事件：

百川能源全资子公司百川燃气以现金方式收购北京丰胤祥投资有限公司持有的涿鹿大地燃气有限公司及绥中大地天然气管道有限公司100%股权，交易金额分别为人民币1.95 亿元、0.25亿元。

点评：

补全京津冀地区城市燃气业务版图，持续增强区域协同

涿鹿大地为此次并购主要标的，主要负责运营张家口市、沧州市和保定市部分地区的燃气供应及安装业务，2019 年1-8 月实现营业收入8488 万元，归母净利润468 万元；另一标的绥中大地目前处于建设阶段，建成后将主营燃气供应工程建设，业务范围将覆盖葫芦岛市部分尚未接通天然气管网的地区。涿鹿大地及绥中大地的业务运营区域属京津冀协同发展核心地带，是百川能源城市燃气利基市场布局的重要补充，显著扩大了公司经营规模，同时也将与公司现有经营区域形成较强的管网、采购以及管理等方面的协同效应。

渠道及运营优势助力标的盈利边际改善，增厚公司整体利润

百川能源是国内领先的城市燃气服务商，相对于标的公司，无论是在购气端还是运营端，均具有显著优势。公司在2018 年6月收购阜阳国祯燃气后，帮助其在2019 年上半年实现净利润0.9 亿元，占公司总净利润18%，净利润率从2018 年全年的15.0%提升至17.2%，盈利能力改善显著。此次收购完成后，公司仍将利用自己的渠道优势帮助涿鹿大地降低气源成本，同时利用自己的丰富城市管道燃气运营经验帮助标的加强管理能力，提高运营效率。

盈利结构持续优化，估值修复空间大

在价格改革背景下，公司接驳利润规模将维持稳定，公司业务的整体工程属性趋弱，城市燃气销售逐渐成为利润主要驱动力。京津冀一体化战略持续推进，同时阜阳地区气化率空间大，公司天然气销售业务增速将高于全国平均水平，另外售气业务的毛差修复有望使公司售气利润占比持续提升，预计2020 年售气业务利润占比有望达45%左右，与同类型公司利润结构基本一致。目前公司估值是A 股燃气行业中最低水平，PE 仅有8-9 倍，同行业公司PE 均在16 倍左右，估值修复的空间较大。

投资建议：利润结构持续改善，低估值高分红，继续强烈推荐公司已经连续两年分红超过当年归母净利润50%，假设公司2019 年分红继续达到净利润的50%，按照我们预测则将现金分红6.1 亿元，按照目前105 亿市值计算，公司股息率将达到5.81%。公司盈利质量好，现金流充沛，预计未来公司仍将有并购项目持续落地。

我们预计公司2019-21 年归母净利润12.2 亿/14.2 亿/16.8 亿，对应PE 为13.14 倍/7.40 倍/6.25 倍，高分红低估值，继续“强烈推荐”评级。

风险提示：

燃气产业政策风险；天然气门站价格及接驳费价格波动风险；市场开拓及业务拓展不及预期