FY19 业绩低于市场预期
首开股份公布FY19 和1Q20 业绩：2019 年营业收入同比增长20%，归母净利润同比下滑13%，大幅低于市场预期；2020 年1 季度营业收入和归母净利润分别同比下降54%和13%。
2019 年业绩大幅低于预期主要因其4 季度结算放缓且高毛利高权益结算项目占比下降。2019 年4 季度公司结算面积同比增速下行至9%（1~3Q19 增长32%），营业收入同比下降2%，综合税后毛利率25%，较前3 季度毛利率（31%）大幅下降，少数股东损益占净利润比重提高至62%（1~3Q19 和4Q18 分别为49%和30%），共同拖累单季度归母净利润同比下滑71%，全年归母净利润最终录得13%的同比跌幅。2020 年1 季度营收同比下降54%，综合税后毛利率较去年同期下降6 个百分点至25%。
杠杆仍处高位，融资成本上行。公司2019 年末净负债率200%（2018年末212%），2020 年1 季度提升至216%，处于较高水平。2019年末公司平均融资成本上行至5.49%（2018 年末5.36%）。公司2019年拟每股分红0.4 元，分红比例提升37%（2018 年33%）。
发展趋势
预计2020 年销售额保持平稳。公司2019 年签约额/签约面积分别同比增长1%/9%至1013 亿元/412 万平方米。2020 年1 季度签约额/签约面积分别同比增长23%/3%至126 亿元/43 万平方米。2020年公司计划实现签约额1011 亿元，同比持平。我们预计公司在约1800 亿元可售货值的支撑下，销售目标可顺利实现。
预计2020 年高权益项目结算占比延续下降态势并拖累业绩增速。
我们测算公司2019 年表内竣工项目权益占比68%，2020 年公司计划表内竣工项目权益占比仅55%，致少数股东损益占净利润比重进一步提升，从而拖累归母净利润增速。
盈利预测与估值
考虑到疫情对地产竣工结算进度的影响和高权益项目结算占比下降，我们下调2020/2021 年每股盈利预测19%/19%至1.27/1.42 元。
当前股价对应2020/2021 年5.2 倍/4.7 倍市盈率。维持中性评级，下调目标价19%至人民币6.35 元以反映盈利预测调整，对应5.0倍/4.5 倍2020/2021 年目标市盈率，较当前股价有4%的下行空间。
风险
重点布局城市调控政策超预期收紧；公司交付进度不及预期。
FY19 業績低於市場預期
首開股份公佈FY19 和1Q20 業績：2019 年營業收入同比增長20%，歸母淨利潤同比下滑13%，大幅低於市場預期；2020 年1 季度營業收入和歸母淨利潤分別同比下降54%和13%。
2019 年業績大幅低於預期主要因其4 季度結算放緩且高毛利高權益結算項目佔比下降。2019 年4 季度公司結算面積同比增速下行至9%（1~3Q19 增長32%），營業收入同比下降2%，綜合税後毛利率25%，較前3 季度毛利率（31%）大幅下降，少數股東損益佔淨利潤比重提高至62%（1~3Q19 和4Q18 分別為49%和30%），共同拖累單季度歸母淨利潤同比下滑71%，全年歸母淨利潤最終錄得13%的同比跌幅。2020 年1 季度營收同比下降54%，綜合税後毛利率較去年同期下降6 個百分點至25%。
槓桿仍處高位，融資成本上行。公司2019 年末淨負債率200%（2018年末212%），2020 年1 季度提升至216%，處於較高水平。2019年末公司平均融資成本上行至5.49%（2018 年末5.36%）。公司2019年擬每股分紅0.4 元，分紅比例提升37%（2018 年33%）。
發展趨勢
預計2020 年銷售額保持平穩。公司2019 年簽約額/簽約面積分別同比增長1%/9%至1013 億元/412 萬平方米。2020 年1 季度簽約額/簽約面積分別同比增長23%/3%至126 億元/43 萬平方米。2020年公司計劃實現簽約額1011 億元，同比持平。我們預計公司在約1800 億元可售貨值的支撐下，銷售目標可順利實現。
預計2020 年高權益項目結算佔比延續下降態勢並拖累業績增速。
我們測算公司2019 年表內竣工項目權益佔比68%，2020 年公司計劃表內竣工項目權益佔比僅55%，致少數股東損益佔淨利潤比重進一步提升，從而拖累歸母淨利潤增速。
盈利預測與估值
考慮到疫情對地產竣工結算進度的影響和高權益項目結算佔比下降，我們下調2020/2021 年每股盈利預測19%/19%至1.27/1.42 元。
當前股價對應2020/2021 年5.2 倍/4.7 倍市盈率。維持中性評級，下調目標價19%至人民幣6.35 元以反映盈利預測調整，對應5.0倍/4.5 倍2020/2021 年目標市盈率，較當前股價有4%的下行空間。
風險
重點佈局城市調控政策超預期收緊；公司交付進度不及預期。
