EV 分別爲541/347 元，考慮到行業目前的併購環境，我們認爲本次收購價格相對合理；同時本次收購所需資本開支較公司自身資產情況相對有限，我們判斷今年分紅比例料將保持與去年一致狀態。
受益川藏鐵路等重大工程推進，中短期內即可爲公司增厚業績。1）需求端看，川藏鐵路橫穿甘孜州，全長1838 公里，總投資2166 億元，計劃於2028 年建成；此外甘孜州水利資源豐富，規劃建設若干重大水利工程、供水水庫及引水工程。隨着重大工程陸續推進，料將大幅度帶動當地水泥需求；2）供給端看，甘孜州目前僅有兩條熟料生產線，在建生產線預計2021 年末投產，供給稀缺下當地高標袋裝噸價格常年在600 元以上。我們預計生產線3-6 月達到滿產狀態，考慮未來較大的供需缺口，我們認爲本次收購後在中短期內可爲公司增厚業績。
覆蓋川滇藏青四省交界地帶，料長期將受益新時代西部大開發戰略。在當前以國內大循環爲主體、構建國內國際雙循環發展格局下，新時代西部大開發爲重要切入點，無論是承接東部產業轉移，還是加快西部地區城鎮化建設，預計均將帶來旺盛的投資建設需求。該生產線位於甘孜州西北部，可向西北南三個方向拓展，覆蓋川滇藏青四省交界地帶，料將長期受益新時代西部大開發戰略推進。此外，西藏區域目前仍有較大供需缺口，未來隨着甘孜州路網逐步完善以及川藏鐵路建成，該生產線可進一步向西藏輻射，或受益西藏供給稀缺、售價高企的紅利。
風險因素：收購協議終止；生產線投產達產不及預期；西部建設投資不及預期。
投資建議：考慮收購標的達產後中短期爲公司增厚業績、長期受益新時代西部大開發戰略的預期等因素，我們上調2020-2022 年淨利潤預測至21.6/24.0/25.8億元（原預測爲21.5/22.9/24.1 億元），對應EPS 預測爲0.40/0.44/0.47 元，現價對應PE 爲3.7x/3.4x/3.1x，基於30%分紅率假設當前股價對應2020 年股息率8.0%，維持目標價2.20 港元（對應2020 年1.0 倍PB）及“買入”評級。
