坐拥京津冀地利优势，外延并购加速全国布局。公司立足京津冀地区，近年通过一系列收购将业务版图扩张到湖北、安徽、辽宁等地，截至2019H1 天然气输配管网已超过5000 公里，覆盖居民人口超过1700 万，工商业用户数万家。
公司近年燃气销量高增，各经营区域用气量显著增长，全国性天然气公司规模初显。2019H1 公司天然气销售总量 6.65 亿方，受阜阳燃气并表影响同比增长 35.77%。其中京津冀地区天然气销售量 4.70 亿方，同比增长14.25%；荆州和阜阳分别同比增长14.7%、17.6%，三地燃气售气量均高于2019H1 全国天然气10.8%的消费增速。盈利能力现拐点。2019Q1 上游涨价仍保持较强力度，但公司与上游签订的合同气量提升，整体盈利能力逐季出现改善，2019Q2 单季度毛利率扭转下滑态势，同比提升4.3pct 至39.5%。
售气量增长仍具巨大空间，价格利空出尽毛差望迎拐点。京津冀地区：煤改气仍处攻坚阶段，重心逐步由农村转移至城市，而乡镇县城等地区进度相对滞后的商业用户配套新增量也有望加速释放。预计2019-2020 年京津冀新增售气量达2.6 亿、1.4 亿方。中部地区：公司分别于2016 年底和2018 年收购湖北荆州和安徽阜阳项目，两地区较高的人口和相对较低的燃气覆盖率同样是未来增长的强有力保障。若以两地规划的2021 年达到40%-60%的燃气覆盖率测算，阜阳和荆州未来有望保持合计年均1.04 亿方的增量。总结来看，公司2019-2020年分别气量增长3.6 亿、2.4 亿方，有望保持约30%的复合增速。
成本压力减小+终端顺价推进，各地毛差有望显著修复。国内燃气供需持续改善下 Q1-Q3 市场化气的价格也出现同比回落10.6%，因此2019 年或成为公司成本的高位拐点，未来公司在合同量获取、合同价格方面均有望迎来持续改善。
终端价格方面，2018 年上游涨价后阜阳、荆州和河北发改委旺季工商业终端气价的最高限价均上浮约0.29-0.50 元/方，上浮幅度基本与中石油均衡量上浮幅度相当，因此预计2019 年工商业的价差仍有望保持相对合理位置，而2020年及以后年度随着压非保民压力的逐步减小，工商业毛差仍有一定回复空间。
高分红仍有望持续，接收站建设推进保气源提盈利。2018 年公司5.5%的股息率位列A 股和H 股城燃公司的前列，而2019 年公司在资本开支方面有望基本保持稳定，高分红仍有望保持。另外从长期来看，公司的LNG 接收站2018年已经启动建设，计划一期周转能力260 万吨（约合36 亿方），投产后仅贸易业务有望实现10 亿元净利润，未来盈利提升空间巨大。
盈利预测、估值及投资评级。公司售气业务的利润占比持续提升有望带来估值改善。我们预计公司2019-2020 年实现归母净利润12.3、14.0 亿元，同比增长23%、13%，对应PE 为8.5 倍、7.5 倍。根据港股龙头的业务毛利贡献和对应估值情况，我们认为公司2019-2020 年售气毛利占比已经由以前年度的不足20%提升至20%-40%区间，因此通过分部估值我们给予公司2019 年目标估值11 倍，对应目标价9.65 元，首次覆盖，给予“强推”评级。
风险提示：区域燃气需求增长不及预期；新增用户通气气量不及预期；上游价格涨价幅度高于预期；下游传价幅度不及预期。
坐擁京津冀地利優勢，外延併購加速全國佈局。公司立足京津冀地區，近年通過一系列收購將業務版圖擴張到湖北、安徽、遼寧等地，截至2019H1 天然氣輸配管網已超過5000 公里，覆蓋居民人口超過1700 萬，工商業用户數萬家。
公司近年燃氣銷量高增，各經營區域用氣量顯著增長，全國性天然氣公司規模初顯。2019H1 公司天然氣銷售總量 6.65 億方，受阜陽燃氣並表影響同比增長 35.77%。其中京津冀地區天然氣銷售量 4.70 億方，同比增長14.25%；荊州和阜陽分別同比增長14.7%、17.6%，三地燃氣售氣量均高於2019H1 全國天然氣10.8%的消費增速。盈利能力現拐點。2019Q1 上游漲價仍保持較強力度，但公司與上游簽訂的合同氣量提升，整體盈利能力逐季出現改善，2019Q2 單季度毛利率扭轉下滑態勢，同比提升4.3pct 至39.5%。
售氣量增長仍具巨大空間，價格利空出盡毛差望迎拐點。京津冀地區：煤改氣仍處攻堅階段，重心逐步由農村轉移至城市，而鄉鎮縣城等地區進度相對滯後的商業用户配套新增量也有望加速釋放。預計2019-2020 年京津冀新增售氣量達2.6 億、1.4 億方。中部地區：公司分別於2016 年底和2018 年收購湖北荊州和安徽阜陽項目，兩地區較高的人口和相對較低的燃氣覆蓋率同樣是未來增長的強有力保障。若以兩地規劃的2021 年達到40%-60%的燃氣覆蓋率測算，阜陽和荊州未來有望保持合計年均1.04 億方的增量。總結來看，公司2019-2020年分別氣量增長3.6 億、2.4 億方，有望保持約30%的複合增速。
成本壓力減小+終端順價推進，各地毛差有望顯著修復。國內燃氣供需持續改善下 Q1-Q3 市場化氣的價格也出現同比回落10.6%，因此2019 年或成為公司成本的高位拐點，未來公司在合同量獲取、合同價格方面均有望迎來持續改善。
終端價格方面，2018 年上游漲價後阜陽、荊州和河北發改委旺季工商業終端氣價的最高限價均上浮約0.29-0.50 元/方，上浮幅度基本與中石油均衡量上浮幅度相當，因此預計2019 年工商業的價差仍有望保持相對合理位置，而2020年及以後年度隨着壓非保民壓力的逐步減小，工商業毛差仍有一定回覆空間。
高分紅仍有望持續，接收站建設推進保氣源提盈利。2018 年公司5.5%的股息率位列A 股和H 股城燃公司的前列，而2019 年公司在資本開支方面有望基本保持穩定，高分紅仍有望保持。另外從長期來看，公司的LNG 接收站2018年已經啟動建設，計劃一期週轉能力260 萬噸（約合36 億方），投產後僅貿易業務有望實現10 億元淨利潤，未來盈利提升空間巨大。
盈利預測、估值及投資評級。公司售氣業務的利潤佔比持續提升有望帶來估值改善。我們預計公司2019-2020 年實現歸母淨利潤12.3、14.0 億元，同比增長23%、13%，對應PE 為8.5 倍、7.5 倍。根據港股龍頭的業務毛利貢獻和對應估值情況，我們認為公司2019-2020 年售氣毛利佔比已經由以前年度的不足20%提升至20%-40%區間，因此通過分部估值我們給予公司2019 年目標估值11 倍，對應目標價9.65 元，首次覆蓋，給予“強推”評級。
風險提示：區域燃氣需求增長不及預期；新增用户通氣氣量不及預期；上游價格漲價幅度高於預期；下游傳價幅度不及預期。
