投资要点
用户运营SaaS 龙头，行业壁垒逐渐加强：在整个用户运营SaaS 行业的发展初期，进入壁垒相对较低，但是经过近5 年的发展，公司基于用户数据标签的积累优势，和同业免费策略下前期高沉没成本的双重壁垒直接将很多新玩家拒之门外。另外，基于积分商城功能的上游供应链对接，存在较强的规模效应，进一步加强了公司的相对竞争力。根据艾瑞咨询所整理的数据，兑吧目前处于该细分行业的领先地位，截止2018 年12 月31 日，兑吧的注册移动APP 数目中，DAU 均高于100 万人次的为147 个，DAU 均高于900 万人次的为58个，而所有注册APP 的MAU 总数高于15000 百万，超过了其他同业。
互动式广告业务协同，深化数据竞争壁垒：根据艾瑞咨询所整理的数据，按照2018 财年的收入数据来看，公司在中国移动互动式效果广告市场中占51.7%的份额，在行业排名第一。用户规模和媒体资源分别从供需角度为公司构建了规模性的竞争壁垒。但是考虑到互联网商业模式的规模易赶超性，我们认为技术壁垒更具备长期竞争优势。如公司于2017 年5 月推出了oCPC 优化竞价系统，可自动为特定广告内容识别合适的内容分发渠道，大幅提升广告主的支出回报率，截止2018 年6 月，该系统已被用于超过40%的广告页面浏览。另外，公司于2018 年3 月推出了“人群定向广告功能”，根据用户历史行为和属性数据，预测用户广告互动行为，并据此优化广告投放。
投资建议：作为用户运营SaaS 系统及互动效果广告行业的行业细分龙头，未来随着行业集中度的持续提升，相关资本进入和技术壁垒的持续加强，公司的高速业务增长，将向盈利性改善回归。在具体的业务发展上，随着收费业务模式的推广以及在相关垂直细分行业的持续渗透，用户运营SaaS 业务在短期内将保持营收和净利润的双快速增长。而对于互动效果广告业务，考虑到其对应的行业集中将进一步快速提升，同时基于行业技术过渡下的公司商业优势逐渐加强，预期其广告业务收入将逐渐从规模扩张重心向盈利性重心转化。基于上述未来预期，我们预计2019-2020 年公司对应净利润-124.98、530.26 百万元人民币，对应EPS 为-0.11 元、0.48 元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示事件：1、整体广告行业支出受到宏观经济影响，出现较为明显的下滑；2、头部广告流量平台加速变现，提升议价门槛。3、中小企业的用户运营SaaS 收费模式不达预期。
投資要點
用戶運營SaaS 龍頭，行業壁壘逐漸加強：在整個用戶運營SaaS 行業的發展初期，進入壁壘相對較低，但是經過近5 年的發展，公司基於用戶數據標籤的積累優勢，和同業免費策略下前期高沉沒成本的雙重壁壘直接將很多新玩家拒之門外。另外，基於積分商城功能的上游供應鏈對接，存在較強的規模效應，進一步加強了公司的相對競爭力。根據艾瑞諮詢所整理的數據，兌吧目前處於該細分行業的領先地位，截止2018 年12 月31 日，兌吧的註冊移動APP 數目中，DAU 均高於100 萬人次的爲147 個，DAU 均高於900 萬人次的爲58個，而所有註冊APP 的MAU 總數高於15000 百萬，超過了其他同業。
互動式廣告業務協同，深化數據競爭壁壘：根據艾瑞諮詢所整理的數據，按照2018 財年的收入數據來看，公司在中國移動互動式效果廣告市場中佔51.7%的份額，在行業排名第一。用戶規模和媒體資源分別從供需角度爲公司構建了規模性的競爭壁壘。但是考慮到互聯網商業模式的規模易趕超性，我們認爲技術壁壘更具備長期競爭優勢。如公司於2017 年5 月推出了oCPC 優化競價系統，可自動爲特定廣告內容識別合適的內容分發渠道，大幅提升廣告主的支出回報率，截止2018 年6 月，該系統已被用於超過40%的廣告頁面瀏覽。另外，公司於2018 年3 月推出了“人羣定向廣告功能”，根據用戶歷史行爲和屬性數據，預測用戶廣告互動行爲，並據此優化廣告投放。
投資建議：作爲用戶運營SaaS 系統及互動效果廣告行業的行業細分龍頭，未來隨着行業集中度的持續提升，相關資本進入和技術壁壘的持續加強，公司的高速業務增長，將向盈利性改善回歸。在具體的業務發展上，隨着收費業務模式的推廣以及在相關垂直細分行業的持續滲透，用戶運營SaaS 業務在短期內將保持營收和淨利潤的雙快速增長。而對於互動效果廣告業務，考慮到其對應的行業集中將進一步快速提升，同時基於行業技術過渡下的公司商業優勢逐漸加強，預期其廣告業務收入將逐漸從規模擴張重心向盈利性重心轉化。基於上述未來預期，我們預計2019-2020 年公司對應淨利潤-124.98、530.26 百萬元人民幣，對應EPS 爲-0.11 元、0.48 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示事件：1、整體廣告行業支出受到宏觀經濟影響，出現較爲明顯的下滑；2、頭部廣告流量平台加速變現，提升議價門檻。3、中小企業的用戶運營SaaS 收費模式不達預期。
