事件：公司公佈2020 年一季報。報告期內，公司實現營業收入195.2 億元，同比增長89.6%；歸母淨利潤28.9 億元，同比降低2.6%；基本每股收益0.95元，同比降低2.1%。 　　營收增長利潤下滑，地產結算面積高增。公司一季度營收同比上升89.6%，歸母淨利潤同比降低2.6%，營收大幅增長而業績小幅下滑，主要原因爲：1）毛利率同比下降22.9%至42.4%，主要由於2019 年Q1 毛利率基數較高，且2010 年Q1 毛利率相對較低的房地產開發業務結算面積同比大幅增長265.1%所致；2）有息負債增加及部分利息未滿足資本化條件導致財務費用同比增長180%；3）地產業務結算增加導致稅金及附加同比增長146.67%。截至報告期末，公司預收款項和合同負債共1215.3 億元，同比降低16.6%，覆蓋2019年營收1.16 倍。 　　孔雀城銷售承壓，現金回款率提升。一季度公司銷售面積同比降低76.9%至70.5 萬平方米，對應銷售額同比降低48.4%至157.7 億元，其中房地產開發簽約銷售額同比降低78.8%至49.4 億元，產業園區結算收入額同比增長56.5%至99.6 億元，其他業務（物業及酒店等） 銷售額同比增長3.2%至8.8億元，銷售承壓主要受到疫情衝擊以及公司2017 和2018 年孔雀城取地不足的影響。截至報告期末，公司持有待開發土地的面積562.5 萬平方米，同比增長5.2%；規劃計容建築面積1045.3 萬平方米，同比增長5.3%。回款方面，一季度公司銷售商品提供勞務收到的現金115 億元，同比降低26.5%；經營活動產生的現金流入119.9 億元，同比減少25.8%，現金流口徑的總回款率提升至76%。 　　負債率同比降低，財務狀況有望改善。截至報告期末，公司資產負債率爲83.6%，同比降低3.7 個百分點，較2019 年末降低0.3 個百分點；淨負債率爲194.8%，同比降低6.5 個百分點，較2019 年末增長10.2 個百分點，槓桿水平同比小幅下降但仍處於高位。公司貨幣資金464.4 億元，同比降低2.2%，是短期借款及一年內到期的非流動負債的0.62 倍，未來隨着產業新城回款能力的提升，以及平安入股後可以通過多種渠道爲公司提供資金支持，公司財務狀況將有望繼續改善。 　　盈利預測。我們預測公司20/21/22 年收入增速爲23.6%/16.1%/12.4%，歸母淨利潤爲174/186/196 億元，增速分別爲19.1%/7%/5.5%。截至 2020 年4 月30 日，公司收盤於23.94 元，對應PE 爲3.6/3.4/3.2 倍， 維持“買入”評級。 　　風險提示：結算進度不及預期，房地產調控政策超預期。