深耕大湾区、全国扩张，多维发展、明星团队、跨越式成长
中国奥园于1996 年在广州成立，2007 年在港股上市。历经25 年发展，公司从珠三角走向全国， 19 年销售规模突破千亿，属千亿房企中规模增速最快之一，并且形成以房地产开发为核心主业、商业地产等为辅业的多元业务结构。公司积极引入明星管理团队，优化经营治理水平。近年来加大激励力度，14年、16 年、18 年股权激励占比分别为0.36%、0.37%、0.93%，并且计划未来十年股权激励最高占比总股本达10%，目前已授0.93%。股权结构稳定，郭氏家族合计持股55%；分红积极，09-19 年平均分红率达38%；股息高企，20E股息率达8.4%。此外，公司物管子公司奥园健康分拆上市增厚公司估值。
销售迈上千亿台阶、实现跨越式增长，战略逐步转向区域深耕
公司15 年开始扩张加速，16-19 年3 年销售额CAGR 达 66%，优于TOP30销售额CAGR43%，销售增速行业领先；19 年，公司销售达1,181 亿元，同比+29%，行业排名第27 名，较上年提升6 位；19 年末合计布局93 城，初步完成全国化布局，19 年华南、中西部、华东、环渤海销售额占比分别为36%、26%、23%、11%、4%，区域分布均衡。19 年单城市销售金额13 亿元，属主流房企最低水平，未来仍有较大提升空间；16-19 年结转金额CAGR 达 62%，归母净利润CAGR 达68%，处于行业领先水平。千亿规模之际，公司发展战略将逐步从城市扩张转为区域深耕，提升单城市销售额，进入发展新阶段。
拿地积极、全国扩张、渠道多元，土储质优量足、重仓大湾区
公司拿地积极，17-19 年拿地/销售面积比分别达287%、142%、138%，明显高于同行。并且拿地特色鲜明：1）拿地渠道多元，19 年收并购、招拍挂、旧改拿地分别占比79%、19%、2%；2）收并购占主导，利于成本控制，土储楼面价/销售均价比仅25%；3）拿地小盘化，17-19 年单盘平均面积22、20、19万方，拿地到开盘时间8.8、8.2、7.5 个月，当年拿地开盘比47%、52%、55%，周转效率持续提升；4）旧改拿地优势凸显，潜在旧改货值超2,260 亿元，其中大湾区占比达89%。公司土储质优量足，19 年末土储超4,503 万方（权益比79%）/5,348 万方（含旧改后），货值4,550 亿元/6,810 亿元（含旧改后），覆盖19 年销售达3.9 倍/5.8 倍（含旧改后）。
财务健康，ROE 逐年走高、表现优异，充裕预收助力业绩稳定
19 年末，公司净负债率75%、现金短债比1.6 倍，处于行业中游水平，20Q1长短债比1.6 倍、融资成本7.5%，19 年信贷评级获提升，20 年新增融资成本有所下行。公司毛利率稳定在30%左右，周转率有所改善，权益乘数走高至14.6 倍，推动ROE 提升至31%，表现优异。19 年末，预收款861 亿元，同比+44%，可覆盖19 年营收170%，助力后续业绩稳定释放。此外，我们测算公司NAV 约580 亿港元、每股NAV 为23.5 港元/股、现价较之折价55%。
投资建议：多元拿地、多维发展，成就跨越式成长，首次覆盖、给予“强推”
中国奥园历经25 年发展，实现了从珠三角区域性房企，向全国化布局房企的跨越。公司多元化拿地能力突出，土储质优量足且成本低廉，近年来销售增速行业领先，推动后续业绩持续高增。我们预测公司2020-22 年每股收益分别为2.34、2.81 和3.31 元，并按照NAV 折价45%给予目标价13.0 港元、相当于20PE5.1 倍，首次覆盖、并给予“强推”评级。
风险提示：新冠肺炎疫情影响超预期、房地产调控政策超预期收紧
深耕大灣區、全國擴張，多維發展、明星團隊、跨越式成長
中國奧園於1996 年在廣州成立，2007 年在港股上市。歷經25 年發展，公司從珠三角走向全國， 19 年銷售規模突破千億，屬千億房企中規模增速最快之一，並且形成以房地產開發為核心主業、商業地產等為輔業的多元業務結構。公司積極引入明星管理團隊，優化經營治理水平。近年來加大激勵力度，14年、16 年、18 年股權激勵佔比分別為0.36%、0.37%、0.93%，並且計劃未來十年股權激勵最高佔比總股本達10%，目前已授0.93%。股權結構穩定，郭氏家族合計持股55%；分紅積極，09-19 年平均分紅率達38%；股息高企，20E股息率達8.4%。此外，公司物管子公司奧園健康分拆上市增厚公司估值。
銷售邁上千億臺階、實現跨越式增長，戰略逐步轉向區域深耕
公司15 年開始擴張加速，16-19 年3 年銷售額CAGR 達 66%，優於TOP30銷售額CAGR43%，銷售增速行業領先；19 年，公司銷售達1,181 億元，同比+29%，行業排名第27 名，較上年提升6 位；19 年末合計佈局93 城，初步完成全國化佈局，19 年華南、中西部、華東、環渤海銷售額佔比分別為36%、26%、23%、11%、4%，區域分佈均衡。19 年單城市銷售金額13 億元，屬主流房企最低水平，未來仍有較大提升空間；16-19 年結轉金額CAGR 達 62%，歸母淨利潤CAGR 達68%，處於行業領先水平。千億規模之際，公司發展戰略將逐步從城市擴張轉為區域深耕，提升單城市銷售額，進入發展新階段。
拿地積極、全國擴張、渠道多元，土儲質優量足、重倉大灣區
公司拿地積極，17-19 年拿地/銷售面積比分別達287%、142%、138%，明顯高於同行。並且拿地特色鮮明：1）拿地渠道多元，19 年收併購、招拍掛、舊改拿地分別佔比79%、19%、2%；2）收併購佔主導，利於成本控制，土儲樓面價/銷售均價比僅25%；3）拿地小盤化，17-19 年單盤平均面積22、20、19萬方，拿地到開盤時間8.8、8.2、7.5 個月，當年拿地開盤比47%、52%、55%，週轉效率持續提升；4）舊改拿地優勢凸顯，潛在舊改貨值超2,260 億元，其中大灣區佔比達89%。公司土儲質優量足，19 年末土儲超4,503 萬方（權益比79%）/5,348 萬方（含舊改後），貨值4,550 億元/6,810 億元（含舊改後），覆蓋19 年銷售達3.9 倍/5.8 倍（含舊改後）。
財務健康，ROE 逐年走高、表現優異，充裕預收助力業績穩定
19 年末，公司淨負債率75%、現金短債比1.6 倍，處於行業中游水平，20Q1長短債比1.6 倍、融資成本7.5%，19 年信貸評級獲提升，20 年新增融資成本有所下行。公司毛利率穩定在30%左右，週轉率有所改善，權益乘數走高至14.6 倍，推動ROE 提升至31%，表現優異。19 年末，預收款861 億元，同比+44%，可覆蓋19 年營收170%，助力後續業績穩定釋放。此外，我們測算公司NAV 約580 億港元、每股NAV 為23.5 港元/股、現價較之折價55%。
投資建議：多元拿地、多維發展，成就跨越式成長，首次覆蓋、給予“強推”
中國奧園歷經25 年發展，實現了從珠三角區域性房企，向全國化佈局房企的跨越。公司多元化拿地能力突出，土儲質優量足且成本低廉，近年來銷售增速行業領先，推動後續業績持續高增。我們預測公司2020-22 年每股收益分別為2.34、2.81 和3.31 元，並按照NAV 折價45%給予目標價13.0 港元、相當於20PE5.1 倍，首次覆蓋、並給予“強推”評級。
風險提示：新冠肺炎疫情影響超預期、房地產調控政策超預期收緊
