投资要点
史丹利：转型农业服务商，打开成长新空间
公司专业从事复合肥的生产及销售，业务范围还包括粮食收储、农业信息咨询、农业技术推广、农资贸易等。当下复合肥企业的竞争已从传统的价格战转变为品牌、渠道、成本、服务、规模多方面的比拼，公司具备以下竞争优势：1）精准营销带来可观收益。上市以来公司平均每年在广告宣传方面花费约1.7 个亿，且依靠积累的品牌知名度，公司广告投放效率不断提升。2018-2019 年尽管广告费用有所减少，但每1 元广告投入对应的营收高达53 元，是2017 年的1.7 倍。2）销售型人才体系，激励机制完备。公司销售人员比例逐年提升，且职工支出与营收增长挂钩，人均创收逐年升高。3）产能与渠道遍布全国，突破传统销售半径。公司在全国已有12 大生产基地，覆盖华东、华中、华北、东北主要粮食产区，具备运输成本优势。4）农化服务推陈出新。公司设立了全资子公司史丹利农业服务有限公司，开展种植产业链开发、搭建农业服务平台，与美国Agsource 合作的蚯蚓测土实验室有效解决了乱施肥的问题。5）新产品持续推出，为拓宽市场提供动力。公司持续加大新型肥料的开发力度，配合高效的农化营销网络，新产品快速推向市场，为公司营收增长提供了持续助力。6）现金流充裕，具备“转型为农业服务商”的资本实力。公司固定资产投资主要集中在2015 年以前，近几年折旧与摊销同比增速放缓，有望带来业绩边际改善。
复合肥行业逻辑：多重因素共振，行业反转加速1）主粮价格止跌企稳，将推动种植面积回升。2015 年以来国内主粮收购价格一路走低，打压农业生产积极性，2020 年2 月，水稻最低收购价格止跌企稳，早籼稻、中晚籼稻、粳稻分别为121 元/吨、127 元/吨和130 元/吨，有望抬升农民种植收益预期和积极性，推动种植面积回升。此外，为保证粮食安全，国内多地加大措施，鼓励种植，促进农民回流农业，也将带动种植面积回升和复合肥需求量。2）供给端历经五年去化，集中度有望加速提升。2015 年以来复合肥行业供大于求矛盾集中凸显，盈利持续恶化，叠加优惠政策取消、环保趋严等因素，促使行业内老旧产能不断退出。2017 年至今行业共退出产能1775万吨，行业开工率恢复至合理水平，CR4 也提升至21.6%，未来集中度有望进一步提升。3）单质肥价格下行，成本端压力逆转。尿素、磷铵等单质肥在过去2-3 年伴随着供给侧改革迎来大幅上涨，加速复合肥行业盈利能力下滑。2020 年，尿素、磷肥等单质肥均存新增产能投放，价格有望下行，减轻复合肥压力。
盈利预测：预计2020-2022 年公司营业收入分别为67.32 亿元、70.83 亿元、86.21亿元，归属净利润分别为1.57 亿元、3.36 亿元、4.25 亿元，PE 分别为36.5 倍、17.1 倍、13.5 倍，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：农产品价格提振不及预期，单质肥价格上涨带来成本压力，环境保护及安全生产的风险，农业政策变化风险。
投資要點
史丹利：轉型農業服務商，打開成長新空間
公司專業從事複合肥的生產及銷售，業務範圍還包括糧食收儲、農業信息諮詢、農業技術推廣、農資貿易等。當下複合肥企業的競爭已從傳統的價格戰轉變爲品牌、渠道、成本、服務、規模多方面的比拼，公司具備以下競爭優勢：1）精準營銷帶來可觀收益。上市以來公司平均每年在廣告宣傳方面花費約1.7 個億，且依靠積累的品牌知名度，公司廣告投放效率不斷提升。2018-2019 年儘管廣告費用有所減少，但每1 元廣告投入對應的營收高達53 元，是2017 年的1.7 倍。2）銷售型人才體系，激勵機制完備。公司銷售人員比例逐年提升，且職工支出與營收增長掛鉤，人均創收逐年升高。3）產能與渠道遍佈全國，突破傳統銷售半徑。公司在全國已有12 大生產基地，覆蓋華東、華中、華北、東北主要糧食產區，具備運輸成本優勢。4）農化服務推陳出新。公司設立了全資子公司史丹利農業服務有限公司，開展種植產業鏈開發、搭建農業服務平臺，與美國Agsource 合作的蚯蚓測土實驗室有效解決了亂施肥的問題。5）新產品持續推出，爲拓寬市場提供動力。公司持續加大新型肥料的開發力度，配合高效的農化營銷網絡，新產品快速推向市場，爲公司營收增長提供了持續助力。6）現金流充裕，具備“轉型爲農業服務商”的資本實力。公司固定資產投資主要集中在2015 年以前，近幾年折舊與攤銷同比增速放緩，有望帶來業績邊際改善。
複合肥行業邏輯：多重因素共振，行業反轉加速1）主糧價格止跌企穩，將推動種植面積回升。2015 年以來國內主糧收購價格一路走低，打壓農業生產積極性，2020 年2 月，水稻最低收購價格止跌企穩，早秈稻、中晚秈稻、粳稻分別爲121 元/噸、127 元/噸和130 元/噸，有望抬升農民種植收益預期和積極性，推動種植面積回升。此外，爲保證糧食安全，國內多地加大措施，鼓勵種植，促進農民回流農業，也將帶動種植面積回升和複合肥需求量。2）供給端歷經五年去化，集中度有望加速提升。2015 年以來複合肥行業供大於求矛盾集中凸顯，盈利持續惡化，疊加優惠政策取消、環保趨嚴等因素，促使行業內老舊產能不斷退出。2017 年至今行業共退出產能1775萬噸，行業開工率恢復至合理水平，CR4 也提升至21.6%，未來集中度有望進一步提升。3）單質肥價格下行，成本端壓力逆轉。尿素、磷銨等單質肥在過去2-3 年伴隨着供給側改革迎來大幅上漲，加速複合肥行業盈利能力下滑。2020 年，尿素、磷肥等單質肥均存新增產能投放，價格有望下行，減輕複合肥壓力。
盈利預測：預計2020-2022 年公司營業收入分別爲67.32 億元、70.83 億元、86.21億元，歸屬淨利潤分別爲1.57 億元、3.36 億元、4.25 億元，PE 分別爲36.5 倍、17.1 倍、13.5 倍，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示：農產品價格提振不及預期，單質肥價格上漲帶來成本壓力，環境保護及安全生產的風險，農業政策變化風險。
