投资要点：
公司公布2019 年年报及2020 年一季报，2019 年归母净利润同比下滑14.4%，2020 年一季度归母净利润亏损566 万元，低于预期。1）19 年业绩企稳。19 年实现营业收入20.9 亿元，同比增长1.8%，归母净利润2.1 亿元，同比下滑14.4%。2）期间费用提升，四季度利润下滑。19Q4 实现收入5.8 亿元，同比下滑1%；归母净利润3560 万元，同比下滑36.1%。3）19 年实施股份回购金额1 亿元，占归母净利润48.2%。4）疫情影响线下门店客流，公司一季度业绩承压。20Q1 实现收入3.7 亿元，同比下降24.6%；归母净利润亏损566 万元，去年同期盈利3835 万元。
毛利率提高显著，期间费用率提升，净利率下滑，资产质量较为健康。1）20Q1 毛利率提升明显，净利率下滑。20Q1 毛利率较去年同期上升6.2pct 至57.9%，主要由于电商渠道毛利率大幅提升以及会计政策变更（新准则收入核算采用“总额法”，商场扣率费用计入销售费用中）。销售费用率同比上升11.6pct 至39.7%，管理费用率（含研发费用）同比上升3pct 至15.6%，受制于费用率增加，净利率转负至-1.41%。2）库存管理持续改善，资产质量较为健康。20Q1 存货较去同比下降15.6%至3.8 亿元，应收账款同比下降28%至1.9 亿元，经营性现金流净额较同比提升18%至3265 万元。
坚持多品牌战略，整合优质店铺资源。1）主品牌KISSCAT 持续调整。19 年KISSCAT 实现收入7.9亿元，同比下降5.6%。19 年门店净关72 家至935 家。2）中高端品牌ZsaZsaZsu 和tigrisso 表现良好。19 年ZsaZsaZsu 实现收入1.8 亿元，同比增长16.3%。19 年门店净关17 家至129 家。19年tigrisso 实现收入4.6 亿元，同比下滑1.6%。19 年门店净关16 家至411 家。3）KissKitty 有所调整。19 年KissKitty 实现收入1.6 亿元，同比下降4.1%。19 年门店净关90 家至165 家。4）其他品牌表现平稳。19 年其他品牌合计实现收入1.2 亿元，同比增长0.2%。19 年门店数基本持平。
线下门店持续调整，线上业务全面爆发。1）线下持续优化渠道结构，淘汰低效店铺。20Q1 公司门店总数为1655 家，较19 年末净减76 家（直营64 家+加盟12 家），与去年同期净减256 家。2）线上开拓私域流量，保持高速增长。19 年线上实现收入3.5 亿元，同比增长36.5%；20Q1 电商收入约9518 万元，同比增长77.3%。
小子科技持续超预期，深耕存量客户需求，积极开拓新业务。1） 小子科技连续超额完成业绩承诺。
19 年小子科技实现收入3.8 亿元，同比增长24.6%；实现归母净利润1.1 亿元，同比增长13.4%，连续第三年超额完成业绩承诺。2）加大与阿里系全线产品、小米科技等客户的深度合作，提高广告投放的精准性与转化效率，移动应用分发与程序化推广业务增幅显著。3）积极开拓新业务。公司尝试包括拉活业务、短视频业务为业绩带来新增量。
资本助力数字化改造，创新C2M+MCN 店厂合一商业模式。1）北高峰入股助力产业链数字化改造，赋能业务层级精准聚焦及服务消费者用户。2）完成“云鞋数仓”项目规划。以C2M 和D2C 模式为导向，运用AI 数据智能技术将产品和消费者匹配，提升内部效率，实现产销协同。3）预计20 年初建全链路数字化平台。公司致力推动D2C、C2M 产业标准的建立，并打造数据互联、知识共享、资源互补、共生共赢的产业平台奠定坚实基础。
公司是女鞋行业中的龙头企业，线下渠道持续优化结构，线上保持高增速，推动业绩持续增长，维持"增持"评级。公司线上销售持续保持高增长，占比提升明显，但考虑到一季度线下零售受影响明显，故下调20-21 年盈利预测，新增22 年盈利预测。预计20-22 年归母净利润分别为1.6/2.0/2.3 亿元，（20-21 年原为3.2/3.7 亿元）对应PE 为25/20/17 倍，维持增持评级。
投資要點：
公司公佈2019 年年報及2020 年一季報，2019 年歸母淨利潤同比下滑14.4%，2020 年一季度歸母淨利潤虧損566 萬元，低於預期。1）19 年業績企穩。19 年實現營業收入20.9 億元，同比增長1.8%，歸母淨利潤2.1 億元，同比下滑14.4%。2）期間費用提升，四季度利潤下滑。19Q4 實現收入5.8 億元，同比下滑1%；歸母淨利潤3560 萬元，同比下滑36.1%。3）19 年實施股份回購金額1 億元，佔歸母淨利潤48.2%。4）疫情影響線下門店客流，公司一季度業績承壓。20Q1 實現收入3.7 億元，同比下降24.6%；歸母淨利潤虧損566 萬元，去年同期盈利3835 萬元。
毛利率提高顯著，期間費用率提升，淨利率下滑，資產質量較為健康。1）20Q1 毛利率提升明顯，淨利率下滑。20Q1 毛利率較去年同期上升6.2pct 至57.9%，主要由於電商渠道毛利率大幅提升以及會計政策變更（新準則收入核算採用“總額法”，商場扣率費用計入銷售費用中）。銷售費用率同比上升11.6pct 至39.7%，管理費用率（含研發費用）同比上升3pct 至15.6%，受制於費用率增加，淨利率轉負至-1.41%。2）庫存管理持續改善，資產質量較為健康。20Q1 存貨較去同比下降15.6%至3.8 億元，應收賬款同比下降28%至1.9 億元，經營性現金流淨額較同比提升18%至3265 萬元。
堅持多品牌戰略，整合優質店鋪資源。1）主品牌KISSCAT 持續調整。19 年KISSCAT 實現收入7.9億元，同比下降5.6%。19 年門店淨關72 家至935 家。2）中高端品牌ZsaZsaZsu 和tigrisso 表現良好。19 年ZsaZsaZsu 實現收入1.8 億元，同比增長16.3%。19 年門店淨關17 家至129 家。19年tigrisso 實現收入4.6 億元，同比下滑1.6%。19 年門店淨關16 家至411 家。3）KissKitty 有所調整。19 年KissKitty 實現收入1.6 億元，同比下降4.1%。19 年門店淨關90 家至165 家。4）其他品牌表現平穩。19 年其他品牌合計實現收入1.2 億元，同比增長0.2%。19 年門店數基本持平。
線下門店持續調整，線上業務全面爆發。1）線下持續優化渠道結構，淘汰低效店鋪。20Q1 公司門店總數為1655 家，較19 年末淨減76 家（直營64 家+加盟12 家），與去年同期淨減256 家。2）線上開拓私域流量，保持高速增長。19 年線上實現收入3.5 億元，同比增長36.5%；20Q1 電商收入約9518 萬元，同比增長77.3%。
小子科技持續超預期，深耕存量客户需求，積極開拓新業務。1） 小子科技連續超額完成業績承諾。
19 年小子科技實現收入3.8 億元，同比增長24.6%；實現歸母淨利潤1.1 億元，同比增長13.4%，連續第三年超額完成業績承諾。2）加大與阿里系全線產品、小米科技等客户的深度合作，提高廣告投放的精準性與轉化效率，移動應用分發與程序化推廣業務增幅顯著。3）積極開拓新業務。公司嘗試包括拉活業務、短視頻業務為業績帶來新增量。
資本助力數字化改造，創新C2M+MCN 店廠合一商業模式。1）北高峯入股助力產業鏈數字化改造，賦能業務層級精準聚焦及服務消費者用户。2）完成“雲鞋數倉”項目規劃。以C2M 和D2C 模式為導向，運用AI 數據智能技術將產品和消費者匹配，提升內部效率，實現產銷協同。3）預計20 年初建全鏈路數字化平臺。公司致力推動D2C、C2M 產業標準的建立，並打造數據互聯、知識共享、資源互補、共生共贏的產業平臺奠定堅實基礎。
公司是女鞋行業中的龍頭企業，線下渠道持續優化結構，線上保持高增速，推動業績持續增長，維持"增持"評級。公司線上銷售持續保持高增長，佔比提升明顯，但考慮到一季度線下零售受影響明顯，故下調20-21 年盈利預測，新增22 年盈利預測。預計20-22 年歸母淨利潤分別為1.6/2.0/2.3 億元，（20-21 年原為3.2/3.7 億元）對應PE 為25/20/17 倍，維持增持評級。
