投资要点:
国内汽车刹车片龙头,经营恢复至快速增长
1)公司成立于1999 年8 月,主营汽车刹车片和刹车盘,用于盘式制动器和鼓式制动器,是汽车制动系统中的重要部件。目前公司拥有221 个制动摩擦材料配方,可生产6300 多种汽车刹车片产品和3900 多种汽车刹车盘产品,可用于全球主流乘用车车型和商用车车型。2)公司客户分布于海内外,主要销量与收入来自国内外AM 市场,2018 年AM 市场刹车片/刹车盘销量占比达97.17%/98.17%。3)2018 年刹车片占主营收比重达77%,出口占营收比重超85%,刹车片及海外市场是公司收入与盈利的主要来源。2019 前三季度公司已经实现营业利润1.81 亿元和净利润1.50 亿元,同比增长87.55%和91.27%,恢复至快速增长。
全球汽车保有量巨大,公司成长前景广阔
由于公司销量基本来自于售后市场,因此,公司成长的存量逻辑属性强。全球最新汽车保有量预计在14-15 亿辆左右,国内最新汽车保有量为2.5 亿辆,所以,在巨大的汽车保有量的支撑下,作为易耗品的汽车刹车片与刹车盘将拥有可观且稳定的市场需求。根据汽车产量与保有量数据估算,全球汽车刹车片+刹车盘市场规模超千亿。公司收入市场分布面广,超85%来自海外市场,其中,整体超50%来自欧洲市场,约15%来自北美市场。欧洲与北美汽车保有量预计均超过4 亿辆,加上中国市场,共同构成公司未来持续成长的基础与支撑。公司依靠产品性价比优势有望逐步实现中高端产品进口替代并“走出去”,从而实现市场份额的持续提升。
产品结构提升,汽车OEM 与高铁创新机
1)公司刹车片产品从一般到高端分为Entry/Good/Better/Best 系列。目前产品以中高端系列为主,Good 系列产品占比不断提升,Better/Best 系列占比超70%,产品价格在提升,产品结构在改善。随着公司优化产品结构和技术结构,优化客户资源,提升运营效率,未来产品结构有望继续改善,盈利能力持续提升。2)汽车OEM 市场相比AM 市场,产品技术与质量要求更严格,市场开发难度更高,利润率相对也更高,长期以来国内外汽车刹车片与刹车盘OEM 市场主要由国际/合资厂商垄断占据。公司作为国内汽车刹车片领域的佼佼者,通过持续研发创新,成功取得了部分主机厂的配套供应资格,尤其是公司去年通过了戴姆勒的PFA 审核,正式为奔驰车型批量供应配套产品,这不仅是公司产品质量水平的体现,还为公司后续在OEM 市场持续攻城略地提供重要示范与保证。尽管目前公司OEM 配售占比低,但增长势头明显好于整体,未来随着客户持续开发,OEM 配套规模效应的显现,盈利能力有望改善甚至超越AM 市场。3)积极推进同心多元化战略,比如公司正积极研发动车组闸片并计划打入铁路等轨交市场。公司已研发出三款动车组粉末冶金闸片产品,并获得中铁检验认证中心CRCC 认证,随着后续样品检测到路试的持续推进,公司未来有望助力我国高铁列车制动系统国产化率的提升,并将受益于国内高铁快速发展的趋势。我们认为,高铁刹车片业务将打开公司现有业务与市场的天花板,有望成为公司中长期发展的新增长点。
盈利预测,首次覆盖给予“增持”评级
我们预计公司2019-21 年实现营业收入16.44/19.49/23.17 亿元,同比增长17.45%/18.59%/18.85% , 归母净利润2.12/2.54/3.03 亿元, 同比增长139.75%/19.89%/19.15%,对应EPS 为1.04/1.25/1.49 元/股,对应2019-21年PE 分别为16/13/11 倍,考虑到公司作为国内汽车刹车片领先企业,产品与渠道具备比较优势,首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示:刹车片与刹车盘增长低于预期;原材料价格风险;汇率风险
投資要點:
國內汽車剎車片龍頭,經營恢復至快速增長
1)公司成立於1999 年8 月,主營汽車剎車片和剎車盤,用於盤式制動器和鼓式制動器,是汽車制動系統中的重要部件。目前公司擁有221 個制動摩擦材料配方,可生產6300 多種汽車剎車片產品和3900 多種汽車剎車盤產品,可用於全球主流乘用車車型和商用車車型。2)公司客戶分佈於海內外,主要銷量與收入來自國內外AM 市場,2018 年AM 市場剎車片/剎車盤銷量佔比達97.17%/98.17%。3)2018 年剎車片佔主營收比重達77%,出口佔營收比重超85%,剎車片及海外市場是公司收入與盈利的主要來源。2019 前三季度公司已經實現營業利潤1.81 億元和淨利潤1.50 億元,同比增長87.55%和91.27%,恢復至快速增長。
全球汽車保有量巨大,公司成長前景廣闊
由於公司銷量基本來自於售後市場,因此,公司成長的存量邏輯屬性強。全球最新汽車保有量預計在14-15 億輛左右,國內最新汽車保有量爲2.5 億輛,所以,在巨大的汽車保有量的支撐下,作爲易耗品的汽車剎車片與剎車盤將擁有可觀且穩定的市場需求。根據汽車產量與保有量數據估算,全球汽車剎車片+剎車盤市場規模超千億。公司收入市場分佈面廣,超85%來自海外市場,其中,整體超50%來自歐洲市場,約15%來自北美市場。歐洲與北美汽車保有量預計均超過4 億輛,加上中國市場,共同構成公司未來持續成長的基礎與支撐。公司依靠產品性價比優勢有望逐步實現中高端產品進口替代並“走出去”,從而實現市場份額的持續提升。
產品結構提升,汽車OEM 與高鐵創新機
1)公司剎車片產品從一般到高端分爲Entry/Good/Better/Best 系列。目前產品以中高端系列爲主,Good 系列產品佔比不斷提升,Better/Best 系列佔比超70%,產品價格在提升,產品結構在改善。隨着公司優化產品結構和技術結構,優化客戶資源,提升運營效率,未來產品結構有望繼續改善,盈利能力持續提升。2)汽車OEM 市場相比AM 市場,產品技術與質量要求更嚴格,市場開發難度更高,利潤率相對也更高,長期以來國內外汽車剎車片與剎車盤OEM 市場主要由國際/合資廠商壟斷佔據。公司作爲國內汽車剎車片領域的佼佼者,通過持續研發創新,成功取得了部分主機廠的配套供應資格,尤其是公司去年通過了戴姆勒的PFA 審覈,正式爲奔馳車型批量供應配套產品,這不僅是公司產品質量水平的體現,還爲公司後續在OEM 市場持續攻城略地提供重要示範與保證。儘管目前公司OEM 配售佔比低,但增長勢頭明顯好於整體,未來隨着客戶持續開發,OEM 配套規模效應的顯現,盈利能力有望改善甚至超越AM 市場。3)積極推進同心多元化戰略,比如公司正積極研發動車組閘片並計劃打入鐵路等軌交市場。公司已研發出三款動車組粉末冶金閘片產品,並獲得中鐵檢驗認證中心CRCC 認證,隨着後續樣品檢測到路試的持續推進,公司未來有望助力我國高鐵列車制動系統國產化率的提升,並將受益於國內高鐵快速發展的趨勢。我們認爲,高鐵剎車片業務將打開公司現有業務與市場的天花板,有望成爲公司中長期發展的新增長點。
盈利預測,首次覆蓋給予“增持”評級
我們預計公司2019-21 年實現營業收入16.44/19.49/23.17 億元,同比增長17.45%/18.59%/18.85% , 歸母淨利潤2.12/2.54/3.03 億元, 同比增長139.75%/19.89%/19.15%,對應EPS 爲1.04/1.25/1.49 元/股,對應2019-21年PE 分別爲16/13/11 倍,考慮到公司作爲國內汽車剎車片領先企業,產品與渠道具備比較優勢,首次覆蓋給予“增持”評級。
風險提示:剎車片與剎車盤增長低於預期;原材料價格風險;匯率風險