长期看好公司数字化升级提效，维持“买入”评级
2019 年公司营收20.9 亿元，同比+1.8%，低于我们此前+3.1%的预期；归母净利润2.1 亿元，同比-14.4%，主要系数字营销业务规模扩毛利率下滑、政府补助同比减少所致。2020Q1 公司营收3.7 亿元，同比-24.6%；净亏损566.3 万元，去年同期盈利3,835.2 万元，主要系新冠疫情影响所致。我们认为伴随线下渠道调整到位、终端需求回暖，线下门店收入、利润有望重回增长通道，数字营销业务也有望在2020Q2 出现反弹；长期来看，北高峰资本入股将加速公司数字化升级，高筑供应链效率壁垒。我们预计公司2020E-2022E 的EPS 为0.45 元/0.59 元/0.70 元，维持“买入”评级。
鞋履服饰：2019 全渠道运营效率提升，线上收入占比增至20.4%
2019 年公司对线下门店进行较大幅度调整，运营效率整体提升显著，尤其是ZsaZsaZsu、KissKitty。线上渠道持续发力，2019 年线上收入同比增长36.5%，收入占比由2018 年的14.6%提升至20.4%。2020Q1 因疫情影响，线下门店受到较大冲击，公司通过直播等方式加速线上业务开拓，2020Q1线上收入占比提升至30.5%，毛利率61.4%，毛利率与去年同期相比+9.7pct。
小子科技：超额完成业绩承诺，拓展短视频业务值得期待
小子科技营收与净利润稳步增长，2019 年收入3.8 亿元，同比+24.6%；净利润1.1 亿元，同比+13.4%，2019 年净利润实现率为102%。2020Q1受经济下行影响收到较大冲击，随着疫情减弱，我们认为Q2 数字营销业务将体现边际改善，且当前处于MCN 红利期，短视频新业务布局有望带来业绩新增量，值得期待。
北高峰资本入股加速转型，打造C2M 数字化智能服务平台
长期我们仍看好北高峰资本对公司数字化升级的赋能：包括对消费者行为洞察，建立产业全链路的数据化，对产品研发作模块化拆解，实现从设计、创意、生产、销售的全链条的打通。最终驱动公司由传统B2C 模式向C2M模式迭代，全面提升运营效率。
数字化升级高筑效率壁垒，维持“买入”评级
考虑疫情冲击影响，我们预计公司2020E-2022E的EPS 分别为0.45 元/0.59元/0.70 元（2020E-2021E 前值为0.64 元、0.71 元）。我们采取分布估值法进行估值，数字营销可比公司2020 年Wind 一致性PE 为18.59 倍，鞋履可比公司2020 年Wind 一致性PE 为25.67 倍。短期看，伴随疫情影响减弱，鞋服、数字营销业务边际改善在即；中长期看，公司在北高峰资本助力下数字化升级有望全面提升运营效率，提升竞争力。给予数字营销业务2020年21-23 倍PE，鞋服业务2020 年27-29 倍PE，计算得出合理市值43.3~47.1 亿元，对应目标价10.07 元~10.96 元，维持“买入”评级。
风险提示：疫情影响超预期、渠道优化不及预期、媒体限制资源开放。
長期看好公司數字化升級提效，維持“買入”評級
2019 年公司營收20.9 億元，同比+1.8%，低於我們此前+3.1%的預期；歸母淨利潤2.1 億元，同比-14.4%，主要係數字營銷業務規模擴毛利率下滑、政府補助同比減少所致。2020Q1 公司營收3.7 億元，同比-24.6%；淨虧損566.3 萬元，去年同期盈利3,835.2 萬元，主要系新冠疫情影響所致。我們認為伴隨線下渠道調整到位、終端需求回暖，線下門店收入、利潤有望重回增長通道，數字營銷業務也有望在2020Q2 出現反彈；長期來看，北高峯資本入股將加速公司數字化升級，高築供應鏈效率壁壘。我們預計公司2020E-2022E 的EPS 為0.45 元/0.59 元/0.70 元，維持“買入”評級。
鞋履服飾：2019 全渠道運營效率提升，線上收入佔比增至20.4%
2019 年公司對線下門店進行較大幅度調整，運營效率整體提升顯著，尤其是ZsaZsaZsu、KissKitty。線上渠道持續發力，2019 年線上收入同比增長36.5%，收入佔比由2018 年的14.6%提升至20.4%。2020Q1 因疫情影響，線下門店受到較大沖擊，公司通過直播等方式加速線上業務開拓，2020Q1線上收入佔比提升至30.5%，毛利率61.4%，毛利率與去年同期相比+9.7pct。
小子科技：超額完成業績承諾，拓展短視頻業務值得期待
小子科技營收與淨利潤穩步增長，2019 年收入3.8 億元，同比+24.6%；淨利潤1.1 億元，同比+13.4%，2019 年淨利潤實現率為102%。2020Q1受經濟下行影響收到較大沖擊，隨着疫情減弱，我們認為Q2 數字營銷業務將體現邊際改善，且當前處於MCN 紅利期，短視頻新業務佈局有望帶來業績新增量，值得期待。
北高峯資本入股加速轉型，打造C2M 數字化智能服務平臺
長期我們仍看好北高峯資本對公司數字化升級的賦能：包括對消費者行為洞察，建立產業全鏈路的數據化，對產品研發作模塊化拆解，實現從設計、創意、生產、銷售的全鏈條的打通。最終驅動公司由傳統B2C 模式向C2M模式迭代，全面提升運營效率。
數字化升級高築效率壁壘，維持“買入”評級
考慮疫情衝擊影響，我們預計公司2020E-2022E的EPS 分別為0.45 元/0.59元/0.70 元（2020E-2021E 前值為0.64 元、0.71 元）。我們採取分佈估值法進行估值，數字營銷可比公司2020 年Wind 一致性PE 為18.59 倍，鞋履可比公司2020 年Wind 一致性PE 為25.67 倍。短期看，伴隨疫情影響減弱，鞋服、數字營銷業務邊際改善在即；中長期看，公司在北高峯資本助力下數字化升級有望全面提升運營效率，提升競爭力。給予數字營銷業務2020年21-23 倍PE，鞋服業務2020 年27-29 倍PE，計算得出合理市值43.3~47.1 億元，對應目標價10.07 元~10.96 元，維持“買入”評級。
風險提示：疫情影響超預期、渠道優化不及預期、媒體限制資源開放。
