陶瓷行業龍頭地位顯著，創新產品維持高毛利率。公司是國家高新技術企業，是國內唯一的陶瓷產品全業務鏈服務提供商，公司的研發實力、產品應用開發與技術服務能力，在業內處於領跑地位。公司作主要產品涉及陶瓷墨水、全拋印刷釉和基礎釉，客戶涵蓋了諸如東鵬、金意陶、新明珠、新中源、馬可波羅等國內最知名的陶瓷牆地磚生產企業。近年來，我國建築陶瓷市場競爭激烈，行業洗牌加劇，例如2019 年中國瓷磚產量82 億平米/yoy-8.8%。但公司堅持穩中求進，全力配合客戶的新產品開發，成爲建築陶瓷行業技術進步和產業升級的主要推動力，2019 年雖受行業影響公司釉面材料銷量12.16 萬噸，同比下降11.86%，但仍保持32%較高毛利率，龍頭地位顯著。 　　持續加碼新能源材料，打開成長空間。全球持續推進電動化，核心零部件動力電池的需求實現高速增長，市場規模自2012 年2.7GWh增長至2019 年113.4GWh，期間CAGR 高達71%。公司順應市場需求，積極開拓鋰電材料應用，佈局了三元前驅體、鈷鹽以及導電劑等多業務，形成了較強的綜合實力，爲公司打開成長空間。2019 年公司實現新能源材料產銷3.43 萬噸/3.33萬噸，同比分別+3.05%/7.65%。 　　鈷鹽/三元前驅體。子公司佳納能源主要產品氯化鈷、硫酸鈷、碳酸鈷和草酸鈷和三元前驅體，由於鈷銅伴生，公司同時經營電解銅。2019年公司三元前驅體實現營收7.9 億元，毛利率13.8%；鈷鹽實現營收5.4 億元，毛利率20.9%；電解銅實現營收2.9 億元，毛利率34%。 　　公司三元前驅體產品技術成熟、質量穩定，擁有振華科技、廈門鎢業等優質客戶，高鎳前驅體已經實現量產並通過下游客戶驗證，奠定良好的發展基礎。2019 年公司推進前驅體產能建設，目前具備2.2 萬噸/年的三元前驅體產能，未來將進一步釋放業績彈性。展望未來， 類似2019 年的鈷價格大幅下跌以及計提存貨減值等利空因素大概率消除。目前鈷價格已處於歷史底部區域，有望隨着需求復甦實現價格反彈，公司的鈷鹽業務有望邊際向好。 　　導電劑：子公司青島昊鑫是國內率先實現納米材料導電劑規模化生產的龍頭企業，其主要產品爲石墨烯和碳納米管導電劑，2019 年實現營收2.4 億元，毛利率35.5%，主要客戶爲比亞迪等鋰電龍頭企業。 　　2019 年產能達2 萬噸，隨着下游動力電池需求高速增長，公司有望持續受益，該業務有望高速增長。同時，公司推進原材料自給，加大上游粉體、漿料產能建設，原材料自給率的提升有望帶動公司導電劑產品質量和盈利能力的提升。 前瞻佈局氫能材料，推動氫燃料電池產業發展。膜電極作爲燃料電池系統關鍵部件之一，其性能和成本直接影響到質子交換膜燃料電池的性能、壽命及成本，佔電堆成本的60-70%，目前該產品高度依賴進口。根據GGII 調研數據顯示，2019 年我國膜電極市場銷售規模爲2.28 億元。GGII 預計，到2025 年中國車用領域氫燃料電池膜電極市場需求有望達到23 億元。2019 年公司與重塑科技、馬東生共同出資設立道氏雲杉，從事膜電極材料的研製和銷售，馬東生先生是國鴻氫能的創始人之一，國鴻氫能爲巴拉德合資公司，目前已建成全球最大的燃料電池電堆生產線。目前道氏雲杉組建了以Dustin Banham 博士（曾就職Ballard，深耕膜電極研發領域）爲核心的氫燃料電池膜電極研發團隊。合作方重塑科技是國內重要的燃料電池動力系統公司，目前佔國內氫燃料電池系統約50%市場份額。目前公司正結合國內商用車應用場景做前期開發，預計2020 年將有 1~2 款產品進入市場，有望在2021 年貢獻業績。 首次覆蓋，給予公司“買入”評級：預計公司2020-2022 年分別實現歸母淨利潤1.52、2.51、3.52 億元，對應EPS 分別爲0.33、0.55、0.77元。公司作爲陶瓷釉料龍頭，全面佈局新能源材料，公司有望在2020年形成中長期向上的業績拐點，首次覆蓋，給予公司“買入”評級。 風險提示：政策風險；原材料價格風險；產能建設低於預期；疫情擴散導致需求下滑；新材料研發及進度不及預期。