事件 公司19H1 實現營業收入73.49 億元，同比增長8.22%；歸母淨利潤3.51 億元，同比下降36.36%；扣非歸母淨利潤2.10 億元，同比下降46.33%。 簡評 貿易衝突+棉價下跌影響紗線收入，網鏈高速增長公司Q1、Q2 收入分別同增19.78%、-1.12%，中美貿易衝突和棉價下行是今年以來公司的主要影響因素。上半年紗線產能189 萬錠，基本和年初保持一致，整體收入同降9.10%至36.65億元，Q2 紗線銷售壓力較大，收入下滑，其中出口方面，受中美貿易衝突影響，外部訂單整體謹慎，同時美國終端客戶減少中國相應上游供應商採購量，因此雖然公司基本無直接出口美國訂單，但受到較大間接波及，上半年出口收入同降25.32%至14.79億元。用紗線整體收入扣除公司出口收入，作爲紗線國內銷售的估計，測算得紗線國內收入同增6.55%至21.86 億元。另外今年以來棉價持續下行，導致成本加成下公司產品單價相應下跌，拉低收入增速。 網鏈業務保持良好增長，H1 收入同增41.35%至36.56 億元，公司控制新疆棉花加工、交易規模繼續擴大，以收取加工、倉儲、運輸等固定費用爲主，Q2 環比Q1 加速增長。 網鏈繼續拉低毛利率，業績承壓 H1 綜合毛利率9.87%，同降2.87 個pct；Q2 毛利率9.30%，同降4.08 個pct。主因低毛利率網鏈業務佔比提升，上半年網鏈業務毛利率同比略降0.32 個pct 至4.62%。紗線毛利率亦同比略降0.23 個pct 至14.75%，其中出口毛利率同降2.60 個pct至1.37%，棉價持續下跌影響定價和毛利空間。 H1 期間費用率7.22%，同增0.98 個pct，管理費用率同增0.63個pct 至3.18%，主因網鏈業務規模擴大；財務費用率同增0.47個pct 至1.83%，主因貸款增加以及利率政策變更導致。收入增速放緩、毛利率降而費用率升，導致上半年扣非業績出現下滑。 非經常損益方面，受益棉花期貨交易和可供出售金融資產收益大增，H1 投資收益同增205%至0.64 億元，但其他收益同降20.82%至1.28 億元，主因政府補助減少，上半年計入損益的政府補助金額合計2.09 億元，同降28.45%。綜合影響下H1 整體業績跌幅收窄至36.36%。 H1 末存貨金額同增13.9%至53.48 億元，週轉天數同增3 天至147 天，紗線銷售放緩有所影響，但仍在健康水平。應收賬款週轉天數同降2 天至19 天。經營活動現金淨流入達5.31 億元，去年同期僅0.11 億元，主因上半年在棉價持續下跌的情況下，公司採購更加謹慎，購棉支出顯著減少。 投資建議：公司新疆、越南產能雙輪驅動，目前越南約30 萬錠，第一期50 萬錠已開建，預計明年開始陸續釋放，越南產能未來將隨下游節奏合理有序釋放。上半年由於貿易衝突一波三折，外部訂單持續謹慎，疊加需求不振下棉花持續下跌，造成去年棉花成本相對較高，不利於收入計價和毛利率。下半年3000 億美元加稅名單落地實施，紡服行業關稅壓力進一步加大的概率不大，同時新棉上市後有望對成本帶來有效攤薄，緩解毛利率壓力，我們預計公司在跨越上半年底部位置後，下半年迎來環比改善，預計2019-2020 年歸母淨利潤分別爲5.74 億、6.92 億元，對應PE 分別爲13 倍、11 倍，看好公司色紡紗產業鏈突出優勢，新疆上游網鏈持續擴大，明年在低基數下有望實現較高彈性，維持“買入”評級。 風險因素：新產能建設不及預期；棉價波動風險；網鏈業務開拓不順；匯率及貿易摩擦影響出口等。