19 年收入降6%、净利持平，20Q1 收入略下滑、投资收益贡献净利增幅较大
公司2019 年实现营业收入39.11 亿元、同比下降6.19%，归母净利润3.93亿元、同比增0.70%，扣非归母净利润3.08 亿元、同比下降7.77%，EPS1.17元，拟每股派息0.2 元（含税）。非经常性损益中，金融资产投资收益增加较多、自18 年的2799 万元增加至9114 万元。
分季度看，19Q1-Q4 收入分别同比增-8.05%、-17.60%、-4.95%、+8.20%，净利分别+63.47%、+5.19%、-35.37%、+7.71%。20Q1 收入同比降2.60%至9.01 亿元，归母净利润同比增54.65%至1.13 亿元、净增4005 万元主要为金融资产投资收益（投资净收益+公允价值变动收益）净增加8607 万元贡献，扣非净利润同比降53.92%至1616 万元。总结来看，19 年前三季度内外需均不佳致收入下滑、19Q4 略有改善，20Q1 受国内外疫情影响、收入再度出现同比下滑；净利润端投资收益增厚业绩，若扣除该影响盈利能力亦存在压力。
19 年收入分拆：主要产品收入下滑，分地区来看国内收入略提升、国外下滑
1）分行业来看，2019 年纺织服装收入占比72.95%为公司主导，收入同比下降13.08%；另外，热电、其他（主要是棉花销售）收入占比分别为2.08%、24.97%，分别同比+16.89%、+19.51%。
2）分产品来看，公司主要产品为色织布（收入占比35.05%）、印染布（17.19%）、棉纱（9.77%）、服装（7.72%），19 年收入分别同比增-16.27%、-6.36%、-18.92%，-24.76%，印花布、电汽及污水处理占比较小，收入分别增130.95%、16.89%。
再按量价拆分，2019 年主要产品色织布、印染布、印花布、服装、棉纱销售量分别增-20.22%、-14.72%、-3.67%、-17.79%、-27.70%，推算单价分别增4.95%、9.80%、139.75%、-8.48%、12.14%。
3）分地区来看，19 年国内为同比增长，国外主要国家/地区收入同比下滑，其中国内收入占比达到50.96%、同比增5.47%，国外方面美国、欧洲占比较大（分别占总收入17.22%、12.70%），收入分别同比-14.81%、-17.33%，日本占比1.08%、同比增15.19%，其他占比18.04%、同比降17.15%。
19 年毛利率提升，20Q1 毛利率略下降
19 年公司毛利率同比上升1.29PCT 至21.63%。分产品来看，色织布、印染布、其他毛利率分别为30.26%（+4.19PCT）、28.25%（+5.53PCT）、9.35%（-1.06PCT）。
19Q1~20Q1 单季度毛利率分别为17.03%（+3.01PCT）、21.26%（+3.31PCT）、21.30%（-0.60PCT）、26.15%（-1.73PCT）、16.36%（-0.94PCT）。
19 年公司毛利率提升主要影响因素包括：
1）原材料棉花价格下跌、用棉成本有所下降。公司成本中原材料占比60%左右、主要为棉花。2019 年全年国内328 棉花现货价格指数下跌11.50%至13601 元/吨，国外Cotlook A 棉花价格指数19 年全年下跌3.71%，公司产品出口占主导、订单价格多对标外棉，内棉价格降幅超过外棉，对公司毛利率带来一定贡献。
2）汇率贬值贡献。公司主营产品出口占比65%左右，19Q1~20Q1 人民币兑美元分别升值1.89%、贬值2.10%、贬值2.88%、升值1.37%、贬值1.56%，且各季度同比上年同期均为贬值状态，有利于公司美元订单价格转化为人民币计价的收入增加、毛利率提升。
3）另外，部分燃料成本如电、煤炭等亦有下降。
20Q1 毛利率同比略有下滑。展望20 年，在国外疫情致需求大幅收缩、对公司订单带来较大压制背景下，毛利率端存在下行压力。
费用率提升，金融资产投资收益贡献较大
费用率方面，公司2019 年期间费用率为9.84%、同比增1.79PCT，其中销售、管理、研发、财务费用率分别-0.13、+0.86、+0.64、+0.41PCT；20Q1 期间费用率同比继续提升1.39PCT 至12.14%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别+0.75、+0.40、+1.65、-1.41PCT。
另外金融资产投资收益对公司业绩贡献较大，19 年投资收益+公允价值变动收益合计净增加5126 万元、同比增124.99%，20Q1 净增8607 万元、同比增加205.76%。
20 年国外疫情致外需承压，长期关注色织龙头稳健发展公司拥有轧花、纺纱、染色、织造、整理、针织、家纺、印染、制衣全产业链，热电、污水处理配套，品牌运营与仓储物流于一体，当前拥有纺纱32 万锭生产规模，年产色织布1.6 亿米、印染布6000 万米、服装1100 万件、针织纱与针织布染色各6000 吨、家纺7200 万米的生产能力。目前在建产能项目主要包括新疆高档家纺坯布及配套纱线生产项目和印尼年产6600 万米高档梭织服装面料项目，其中新疆项目为公司家纺业务配套、于19~20 年陆续投产中，印尼项目进度相对较慢。
我们认为：1）受外部环境影响、当前国外疫情尚未出现拐点，外需不确定性较大，20 年1~3 月纺织品和服装出口额分别下滑14.6%、下滑20.6%，纺织服装出口大环境承压，公司难以独善其身。公司合并报表层面19 年出口收入占49%、主要产品出口占比约65%，出口收入中美国和欧洲合计占比达61%、目前该地区疫情仍较为严重，对公司出口订单带来不利影响，3月底以来公司已出现部分订单取消或者延迟的情况。当前时点仍需观察国外疫情防控进展和外需恢复的进度，20 年短期业绩压力较大。
2）中长期而言公司色织制造龙头地位突出，经历过疫情行业优胜劣汰加剧，公司作为龙头抗风险能力相对较强，有望实现份额提升。
公司行业地位和发展长期逻辑暂未变化，同时保持较高派息率（18~19年股息率6%左右），但考虑到20 年疫情对外需形成较大压制，国外经济和需求端均存在压力，下调20~21 年、新增22 年EPS 为0.77、0.85、0.96元，对应20 年PE12 倍，短期业绩端有一定压力，下调至“中性”评级。
风险提示：国外疫情影响超预期致公司接单恶化、产能拓展不及预期、棉价波动风险、汇率波动风险。
19 年收入降6%、淨利持平，20Q1 收入略下滑、投資收益貢獻淨利增幅較大
公司2019 年實現營業收入39.11 億元、同比下降6.19%，歸母淨利潤3.93億元、同比增0.70%，扣非歸母淨利潤3.08 億元、同比下降7.77%，EPS1.17元，擬每股派息0.2 元（含稅）。非經常性損益中，金融資產投資收益增加較多、自18 年的2799 萬元增加至9114 萬元。
分季度看，19Q1-Q4 收入分別同比增-8.05%、-17.60%、-4.95%、+8.20%，淨利分別+63.47%、+5.19%、-35.37%、+7.71%。20Q1 收入同比降2.60%至9.01 億元，歸母淨利潤同比增54.65%至1.13 億元、淨增4005 萬元主要爲金融資產投資收益（投資淨收益+公允價值變動收益）淨增加8607 萬元貢獻，扣非淨利潤同比降53.92%至1616 萬元。總結來看，19 年前三季度內外需均不佳致收入下滑、19Q4 略有改善，20Q1 受國內外疫情影響、收入再度出現同比下滑；淨利潤端投資收益增厚業績，若扣除該影響盈利能力亦存在壓力。
19 年收入分拆：主要產品收入下滑，分地區來看國內收入略提升、國外下滑
1）分行業來看，2019 年紡織服裝收入佔比72.95%爲公司主導，收入同比下降13.08%；另外，熱電、其他（主要是棉花銷售）收入佔比分別爲2.08%、24.97%，分別同比+16.89%、+19.51%。
2）分產品來看，公司主要產品爲色織布（收入佔比35.05%）、印染布（17.19%）、棉紗（9.77%）、服裝（7.72%），19 年收入分別同比增-16.27%、-6.36%、-18.92%，-24.76%，印花布、電汽及污水處理佔比較小，收入分別增130.95%、16.89%。
再按量價拆分，2019 年主要產品色織布、印染布、印花布、服裝、棉紗銷售量分別增-20.22%、-14.72%、-3.67%、-17.79%、-27.70%，推算單價分別增4.95%、9.80%、139.75%、-8.48%、12.14%。
3）分地區來看，19 年國內爲同比增長，國外主要國家/地區收入同比下滑，其中國內收入佔比達到50.96%、同比增5.47%，國外方面美國、歐洲佔比較大（分別佔總收入17.22%、12.70%），收入分別同比-14.81%、-17.33%，日本佔比1.08%、同比增15.19%，其他佔比18.04%、同比降17.15%。
19 年毛利率提升，20Q1 毛利率略下降
19 年公司毛利率同比上升1.29PCT 至21.63%。分產品來看，色織布、印染布、其他毛利率分別爲30.26%（+4.19PCT）、28.25%（+5.53PCT）、9.35%（-1.06PCT）。
19Q1~20Q1 單季度毛利率分別爲17.03%（+3.01PCT）、21.26%（+3.31PCT）、21.30%（-0.60PCT）、26.15%（-1.73PCT）、16.36%（-0.94PCT）。
19 年公司毛利率提升主要影響因素包括：
1）原材料棉花價格下跌、用棉成本有所下降。公司成本中原材料佔比60%左右、主要爲棉花。2019 年全年國內328 棉花現貨價格指數下跌11.50%至13601 元/噸，國外Cotlook A 棉花價格指數19 年全年下跌3.71%，公司產品出口佔主導、訂單價格多對標外棉，內棉價格降幅超過外棉，對公司毛利率帶來一定貢獻。
2）匯率貶值貢獻。公司主營產品出口佔比65%左右，19Q1~20Q1 人民幣兌美元分別升值1.89%、貶值2.10%、貶值2.88%、升值1.37%、貶值1.56%，且各季度同比上年同期均爲貶值狀態，有利於公司美元訂單價格轉化爲人民幣計價的收入增加、毛利率提升。
3）另外，部分燃料成本如電、煤炭等亦有下降。
20Q1 毛利率同比略有下滑。展望20 年，在國外疫情致需求大幅收縮、對公司訂單帶來較大壓制背景下，毛利率端存在下行壓力。
費用率提升，金融資產投資收益貢獻較大
費用率方面，公司2019 年期間費用率爲9.84%、同比增1.79PCT，其中銷售、管理、研發、財務費用率分別-0.13、+0.86、+0.64、+0.41PCT；20Q1 期間費用率同比繼續提升1.39PCT 至12.14%，其中銷售、管理、研發、財務費用率分別+0.75、+0.40、+1.65、-1.41PCT。
另外金融資產投資收益對公司業績貢獻較大，19 年投資收益+公允價值變動收益合計淨增加5126 萬元、同比增124.99%，20Q1 淨增8607 萬元、同比增加205.76%。
20 年國外疫情致外需承壓，長期關注色織龍頭穩健發展公司擁有軋花、紡紗、染色、織造、整理、針織、家紡、印染、製衣全產業鏈，熱電、污水處理配套，品牌運營與倉儲物流於一體，當前擁有紡紗32 萬錠生產規模，年產色織布1.6 億米、印染布6000 萬米、服裝1100 萬件、針織紗與針織布染色各6000 噸、家紡7200 萬米的生產能力。目前在建產能項目主要包括新疆高檔家紡坯布及配套紗線生產項目和印尼年產6600 萬米高檔梭織服裝面料項目，其中新疆項目爲公司家紡業務配套、於19~20 年陸續投產中，印尼項目進度相對較慢。
我們認爲：1）受外部環境影響、當前國外疫情尚未出現拐點，外需不確定性較大，20 年1~3 月紡織品和服裝出口額分別下滑14.6%、下滑20.6%，紡織服裝出口大環境承壓，公司難以獨善其身。公司合併報表層面19 年出口收入佔49%、主要產品出口佔比約65%，出口收入中美國和歐洲合計佔比達61%、目前該地區疫情仍較爲嚴重，對公司出口訂單帶來不利影響，3月底以來公司已出現部分訂單取消或者延遲的情況。當前時點仍需觀察國外疫情防控進展和外需恢復的進度，20 年短期業績壓力較大。
2）中長期而言公司色織製造龍頭地位突出，經歷過疫情行業優勝劣汰加劇，公司作爲龍頭抗風險能力相對較強，有望實現份額提升。
公司行業地位和發展長期邏輯暫未變化，同時保持較高派息率（18~19年股息率6%左右），但考慮到20 年疫情對外需形成較大壓制，國外經濟和需求端均存在壓力，下調20~21 年、新增22 年EPS 爲0.77、0.85、0.96元，對應20 年PE12 倍，短期業績端有一定壓力，下調至“中性”評級。
風險提示：國外疫情影響超預期致公司接單惡化、產能拓展不及預期、棉價波動風險、匯率波動風險。
