投资要点
地下工程装备龙头，2020 开启新征程。
1）公司成立于1999 年，已深耕工程机械二十载。2019 年，受益于宏观政策逆周期调节、基建补短板，工程机械行业继续保持增长态势。面对机遇与发展，山河智能市场体量与经营质量又跨上一个新的高度，现为国内地下工程装备（包括旋挖钻机和静力压桩机等桩工机械）龙头企业（旋挖钻机行业三强，静力压桩机行业第一），位居全球工程机械企业50 强榜单第34 位、世界挖掘机企业20 强、世界支线飞机租赁3 强。
2）受益工程机械行业景气度持续，公司业绩自2016 年起步入上升通道。主营业务工程机械产品占比高达78%，主业突出，且毛利率提升，公司盈利能力得以强化。此外，公司现金流情况持续改善，存货及应收账款周转率不断提高，各项经营指标健康向上，经营质量持续提升。2020Q1 受疫情影响，净利润同比下滑，随着国内疫情防控形势逐步平稳，公司生产经营已经恢复正常，国内市场快速复苏，需求非常旺盛，2020 将开启新征程。
桩工机械：行业进入平稳发展期，旋挖钻机销量持续增长。
1）2019 年桩工机械细分产品表现出分化趋势，其中，旋挖钻机是体量最大的桩工机械品类，全年销量5526 台，同比增长9.6%，多轴钻机、静压桩机销量保持正增长，液压抓斗、长螺旋钻机、打桩架和锤（柴油锤及振动锤）销量出现下滑。整体来看，2019 年开始桩工机械行业进入平稳发展期。
2）桩工机械与经济景气度关联紧密，旋挖钻机销量的增速相对于基建和房地产投资增速大约延迟6-10 个月，基建投资的增速对旋挖钻机销量增速有先导指标意义。2019 年基建固定资产投资达累计同比增长3.3%，同比增加1.54pct，增速提升，因此，我们对2020 年桩工机械行业发展持乐观态度。
3）旋挖钻机方面，公司已成为行业前三强，2020Q1，公司旋挖钻机累计销量为226 台，仅次于三一重工和徐工机械，市场份额跃居全国第三，提升明显；液压静力压桩机方面，公司是国内行业第一品牌，2020Q1，公司静压桩机销量为90 台，市场份额为76.92%，遥遥领先于第二名，竞争优势明显。
挖掘机械：销售屡超预期，中国挖机民族品牌先导者再起航。
1）2019 年，挖掘机销售23.6 万台，同比增长15.9%，再创历史新高。2020年3 月挖掘机销售4.9 万台，创单月历史新高。4 月以来，各大主机厂均发布了挖掘机产品的涨价通知，挖掘机市场进入量价齐升阶段，高景气度持续。
2）山河智能是国内最早制造液压挖掘机的企业之一，被誉为“引领中国挖掘机民族品牌的先导者”，位列世界挖掘机企业20 强。挖掘机产品覆盖0.8—90吨，微、小、中、大型全系列，总体水平国际先进。公司4 月份挖掘机订单饱满，预计产销量将在3 月份的基础上再创新高。此外，公司可根据国内疫情发展态势动态调整产能，如市场需求旺盛产能可以快速提升。
航空业务：发挥航空名片效应，有望步入稳健发展阶段。公司收购AVMAX 切入飞机后市场领域。AVmax 具备支线飞机国际维修、运营、服务的成熟经验，具备一流的工程技术能力与优秀的资质能力，且拥有FAA、EASA 颁布的主流支线飞机的大修和改装资质，我们看好公司未来在国内航空维修市场的发展。
此外，公司较早切入通航产业，已初步形成全产业链布局的发展格局，随着国内低空开放程度逐渐提高，且低空服务保障体系建设逐步加强，公司作为全产业链的布局者，将成为国内通航产业发展的标杆企业。
首次覆盖，给予“增持”评级。公司是我国地下工程装备龙头，2016 年以来业绩步入上升通道。2019 年我国基建固定资产投资增速提升，2020 年桩工机械销量有望持续增长，公司旋挖钻机和静压桩机有望受益。此外，挖掘机销量屡超预期，公司挖掘机产品覆盖全系列，总体水平国际先进，且订单饱满，有望持续贡献业绩。预计公司2020-2022 年归母净利润为5.21、6.07、6.94 亿元，对应PE 分别为14、12、10 倍。
风险提示：基建、房地产投资不及预期风险、行业周期性下滑风险、市场恶性竞争风险、全球疫情影响，海外投资、销售存在收益下降的风险。
投資要點
地下工程裝備龍頭，2020 開啟新徵程。
1）公司成立於1999 年，已深耕工程機械二十載。2019 年，受益於宏觀政策逆週期調節、基建補短板，工程機械行業繼續保持增長態勢。面對機遇與發展，山河智能市場體量與經營質量又跨上一個新的高度，現為國內地下工程裝備（包括旋挖鑽機和靜力壓樁機等樁工機械）龍頭企業（旋挖鑽機行業三強，靜力壓樁機行業第一），位居全球工程機械企業50 強榜單第34 位、世界挖掘機企業20 強、世界支線飛機租賃3 強。
2）受益工程機械行業景氣度持續，公司業績自2016 年起步入上升通道。主營業務工程機械產品佔比高達78%，主業突出，且毛利率提升，公司盈利能力得以強化。此外，公司現金流情況持續改善，存貨及應收賬款週轉率不斷提高，各項經營指標健康向上，經營質量持續提升。2020Q1 受疫情影響，淨利潤同比下滑，隨着國內疫情防控形勢逐步平穩，公司生產經營已經恢復正常，國內市場快速復甦，需求非常旺盛，2020 將開啟新徵程。
樁工機械：行業進入平穩發展期，旋挖鑽機銷量持續增長。
1）2019 年樁工機械細分產品表現出分化趨勢，其中，旋挖鑽機是體量最大的樁工機械品類，全年銷量5526 台，同比增長9.6%，多軸鑽機、靜壓樁機銷量保持正增長，液壓抓鬥、長螺旋鑽機、打樁架和錘（柴油錘及振動錘）銷量出現下滑。整體來看，2019 年開始樁工機械行業進入平穩發展期。
2）樁工機械與經濟景氣度關聯緊密，旋挖鑽機銷量的增速相對於基建和房地產投資增速大約延遲6-10 個月，基建投資的增速對旋挖鑽機銷量增速有先導指標意義。2019 年基建固定資產投資達累計同比增長3.3%，同比增加1.54pct，增速提升，因此，我們對2020 年樁工機械行業發展持樂觀態度。
3）旋挖鑽機方面，公司已成為行業前三強，2020Q1，公司旋挖鑽機累計銷量為226 台，僅次於三一重工和徐工機械，市場份額躍居全國第三，提升明顯；液壓靜力壓樁機方面，公司是國內行業第一品牌，2020Q1，公司靜壓樁機銷量為90 台，市場份額為76.92%，遙遙領先於第二名，競爭優勢明顯。
挖掘機械：銷售屢超預期，中國挖機民族品牌先導者再起航。
1）2019 年，挖掘機銷售23.6 萬台，同比增長15.9%，再創歷史新高。2020年3 月挖掘機銷售4.9 萬台，創單月曆史新高。4 月以來，各大主機廠均發佈了挖掘機產品的漲價通知，挖掘機市場進入量價齊升階段，高景氣度持續。
2）山河智能是國內最早製造液壓挖掘機的企業之一，被譽為“引領中國挖掘機民族品牌的先導者”，位列世界挖掘機企業20 強。挖掘機產品覆蓋0.8—90噸，微、小、中、大型全系列，總體水平國際先進。公司4 月份挖掘機訂單飽滿，預計產銷量將在3 月份的基礎上再創新高。此外，公司可根據國內疫情發展態勢動態調整產能，如市場需求旺盛產能可以快速提升。
航空業務：發揮航空名片效應，有望步入穩健發展階段。公司收購AVMAX 切入飛機後市場領域。AVmax 具備支線飛機國際維修、運營、服務的成熟經驗，具備一流的工程技術能力與優秀的資質能力，且擁有FAA、EASA 頒佈的主流支線飛機的大修和改裝資質，我們看好公司未來在國內航空維修市場的發展。
此外，公司較早切入通航產業，已初步形成全產業鏈佈局的發展格局，隨着國內低空開放程度逐漸提高，且低空服務保障體系建設逐步加強，公司作為全產業鏈的佈局者，將成為國內通航產業發展的標杆企業。
首次覆蓋，給予“增持”評級。公司是我國地下工程裝備龍頭，2016 年以來業績步入上升通道。2019 年我國基建固定資產投資增速提升，2020 年樁工機械銷量有望持續增長，公司旋挖鑽機和靜壓樁機有望受益。此外，挖掘機銷量屢超預期，公司挖掘機產品覆蓋全系列，總體水平國際先進，且訂單飽滿，有望持續貢獻業績。預計公司2020-2022 年歸母淨利潤為5.21、6.07、6.94 億元，對應PE 分別為14、12、10 倍。
風險提示：基建、房地產投資不及預期風險、行業週期性下滑風險、市場惡性競爭風險、全球疫情影響，海外投資、銷售存在收益下降的風險。
