事件說明：5 月22 日，格力地產發佈定增預案，擬向珠海市國資委、城建集團發行股份並支付現金，購買其持有的免稅集團 100%股權。同時，公司擬向中國通用，非公開發行股份募集配套資金預計不超過 8 億元，預計發行股份數量不超過1.86 億股，發行價格爲 4.30 元/股。 珠海免稅是唯一一家全資擁有免稅、有稅、保稅（跨境）三大業務運營管理實踐經驗的國有獨資企業，是以免稅品銷售爲龍頭，集百貨零售、商業物業經營、國內外貿易、倉儲物流、市場經營管理及輸澳鮮活農產品供應爲一體的集團式企業。 珠免是口岸免稅龍頭，市佔率國內免稅行業第二。中國免稅行業供給側整合後，集中度進一步提高。2018 年，珠海免稅市佔率約爲6%，全行業排名第二。珠免擁有獨特區位，粵港澳大灣區建設下客流優勢顯著。珠海市是國務院確立的經濟特區，東南與澳門毗鄰，東隔伶仃洋與香港相望。在粵港澳大灣區建設下，該地區進一步融合發展，同時澳門經濟的多元化，橫琴自貿片區的快速發展，使得珠海出入境旅客持續攀升。珠免品類主要以高毛利菸酒爲主，持續進行品類結構性優化擴大規模。目前，珠海免稅的業務主要集中在菸酒品類。菸酒品類的特點是高毛利，這讓公司的淨利潤率水平在遠高於行業標準。但是菸酒品類受衆有限，較難做大規模，因此公司擬對品類進行結構性優化，在客流帶來的新機遇下進一步擴大規模。 免稅行業：政策引導下受益於國人海外消費回流，行業有望持續較快增長。國家政府出臺大批政策降低關稅、引導海外消費回流。免稅業作爲引導消費回流重要手段，迎來發展機遇期。中國消費者2016 年全球奢侈品消費逾5000 億，在國內外價差減小、免稅政策不斷放寬的條件下，假設10%消費回流國內，則中國免稅業規模約爲目前的2.3倍 格力地產是一家集房地產業、口岸經濟產業、海洋經濟產業等業務於一體的集團戰略化企業。深耕珠海市場，發展多元經營業態。業績增長穩定，負債水平有所提升。流動性方面，公司2019 年經營性現金流量淨額由負轉正，貨幣資金也有增長，流動性狀況改善。資產負債率仍處於相對較高水平，並有小幅度上升趨勢。 投資建議：給予“買入”評級。假設珠海免稅成功注入格力地產，綜合考慮地產和免稅兩個業務板塊，預計公司整體合理市值在345-380 億，與現階段213 億市值相比仍存在較大提升空間，根據公司合理市值區間對應目標價9.12-11.06 元/股。 風險提示：疫情反彈、宏觀經濟下行、行業競爭激烈、此次收購無法順利實施、毛利率下滑。